金融界5月27日消息 近日因为昆(kūn)明国资委的一封声明(míng)，让城投债成为关注的焦点，当前(qián)地方债的(de)规模(mó)和(hé)地方政府的偿债能力已经(jīng)越来越被(bèi)重视。如何如(rú)何(hé)处置地(dì)方债(zhài)务？

　　中泰证券首席经(jīng)济(jì)学家李迅雷发文(wén)称，地方债包括地方一般债(zhài)、专(zhuān)项(xiàng)债和(hé)包括城投(tóu)债在内的各种隐形(xíng)债，其规模究(jiū)竟有多大，尚有争议，但增长迅猛。包括银(yín)行、保险、基金等在内(nèi)的机构投资(zī)者是地方(fāng)债的主要(yào)持有(yǒu)者(zhě)，他们普(pǔ)遍(biàn)担(dān)心的(de)还是城投(tóu)债务(wù)、非标等地方政府隐(yǐn)形债风险。例如(rú)，近期贵州省政(zhèng)府发展研究中心提出，“化债工作推进异(yì)常艰难，仅依靠自身能(néng)力已无法(fǎ)得到有(yǒu)效解(jiě)决。”

　　在李迅雷(léi)看(kàn)来，在土地财政缩水的背(bèi)景(jǐng)下，地(dì)方政府的财权与(yǔ)事(shì)权不(bù)匹配(pèi)问题(tí)又(yòu)凸显出来。在我国政府杠杆率水平(píng)并不(bù)算(suàn)高的前提下(xià)，我国地(dì)方政府的(de)杠杆率水(shuǐ)平(píng)确实(shí)够高了。需要调整(zhěng)中央和地方(fāng)之(zhī)间债务(wù)余额的比(bǐ)例关系。“今后应(yīng)加大(dà)中央政(zhèng)府的发债(zhài)规模，为地方(fāng)经济减负(fù)。”他明(míng)确(què)指出。

　　李(lǐ)迅雷(léi)认为，在当前中国经济转型(xíng)的关键阶段，维护地方政府(fǔ)的(de)信用，防范区(qū)域性(xìng)金(jīn)融风险(xiǎn)显得(dé)尤(yóu)为重要，故在城(chéng)投公(gōng)司(sī)还没有(yǒu)与(yǔ)政府部门完全殖民地和半殖民地区别通俗易懂，中国7个殖民地“脱钩”之前，城(chéng)投债的“信(xìn)仰”仍需要保(bǎo)持。

　　李(lǐ)迅雷建议(yì)给予困(kùn)难省份一定的“托底(dǐ)”支持，在政策上大力度支持(chí)地方政府“化债(zhài)”。如(rú)帮助地方政府（如城投公司(sī)的借新还(hái)旧(jiù)）降低债务成本、拉长债务期限（非债券类债务展(zhǎn)期，如遵(zūn)义道桥实践银行贷款展(zhǎn)期），通过政(zhèng)策性银行或商业银行的低(dī)息资金来降低债务成本，让债务更加容易(yì)滚续。

　　李(lǐ)迅雷还建议(yì)，中央政(zhèng)策上支持地方政(zhèng)府(fǔ)通过出让国有(yǒu)资(zī)产(chǎn)来偿(cháng)债。他表示这类典型案例为(wèi)“茅台化债”：2019年12月、2020年12月(yuè)茅台集团(tuán)两次公告无偿划转上市公司共(gòng)计1亿股(gǔ)股份（合计(jì)占(zhàn)贵州茅台总股本8％，按当时市价计量市(shì)值(zhí)约(yuē)为1600亿元）至贵州国资。

　　以下文(wén)字来源(yuán)李(lǐ)迅雷金(jīn)融(róng)与(yǔ)投资（ID:lixunlei0722），原标题《如何处置地方债务的辨证思(sī)考》

　　截至2022年末全国城(chéng)投有(yǒu)息债(zhài)务54.1万亿元

　　城(chéng)投平台成(chéng)为地方(fāng)债务主要体现(xiàn)形式

　　城投债是指城投企(qǐ)业(yè)公开发行的公司债券(quàn)和中期票据(jù)。按照新预算法(fǎ)、“43号文”出台明确城投债与地方政府信用脱钩，城(chéng)投公(gōng)司(sī)定位由地方政(zhèng)府(fǔ)投融资机(jī)构转变(biàn)为(wèi)市场化运营主体，地方政(zhèng)府不再对城投债(zhài)兜(dōu)底。但实际上市场仍然(rán)把城(chéng)投(tóu)债看作由地方政府背书的高信用等级债券。

　　因(yīn)此城投公司通常(cháng)都是地方政(zhèng)府下设的投融资机构(gòu)，很难完(wán)全独立(lì)成为与(yǔ)政府(fǔ)无关的纯市场化的企业。城投的(de)债(zhài)务主(zhǔ)要包括向银行借款和发行债券融资这(zhè)两种方式，以前一种方式为主，但(dàn)后一(yī)种债权融资的(de)规模(mó)也(yě)不小，到(dào)2022年末，余(yú)额估(gū)计(jì)在13万(wàn)亿元以上(shàng)。

　　总体看，2011年以来，全国(guó)城投有(yǒu)息债务快速扩张(zhāng)，每(měi)年增速均保(bǎo)持(chí)在10％以(yǐ)上，到2022年末，全国(guó)城投(tóu)有息债务为54.1万亿元，相较2011殖民地和半殖民地区别通俗易懂，中国7个殖民地年的6.4万亿元(yuán)增长了7倍(bèi)以(yǐ)上。

城投(tóu)平台发(fā)债余额的增长

图片来源：Wind， 中泰证券研究所

　　因(yīn)此，城投平台实际上已(yǐ)经成为地方债务的主要体(tǐ)现形(xíng)式(shì)，规模(mó)明显超过地方政(zhèng)府的一(yī)般(bān)债和专项债(zhài)之(zhī)和(hé)。城投(tóu)平台(tái)中(zhōng)，如今，城投平台(tái)的(de)债(zhài)券余额大约为(wèi)13.8万(wàn)亿元(yuán)，迄今(jīn)并无违约案例，说明城(chéng)投债仍属(shǔ)于(yú)地方政(zhèng)府背(bèi)书(shū)的(de)高等级(jí)信用债。但是(shì)，城投平台的(de)非标违约情况时有(yǒu)发生，银行贷款展期、调整还贷方式的也比(bǐ)较多(duō)。

　　地方(fāng)政府应确保城(chéng)投债按(àn)时(shí)兑付(fù)，不能轻易违约

　　当前市场对地方(fāng)政府(fǔ)债(zhài)务增长和财政(zhèng)收入增速下(xià)降甚至负增长的现(xiàn)象普遍担心，尤其对财(cái)力(lì)偏(piān)弱的(de)东北、中西(xī)部省份，城投债的收益率普遍(biàn)高于(yú)东部(bù)发达省(shěng)市。2022年13个省土地出让金对政府债务利息(xī)覆盖程度不足100％（2021年(nián)只(zhǐ)有5个），扣除城投拿地之后，捉襟见肘的(de)情况更加明显(xiǎn)。

　　河南的永煤债违约之后，对河(hé)南省乃至全国的(de)信用债(zhài)市场都(dōu)造成负面冲击，信用(yòng)分层现象加剧(jù)，部分经(jīng)济偏弱区域被边(biān)缘化。例如(rú)青海、云南和天津(jīn)等近几年(nián)融资成(chéng)本仍在上升；黑龙江、贵州2017-2019年融资成本(běn)大幅上升，虽然2020年以来融资(zī)成本有所下降，但整体降幅相(xiāng)较全国更小。辽(liáo)宁、广西、吉林(lín)、重庆、陕西、宁(níng)夏和甘肃2020年以(yǐ)来(lái)城投债加权(quán)平均票面利率降幅(fú)也明显不如全国。

　　当前(qián)在经济复苏不(bù)及预期的背景下，投资者的(de)风(fēng)险(xiǎn)偏好明显(xiǎn)下降。为此(cǐ)，地(dì)方政(zhèng)府应该确保城投债(zhài)的按时兑付(fù)。因为违(wéi)约(yuē)不仅不(bù)能解决债(zhài)务(wù)问题，反而(ér)会恶化区域信用(yòng)环境，导致地方国(guó)企融(róng)资难、融资贵。从未来(lái)区域经(jīng)济发(fā)展的角度(dù)看(kàn)，政府(fǔ)部(bù)门(mén)仍需要(yào)持(chí)续(xù)举债(zhài)来实现经济平稳增长，需(xū)要保持政府信用(yòng)，不能轻易违约(yuē)。

　　建议中央大力(lì)度(dù)支持地(dì)方(fāng)政(zhèng)府“化债”

　　因(yīn)此(cǐ)，当前迫(pò)切需要增强城投债(zhài)权人的持有信心，首先要确保城投债不(bù)违(wéi)约，这就(jiù)意味着城投公司能够具备(bèi)低成(chéng)本的借(jiè)新还旧能力。

　　中央提出“谁家的孩(hái)子谁家(jiā)抱”，意味着对地方债不兜(dōu)底，但建议(yì)给予困难省(shěng)份(fèn)一定的(de)“托(tuō)底”支持(chí)，即在政策(cè)上大力度(dù)支(zhī)持地方政府“化债”，如(rú)帮(bāng)助地方政府(fǔ)（如城投公(gōng)司的借(jiè)新还旧）降低债务成本、拉长债务期限(xiàn)（非债券类债务展(zhǎn)期(qī)，如遵义道桥实践银行贷款展期），通(tōng)过政(zhèng)策性银行或商业(yè)银行的(de)低息资金来降(jiàng)低债务成(chéng)本，让债务更加容(róng)易滚续(xù)。

　　此外，对于(yú)地方政府可否通过出(chū)让国有资(zī)产来偿(cháng)债方(fāng)面，也希望(wàng)中央(yāng)给予政策上(shàng)的支持(chí)。因(yīn)为今(jīn)年(nián)3月(yuè)1日，国(guó)资委在对政协十三届全国(guó)委员会第五次(cì)会议第(dì)00503号提案的(de)答复(fù)中表示，将适时出(chū)台制度规(guī)定及操作(zuò)细则，探索国有权益份(fèn)额规(guī)范化退出的有效方式和途径，充分发挥有限合伙企(qǐ)业的优势，助力国有企(qǐ)业创新发(fā)展。

　　通过出让国有企(qǐ)业股权获得收入偿还债务，典型案(àn)例为“茅台化债”：2019年(nián)12月、2020年12月茅台集(jí)团两次公告(gào)无偿划转上市公司共计1亿股股份(fèn)（合计占贵州茅台总股本8％，按当时市价计量(liàng)市值约为1600亿元）至贵州国资。

　　在当前中国(guó)经济转型的关(guān)键阶段，维(wéi)护地方(fāng)政府的信用，防范(fàn)区域性金融风险显得尤(yóu)为重(zhòng)要，故在城投(tóu)公司还没有与政府部门完全“脱钩”之前，城投债(zhài)的(de)“信仰”仍(réng)需要保持(chí)。

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