费率改革来了！券商研究所大变局

中国基金(jīn)报记者闫(yán)晶滢

随着公募降费进入新阶段，卖方研究的转型也箭在弦上。

4月(yuè)19日(rì)，证监会发布《公开募集证券投资基金证券交易费用管理规定》（以下简称《规定》），自7月1日起正式实施(shī)。《规定》共19条，主要(yào)围绕调降交易佣金费率、降低交(jiāo)易佣金分(fēn)配比(bǐ)例上(shàng)限(xiàn)、强化合规内控、明确信息披露(lù)等方面进(jìn)行(xíng)要求。

不(bù)言而喻，在《规定》实施(shī)后，交易佣金将有较大幅(fú)度缩水。而在肉眼可见的“蛋糕”缩(suō)水后(hòu)，叠加监管进一步对内外(wài)部机制(zhì)进行(xíng)强化约束，卖方研究此(cǐ)前的业务模式和打法也将(jiāng)随南京放大招！有房即可落户，家人随迁之(zhī)改变。多名业内人士指出，《规定》有助于推动券商的研究服(fú)务能力建设，进一(yī)步完善(shàn)生(shēng)态体系，从而提(tí)供更加优质的交易、研究和投(tóu)资服务。

下调交易佣金费率

预计年化让利超60亿元

此次《规定》中关于基(jī)金(jīn)股票交易佣金费率的调降，对卖方市场(chǎng)总“收(shōu)成”的影(yǐng)响最为明显。根据《规(guī)定》，被动股票型基金佣金(jīn)费率(lǜ)不超过市场平均(jūn)水平，其他类型不超过市场平均(jūn)水平的(de)两倍，市场平均股票交易(yì)佣(yōng)金费率由中国证券业协会定期测算。

对此，华泰证券非银团队称，首(shǒu)次费率调降工作(zuò)将于2024年7月1日前完成，以2023年静(jìng)态数据测(cè)算，2024、2025年将分别为投资者节省32亿元、64亿元成本。中金非银及金融科技团队则测算称(chēng)，预计交易佣金费率将下降40%，对应年化让利投资者逾(yú)60亿元。

上月底，2023年公募基金年报披露结束，交易佣金规模也随之显(xiǎn)现。天相投顾(gù)数据显示，2023年全市场交(jiāo)易(yì)佣金规模为164.66亿元，较2022年(nián)减少17.75亿元，同比下滑近10%。如按照机构测算的“让利超60亿元”计算，则交(jiāo)易佣(yōng)金总规模将降至(zhì)百亿水平。

除(chú)了(le)大手笔降费外，《规定》直指行业乱象，对公募(mù)基金、证券公(gōng)司(sī)的内部制度进(jìn)行要求。《规(guī)定》将证券交易(yì)佣金分(fēn)配比例上限由30%下(xià)调至(zhì)15%，从而进一(yī)步强(qiáng)化分配(pèi)行为监管，切实防范利益输送。

同时，《规定》严禁(jìn)将证券公司选择、交易单(dān)元租用、交易佣金(jīn)分配等(děng)与基金(jīn)销售规模、保有规模(mó)挂钩，严禁以任(rèn)何形式向(xiàng)证券公司承诺基金证(zhèng)券(quàn)交易量及佣金或利用交易佣(yōng)金与(yǔ)证(zhèng)券公(gōng)司进行(xíng)利益交换，严禁使用(yòng)交易佣金向第三(sān)方转移(yí)支(zhī)付费用（如使(shǐ)用外部专(zhuān)家咨询、金融终端、研报(bào)平台、数据(jù)库等的(de)费用）。

“这对卖方研究中此前存在的行业痼疾(jí)将实现有效清理，可以说是深刻触及(jí)痛点。”北京某大型券商研(yán)究所负(fù)责人对(duì)记者表示，长期以来卖方研究中存在一些乱象(xiàng)，比如使用手段拉派点、以销售(shòu)换(huàn)佣(yōng)金(jīn)、过(guò)度“服务”等。最近(jìn)两年里证券研究罚单(dān)频(pín)发，相关问题也得到了(le)监管(guǎn)部门的高度重视，此次《规定》的落地有(yǒu)助(zhù)于(yú)重塑行业(yè)形象和价值。

在(zài)此次《规(guī)定(dìng)》落地后，意味着公(gōng)募行业费改第二阶段举措正(zhèng)式落地。而第三阶段规范基金销售环节(jié)收费以及其他配套改(gǎi)革措施，也在(zài)稳步推进中(zhōng)，预计于2024年底前完成。“后续对于(yú)券商如何卖(mài)基(jī)金乃至券商(shāng)财富管理转型，将产生更(gèng)为(wèi)深远的变革。”该负责人称。

中(zhōng)信建投非银金(jīn)融行业首席分析师赵然认为，《规定》的主旨在于降低投资者成本，推动(dòng)行业(yè)正本清源。本次《规定》延续了(le)“管理-交(jiāo)易(yì)销(xiāo)售”的费率改革路线(xiàn)，监管实为以费(fèi)率调整，推动公募行业更多(duō)聚焦(jiāo)向“以投资者(zhě)为中心”转(zhuǎn)型。整体来看，交(jiāo)易佣金(jīn)降费或将重塑公募基金(jīn)与券(quàn)商合作模式(shì)。未来，回归(guī)投资(zī)本源，重视研(yán)究能力与体系(xì)建设，注重投资者长期回报的券(quàn)商或将受(shòu)益。

赵然提到，过去(qù)券商研究所可以帮基金公司采购专家咨询(xún)服务、金融终(zhōng)端和(hé)数据库服务(wù)，产生的费用也依然用交易佣金支付，俗称“软佣”。严禁向第三方(fāng)转移支付(fù)费用，实际上就是禁(jìn)止“软(ruǎn)佣”支付形式(shì)。另(lìng)外，在《规定》正式稿中还新增了对于委托货币经(jīng)纪公司服务的费用也不得从基金资产列(liè)支的情形，进一步为投资者节约成本。

推动证券研究服务能力建设

行(xíng)业集中度有望提升(shēng)

对于证券(quàn)行业各个业务领域(yù)而言，“马太效应”都体现得(dé)十分明显。其中，卖方研究算(suàn)得上是市场化程度更高、行业集中度相对较低的业务。头部(bù)券商研究所实力雄厚，但(dàn)舍得“投入”的中小券商也能凭借引入明星分析师迅速拉起队伍。

沪上某(mǒu)券商非银首席(xí)向记者表示，此前公募佣金派点是证券行(xíng)业内为数(shù)不多的还能(néng)与“人”直接挂钩的业务(wù)。一名知名首席跳槽后的业绩产出(chū)能“养(yǎng)活”自己及团队成员即可，顺便(biàn)还能起到品牌(pái)提(tí)升作(zuò)用，对(duì)公司来说仍是(shì)划算(suàn)的(de)生意(yì)。但在(zài)监管政策落地和市场环境变化(huà)之下，卖(mài)方业务逻辑将出现明(míng)显变化。

中国证券业协会数(shù)据显(xiǎn)示，截(jié)至今年4月20日，业内登记注册的证券(quàn)投资咨询(xún)（分析师）共有4837人，增长势头仍在延续。但不容忽视的是，今(jīn)年以来(lái)卖方研究人(rén)员流动情况明显加剧(jù)，从研(yán)究所所长、副所长到明(míng)星分析师南京放大招！有房即可落户，家人随迁，选择跳槽甚至告别卖方(fāng)行业者甚众(zhòng)。

“人员的(de)流动(dòng)，首先与监管力度从严、行业产能过剩、内部绩效考核等多方因素有(yǒu)关，当然和(hé)‘降薪’风声(shēng)也不无关系。”上(shàng)述非(fēi)银首席称，虽(suī)然业内(nèi)之前传闻的“一(yī)刀切”限薪并(bìng)非普遍现象(xiàng)，但大(dà)方向上对明(míng)星分析师的收入(rù)肯定会进行一定限(xiàn)制，工作“性价比”有所下降。“但总体来(lái)说，对行业整(zhěng)体健康(kāng)有序发展还是起到(dào)正向作用。”

另外，亦有头部券商(shāng)研究部负责人介绍，近年来其采(cǎi)用多元(yuán)化方式考核分析师，除了研报、派点等内部定量考(kǎo)核外，对公司其(qí)他业务条线的支持，承担政府(fǔ)、集团、监管研(yán)究课(kè)题等工作，都将细化为分析(xī)师考核的一部分(fēn)。从原有重点对外服务转向对外(wài)对(duì)内有机结(jié)合。

除了证券(quàn)研究业务外，经纪业务也将受到《新规》影响。上海证券基金评价研究中心业务负责人刘亦千指出，交易(yì)佣金率的下降及分配限制对券商未来经纪业务的负面影响已成必然，尤其对佣金收入依赖性较(jiào)大(dà)的券商在本次(cì)费(fèi)率改革过程中(zhōng)会较为艰难。以佣金分仓作为主要收(shōu)入的研究所也将受到波及，其中(zhōng)对中小券商的影(yǐng)响最为明显(xiǎn)。

刘亦千认为，以政策为(wèi)导向，未来基金公司会优选证券(quàn)研究报告服务能力强的(de)证券公司(sī)作为合作伙伴(bàn)。而中小券商的研究实力(lì)较弱(ruò)，未(wèi)来在针对公募基金的投研支持业(yè)务上或将逐步被(bèi)市场(chǎng)淘汰，转变为向更多私募基金、企业(yè)客户等提供研究支持，或向内部提供服务、实现“研(yán)究赋能”。此外(wài)，部分研究所或将变(biàn)相成为业务部门的业务兑现途径。

行(xíng)业变革之际，证(zhèng)券公司(sī)应如何应对？中金非银(yín)及金(jīn)融科技团队(duì)认为，在基金公司整体对外部服务的购买力下降背景下，券商可以通过全方位综(zōng)合服务为客(kè)户(hù)提供更多(duō)价值、构筑真正意义上的护城河并实现自身份额的增长。一(yī)方面，券商可通(tōng)过拓展覆(fù)盖(gài)市场、品类、主题等方式(shì)拓宽研究广度和深度，打造差异化投研服务。另一方面，券商可协同财(cái)富管理、IT等(děng)部门(mén)，为基(jī)金公司提供综合(hé)金融(róng)服务。

该团队举例(lì)称(chēng)，券结模(mó)式(shì)不仅可豁免(miǎn)佣金分配比例上限(xiàn)规定，亦可撬动投研、代销、托管、结算(suàn)、融券等一(yī)体化服务，有助于券(quàn)商延伸公募产业链条、增厚综合服务收益。此(cǐ)外，头部券商财富(fù)管理及卖(mài)方投研数字化(huà)亦有望迎来发展机遇。

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