来(lái)源(yuán)：高瑞东宏(hóng)观(guān)笔记

　　核心观点

　　本周聚焦：

　　一季(jì)度，国(guó)内经济(jì)回暖(nuǎn)主(zhǔ)要(yào)缘于疫后复苏红利驱动，表现(xiàn)为生产(chǎn)恢复推动出口形(xíng)势好转，出行需求释放催化下游(yóu)消费(fèi)回(huí)暖(nuǎn)。从行业表现看，制(zhì)造业从去年四季度的(de)“量价(jià)齐(qí)跌”转向“量(liàng)升价跌”，企(qǐ)业(yè)或从主动(dòng)去库转向被(bèi)动去库(kù)。从(cóng)景气度边际表现看，下游消费制造>；中游装备制造>；上游原材(cái)料加(jiā)工；服务业中，交通运输、住宿餐饮、房地产等线下活动回暖，但距(jù)离疫情前仍有一定差距(jù)。

　　向前看，考虑(lǜ)到疫后(hòu)经(jīng)济(jì)脉冲式修复放缓(huǎn)、海(hǎi)外总需求(qiú)回落预期逐(zhú)步兑现，消(xiāo)费回暖和产业升级(jí)将(jiāng)成为推动下一阶(jiē)段(duàn)国内经济(jì)复苏的(de)主(zhǔ)线。

　　制造业、服务业是驱(qū)动(dòng)一季(jì)度经济(jì)复苏的主因

　　从一(yī)季度GDP表(biǎo)现看，制造业，交通运输、房(fáng)地产等行业景气度明(míng)显(xiǎn)提升，而建筑(zhù)业景气度回落，与年初出口(kǒu)数据好转、服(fú)务(wù)消费快速恢复、房地产销售回暖(nuǎn)而投资疲弱的特点相一致(zhì)。

　　从制造业内部来看，今(jīn)年3月，制(zhì)造业各行业(yè)景(jǐng)气度(dù)普遍(biàn)回暖(nuǎn)，多数从(cóng)去年12月的“量价齐跌”转入“量升价跌”，指向(xiàng)经济复苏(sū)初期，供给端修复(fù)好于需求端，行业整体去库进程尚未结束。从行业景气度边际改善情况来看(kàn)，下游消费制(zhì)造>；；；中游装备(bèi)制造>；；；上(shàng)游原材(cái)料(liào)加工，煤炭(tàn)行业景气(qì)度表现为高(gāo)位放缓。

　　下(xià)游(yóu)消费制造行业中，与(yǔ)出行、地产后周期(qī)相关(guān)的酒(jiǔ)饮料茶、纺织(zhī)服装、文教娱、烟草(cǎo)、家具(jù)制造(zào)行业景(jǐng)气度较(jiào)高，部分行业表现为(wèi)“量价齐升”。

　　中游装备制造业行业景气度居中，表(biǎo)现为“量升价跌”。从(cóng)“量”维度看，电气机械、专用设备、运输设(shè)备>；；；汽车制(zhì)造、金属制品>；；；通用设备、电子设(shè)备(bèi)。

　　上游原材料加(jiā)工行业景气度改善(shàn)幅(fú)度最弱(ruò)，由于行(xíng)业库(kù)存水平偏高，多数行业仍然(rán)受(shòu)到价格下(xià)跌的困扰，表现为“量升价(jià)跌”。从“量”维度(dù)看，有色金(jīn)属>；；；黑(hēi)色(sè)金(jīn)属(shǔ)、非金(jīn)属矿物>；；；石油(yóu)石化(huà)行业。

　　消(xiāo)费回暖和(hé)产业升级或是(shì)推动下一阶(jiē)段经济复(fù)苏的主线

　　一季度，国(guó)内经(jīng)济复苏(sū)主要受益(yì)于疫(yì)后(hòu)复苏红(hóng)利(lì)驱动。需求方面(miàn)，出行类消费快速复苏(sū)，前期(qī)积(jī)压的购房、服务消费需(xū)求得以释放；供给(gěi)方面，国内复(fù)工复产加快推(tuī)进，生(shēng)产端快速恢复，是(shì)推动年初(chū)出口数据好转的重(zhòng)要(yào)原因。

　　进入3月，经济复苏(sū)节奏有所放缓，指向疫(yì)后复(fù)苏红利(lì)驱动边际(jì)转弱，随着未(wèi)来海外总(zǒng)需(xū)求回落的预期逐步(bù)兑现，后(hòu)续驱动(dòng)国内经济增长的线(xiàn)索，大概(gài)率来自(zì)于消费(fèi)回(huí)暖和产业(yè)升级两条主线。

　　一是，一季度居民收入(rù)向上(shàng)修复，消费倾向明显(xiǎn)回升，已经高于2020-2022年疫(yì)情期间水平，同时信贷数据指(zhǐ)向居民“去杠杆(gān)”势头缓(huǎn)和，未来(lái)消费回暖的确定性进一步增强。预计(jì)交(jiāo)通、住宿(sù)、餐饮、娱乐等服务消费有望持续修(xiū)复(fù)，家(jiā)电、家具、纺服等与出行及地产后(hòu)周期相关的可(kě)选消费也(yě)有(yǒu)望进一步(bù)回(huí)暖(nuǎn)。

　　二是，产业升级(jí)路(lù)径驱动下(xià)，汽车和“新(xīn)三(sān)样”产品出口优势增强，有望维(wéi)持出口韧性；随着下游(yóu)消费稳(wěn)步修复、二季度PPI同比触底回(huí)升，制造业企业盈利有望向上(shàng)修复，企业将从主动(dòng)去库逐步转(zhuǎn)向被(bèi)动去库(kù)、主动补库，设备投资(zī)需求有(yǒu)望改善(shàn)，推动中游装备(bèi)制造景(jǐng)气(qì)度维持高位。

　　风险提示：国(guó)内经济恢复力度不及预期(qī)；海外需求超预期回落。

　　一(yī)、节(jié)后消费降温，带动(dòng)CPI涨幅明显回落(luò)

　　一、本周(zhōu)聚(jù)焦：疫后经济复苏有(yǒu)哪些结构性特(tè)征？

　　1.1 制造业、服务业(yè)是驱动(dòng)一(yī)季度经济复苏的主因(yīn)

　　一季(jì)度我国GDP总量实现(xiàn)超预(yù)期增(zēng)长，指(zhǐ)向疫后复苏(sū)背景下，国内经济企(qǐ)稳回升。但不同于海(hǎi)外国家疫后复苏的规律，本轮国内疫(yì)后复苏发生在(zài)外需(xū)回(huí)落、国内经济转(zhuǎn)向高质量发展、居民前期(qī)“去杠(gāng)杆”的过程中，因此驱动(dòng)疫后经济复(fù)苏的力量并不均衡，行业分(fēn)化(huà)特征明(míng)显。因此，我(wǒ)们重(zhòng)点(diǎn)从行业层面，观测当前各行业景气度水平(píng)。

　　从GDP不变价观测各行(xíng)业表现来看，今(jīn)年一季(jì)度制造业、交通运(yùn)输(shū)业、房(fáng)地产(chǎn)业景(jǐng)气度明显提升，而(ér)建筑业景气(qì)度回落，与年初(chū)出口数据好转(zhuǎn)、服务消费(fèi)快速(sù)恢复、房地产(chǎn)销售回暖而(ér)投资疲弱的(de)情(qíng)况相(xiāng)一致(zhì)。

　　我们(men)以2019年(nián)为(wèi)基期计(jì)算各(gè)年份的复合增(zēng)速，观(guān)察各行(xíng)业增加值(zhí)变化。

　　今年(nián)一(yī)季(jì)度第一产业(yè)增加(jiā)值增速为(wèi)3.6％，低于去年四季度的4.9％，但仍高于2019年(nián)、2020年全(quán)年增(zēng)速，与(yǔ)近年来加(jiā)快(kuài)建设(shè)农(nóng)业强国(guó)，推进农业农村现代化的目标有关。

　　今年一(yī)季(jì)度第二产(chǎn)业增(zēng)加值(zhí)增速升至5.4％，高于去年四季度的(de)4.4％。其中，制造业迎来较快复苏，增加值(zhí)增速(sù)提升至5.9％，高于去年(nián)四季度(dù)的4.7％，但低(dī)于2021年全年增(zēng)速，与(yǔ)去(qù)年下半年(nián)之后外需转(zhuǎn)弱、居民商品(pǐn)消费恢(huī)复偏慢有关(guān)。而建(jiàn)筑业景气度明显(xiǎn)回落(luò)，增加(jiā)值增(zēng)速(sù)回落(luò)至1.9％，低于去年四季度(dù)的3.1％，主要受(shòu)房地产新(xīn)开工拖累。

　　今年一季度(dù)第三产业增(zēng)加值增速小幅升至4.7％，略高于(yú)去年四季度的4.6％，但(dàn)相(xiāng)较疫情(qíng)前仍存在产(chǎn)出(chū)缺口。其中，受益于居民(mín)出行(xíng)活动恢复，交通运输(shū)、仓(cāng)储和邮政业(yè)增(zēng)加值增速明显提升，自去年四(sì)季度的(de)3.4％升至5.9％，但低(dī)于2019年、2021年全年增速(sù)；住宿和餐饮业增加值(zhí)增(zēng)速小幅回(huí)升，尽管(guǎn)高于疫情(qíng)三年来的平均(jūn)增速，但绝(jué)对水平(píng)不及2019年，指向(xiàng)供给水平恢复较慢。而受益于(yú)新房和二(èr)手房销(xiāo)售回暖，今年一季度房(fáng)地(dì)产(chǎn)业(yè)增加值(zhí)增速回正至2.3％。

　　1.2 制造业领域复苏分(fēn)化，中下游改善(shàn)幅度好于(yú)上(shàng)游

　　对于(yú)行业景气度的观测，我们采用量（各行业(yè)工业增加值增速(sù)）与价格（各(gè)行(xíng)业工业品价(jià)格增速）分(fēn)别作为供需的衡量指(zhǐ)标。主要选取28个(gè)主(zhǔ)要行业自2019年以来的月度数据，首(shǒu)先将(jiāng)各行(xíng)业增加值增(zēng)速调(diào)整为以2019年为(wèi)基期的复(fù)合增速，其次(cì)计算(suàn)2019年(nián)-2023年3月，每(měi)月的增加值增速和PPI增速的分位数水平，通过对比2022年12月和2023年(nián)3月的(de)分(fēn)位数水平，捕捉其边(biān)际变化(huà)。

　　今(jīn)年3月，制造业各(gè)行业景(jǐng)气度(dù)出现普遍回(huí)暖，多数(shù)从去年(nián)12月的“量价齐(qí)跌”转入“量升(shēng)价(jià)跌”，指向经(jīng)济复苏初期，供给端修(xiū)复好于需求端，行业整体去库(kù)进(jìn)程尚(shàng)未结束。从行业(yè)景(jǐng)气度(dù)边际改善情况(kuàng)来看，下游消费制造>；；；中游装(zhuāng)备制造>；；；上游原材料加工，煤炭行业(yè)景气度呈现高位放缓情(qíng)况。

　　下游(yóu)消费(fèi)制造行(xíng)业(yè)中，与(yǔ)出行、地(dì)产后周(zhōu)期(qī)相关的行业景气度(dù)最(zuì)高，部分行业步入“量价齐(qí)升”阶(jiē)段。今(jīn)年3月，与居民外(wài)出(chū)消(xiāo)费相关(guān)的，酒饮料茶、纺(fǎng)织服装(zhuāng)、文(wén)教(jiào)娱乐的量价分位(wèi)数水平均处在(zài)高景(jǐng)气度区(qū)间，烟草、家具制造行业也呈现“量价齐升”的特征；食(shí)品制造景气度(dù)有(yǒu)所回落(luò)，农副加工行(xíng)业表现为(wèi)“量价齐跌”，食品制(zhì)造行(xíng)业表现为“量升价跌”，二者价格下跌主要(yào)与高库存水平有关，今年2月(yuè)，库存同比均(jūn)处在2016年以来90％以上(shàng)分位数水平(píng)；而随着防疫需(xū)求的降温，医药制造业景(jǐng)气度有所回(huí)落，表现为(wèi)“量跌价(jià)平”。

　　中游装备制(zhì)造业行(xíng)业景气度居中(zhōng)，均表现为“量(liàng)升价跌”。一(yī)方面与原材料(liào)成本下跌有(yǒu)关，另一(yī)方面，也与年(nián)初(chū)外需(xū)表现好于内需，部分行业(yè)仍在去库进程(chéng)有关。其(qí)中，电气机械、专用设备、运输设备工业增加值增(zēng)速(sù)改善幅(fú)度最大，受益于(yú)国内产业升级、出口优(yōu)势带来的韧性驱动；其(qí)次(cì)是(shì)汽车(chē)制造(zào)、金属(shǔ)制品，改(gǎi)善幅(fú)度最弱(ruò)的(de)是通用(yòng)设备、电子(zi)设备，与房地产新开工强(qiáng)度较(jiào)弱、消费电(diàn)子行业周期性走弱有关(guān)。

　　上游原材料加工行业景气度改善幅度偏弱，由于(yú)行业库存(cún)水平(píng)偏高，多数行(xíng)业仍受制于价(jià)格(gé)下跌(diē)的(de)困扰，表(biǎo)现为“量升价跌(diē)”。其(qí)中，有色金(jīn)属行业生产(chǎn)端改(gǎi)善(shàn)幅度(dù)最大，3月(yuè)增(zēng)加值增速位于2019年以来70％分(fēn)位数水平，但受全球大宗商品下行周(zhōu)期影响，价格依(yī)旧(jiù)承压；随着年(nián)初建(jiàn)筑业施工回(huí)暖，相关的黑色金属(shǔ)、非金属制(zhì)品景气(qì)度提升(shēng)，但由于(yú)库存(cún)水平偏高，价(jià)格仍(réng)处(chù)在下跌区间，拖累整体盈利水平(píng)；石(shí)化链条行业(yè)生产水(shuǐ)平普遍(biàn)回暖，但分位数(shù)水平仍(réng)处(chù)在50％以下(xià)的(de)景(jǐng)气(qì)度偏低区间，今年由于能源危机缓解，产品价格(gé)相较去(qù)年同期也(yě)出现普(pǔ)遍下跌。

　　煤(méi)炭开采景气度仍处在高位(wèi)，但出现(xiàn)边际(jì)放缓，生产及价(jià)格(gé)水(shuǐ)平同步回落。这与去(qù)年以来行(xíng)业产能持(chí)续(xù)扩张有关(guān)，今年2月，煤炭开(kāi)采产成品库(kù)存同比处在2016年(nián)以来94％分位数水平(píng)。

　　1.3 消费回暖和产业(yè)升级或(huò)是(shì)推动下一阶段经济复苏的主线

　　一季度，国内经济复苏主要(yào)受益于疫后(hòu)复苏(sū)红(hóng)利。一方面，消费(fèi)场景(jǐng)恢复后，出行类消费快速复苏，前期(qī)积压的购房、服务(wù)性需(xū)求得以(yǐ)释(shì)放(fàng)；另一方(fāng)面，国(guó)内复工复产加快推进(jìn)，保证(zhèng)供(gōng)给(gěi)端的快速恢(huī)复，是推动年初出(chū)口数据好转的重要(yào)原因(yīn)。

　　进入3月，经济复苏节奏有所放缓，指向疫(yì)后红利释(shì)放(fàng)效果转弱(ruò)，随着未来海外总需求回(huí)落的预期逐步兑现，后续驱动国(guó)内经济增长的线(xiàn)索，大概(gài)率来自于消费回暖和产业升级两条主线。

　　一是，随着(zhe)居民收入提(tí)物尽其才人尽其用是什么意思，人尽其用打一生肖升和(hé)消费意愿改善，未来(lái)消费回暖的确定性(xìng)进一步增强(qiáng)，交(jiāo)通、住宿、餐(cān)饮、娱乐等(děng)服(fú)务(wù)消费，以(yǐ)及家电、家具(jù)、纺服等可选(xuǎn)消费(fèi)景气度均有(yǒu)望(wàng)提(tí)升。

　　从一季度居民收入和(hé)消(xiāo)费数(shù)据看，居民收入(rù)增(zēng)速(sù)提(tí)升，消费倾向开始回升，已经(jīng)高于2020-2022年，但尚未修复至(zhì)疫情前(qián)水平。以(yǐ)2019年为基期的(de)复合增速看，今年(nián)一(yī)季度，全(quán)国居民人均可(kě)支配收入增(zēng)速提升(shēng)至(zhì)6.4％，高(gāo)于去年四季度的5.6％，居民人均消(xiāo)费支(zhī)出增速(sù)提升至(zhì)5.0％，高于去年(nián)四(sì)季度的3.0％。一季度居民平均(jūn)消费倾向(xiàng)为(wèi)62.0％，已(yǐ)经高于2020-2022年同(tóng)期均(jūn)值60.9％，但距(jù)离2019年同(tóng)期的65.2％仍有一定差距。未来随着服务业恢复(fù)持(chí)续向好，有望带(dài)动相关就业岗位加快恢复，进一步提振居(jū)民(mín)消费意愿(yuàn)。

　　从居(jū)民存贷款数据看，居民储蓄(xù)意愿有所减弱，消费和投资(zī)信心正(zhèng)在筑(zhù)底(dǐ)。今年(nián)以(yǐ)来，居(jū)民(mín)储蓄意愿有(yǒu)所(suǒ)减弱，“去(qù)杠(gāng)杆”势头缓和。从存款数据看，3月(yuè)居民新增(zēng)存款同比增量降至2051亿(yì)元，低于(yú)1-2月9375亿(yì)元的同(tóng)比增量均值，也低于2022年6617亿(yì)元的月均同(tóng)比增量。从贷款数据看，3月居民(mín)部(bù)门新增净融资同比多增4859亿元，其中，短期(qī)信贷同比多增2246亿元，中(zhōng)长(zhǎng)期(qī)信(xìn)贷同比多增2613亿(yì)元。居民部门新增净融资连续(xù)2个月维持(chí)同比扩张，指(zhǐ)向居民预期(qī)可能正在筑(zhù)底(dǐ)，“去杠杆(gān)”势头(tóu)开始放缓。今年第(dì)一(yī)季度城镇储户(hù)问卷调查(chá)结果显(xiǎn)示(shì)，倾向于“更多储(chǔ)蓄”的居民占58.0％，比上季(jì)度减(jiǎn)少(shǎo)3.8个(gè)百分点；倾(qīng)向于“更多消(xiāo)费”和“更多投资”的居民分别占23.2％和18.8％，均分别高于上季(jì)度的22.8％、15.5％，同样也指(zhǐ)向居(jū)民储蓄意(yì)愿降低(dī)、消(xiāo)费和投资意愿提升。

　　二(èr)是，产业(yè)升级路径驱动下，汽车和(hé)“新三样(yàng)”产品出(chū)口(kǒu)优势增(zēng)强，以及相关行业设备投资更新，有望推动中游装备制(zhì)造景气(qì)度维持高位。

　　一(yī)方面，今(jīn)年一季度国内(nèi)出口数据(jù)回暖(nuǎn)，除与欧美供(gōng)需缺口(kǒu)短期走阔(kuò)、国内(nèi)复工复产加快推进外，也(yě)受益(yì)于RCEP政策红(hóng)利持续(xù)释放，以及(jí)汽车和(hé)“新三样”产(chǎn)品出口优势增强。今年在海外总(zǒng)需求回落背景下，我国(guó)与(yǔ)RCEP国家贸易(yì)往来加强、以及新能源产品优势强化，有望维持装备制造领域出(chū)口(kǒu)韧(rèn)性。

　　另一方面，企业盈利(lì)下滑(huá)和库存高位，对制造业投资(zī)扩产造成一定压力。但随着下游消费稳(wěn)步修复、二季度PPI同比触底回升，制造业(yè)企(qǐ)业盈利有望向上修复。目前看，电(diàn)气机械等装(zhuāng)备制造业去库进程(chéng)已进入(rù)下半(bàn)场，今年(nián)1-2月专用(yòng)设(shè)备、通用设备产(chǎn)成品库存(cún)增速呈现触底反弹(dàn)。随着需求回暖、盈利(lì)修复(fù)，企业将从主动去库逐(zhú)步(bù)转向(xiàng)被(bèi)动去库(kù)、主动补库(kù)，设备投资需求(qiú)将随之提升(shēng)。

　　二、海外观察(chá)

　　2.1金(jīn)融与流动性数据(jù)：各国国(guó)债收益率多数上行

　　美(měi)国10年期国债收(shōu)益(yì)率(lǜ)上(shàng)行。本周（截至4月21日）美国10年期国债收益率3.57％，较上周末上行5BP，其中通胀(zhàng)预期较(jiào)上周下行2BP，实际收益率(lǜ)1.29％，较上周末(mò)上升7BP。法国10年期国债(zhài)收益率较上周末(mò)上行(xíng)5BP至(zhì)2.99％，德(dé)国10年期(qī)国债收益率较上(shàng)周末(mò)上行7BP至2.44％，日本10年期国债收(shōu)益率较(jiào)上周末(mò)上行2BP至(zhì)0.48％（截至(zhì)4月(yuè)20日），英国10年期国(guó)债(zhài)收益(yì)率较(jiào)上(shàng)周(zhōu)末上行20BP 至3.86％（截至4月19日）。

　　美(měi)国(guó)10y-2y国(guó)债收(shōu)益率利差收窄。本(běn)周美国10年期和2年期国债期(qī)限利差(chà)为-0.60％，较上周(zhōu)下(xià)行(xíng)4BP。美国AAA级(jí)企业期权调整利差较上周末(mò)持平(píng)为0.55％，美(měi)国高收益(yì)债期权调整利差较上周末上行11BP至4.54％（截至4月(yuè)20日）。

　　2.2全球市场：全(quán)球股市涨跌(diē)分化，大宗(zōng)商(shāng)品价格普跌(diē)

　　全球股市涨跌(diē)分化。本(běn)周(zhōu)（4月17日至4月21日），欧洲股市普涨(zhǎng)，法国CAC40、英国富时100、德国DAX分别(bié)上(shàng)涨0.76％、0.54％、0.47％，意大利富时(shí)MIB下跌0.45％。美股全线下跌，标普500、道琼(qióng)斯工业(yè)指数、纳斯达克(kè)指数分(fēn)别下跌0.10％、0.23％、0.42％。亚洲股市分化，俄罗(luó)斯(sī)RTS、新西兰标(biāo)普50、日经225分(fēn)别上(shàng)涨3.69％、0.40％、0.25％，澳洲(zhōu)标普(pǔ)200、韩国综合指数、上证(zhèng)指数、恒(héng)生指数分别下跌0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大宗商品价格(gé)普跌。其中，LME铝上(shàng)涨0.71％，其余(yú)大宗(zōng)商品价格普(pǔ)跌(diē)。COMEX黄金、COMEX白银(yín)、CBOT小麦、LME铜、SHFE螺纹(wén)钢(gāng)、CBOT玉(yù)米、CBOT大豆、DCE焦(jiāo)炭、LME锌、DCE焦煤、ICE布(bù)油、DCE铁(tiě)矿石、NYMEX RBOB汽油分别下跌1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央(yāng)行观察：美欧加息步伐或将继(jì)续

　　4月19日，美联(lián)储(chǔ)褐皮书公布，显示近几周美国经济(jì)增(zēng)长陷入停滞，通胀和招聘活(huó)动放(fàng)缓(huǎn)，信贷渠道变窄。褐皮(pí)书称，最近几周(zhōu)美国总体经济活(huó)动几(jǐ)乎没(méi)有变(biàn)化(huà)，几个辖区指出(chū)在不(bù)确(què)定性增加和对流(liú)动性的担忧加剧之际，银行收(shōu)紧了贷款标准。近期美(měi)国总体(tǐ)物价水平温和上(shàng)升(shēng)，但价格上涨速(sù)度或有所(suǒ)放缓。

　　美联(lián)储官员(yuán)表示为应对高通胀，加息步伐或将继续。4月(yuè)21日，美联(lián)储哈克称，需要进一步收(shōu)紧政策(cè)来(lái)应对高通胀(zhàng)，加(jiā)息(xī)结束后美联储将需要在一段(duàn)时间内维持利率稳定。同日(rì)美联储梅斯特表示(shì)，预计今年货币政策将需要(yào)进一步进入限制性区域，终(zhōng)端利率或将高于(yú)5％，具体取决于(yú)经济和金融形势的发展。

　　欧洲央行货(huò)币政策会议纪要(yào)公(gōng)布，绝大多数委员同(tóng)意将利率上(shàng)调(diào)50个基点。4月20日(rì)公布的欧洲央行会议纪要(yào)显(xiǎn)示，货币政策在降低通胀方面(miàn)仍(réng)有一段路(lù)要走，一(yī)些(xiē)委员认为整(zhěng)体而言通胀风险倾向于上行。金融(róng)市场紧(jǐn)张局势被视为经济和通胀(zhàng)前(qián)景重大不确定性的来源。然(rán)而除非形势显著恶(è)化，否则(zé)金融(róng)市(shì)场的紧张局势不太可能从根本上改变欧(ōu)洲(zhōu)央行管(guǎn)理委员会对通胀前(qián)景的评估。

　　2.4 海外政策(cè)：欧(ōu)洲(zhōu)“芯片法(fǎ)案”落地；美(měi)财(cái)长耶伦强调美国“国家安全”

　　4月18日(rì)，欧洲理事会和欧(ōu)洲议会通(tōng)过了一项临时政(zhèng)治协议，就涉及430亿欧(ōu)元(yuán)补贴的《The EU Chips Act》最终版本达成(chéng)一致(zhì)。法案(àn)目标(biāo)是到(dào)2030年(nián)，欧盟拟动用430亿欧元资金提振半导体行业，以将(jiāng)欧盟占(zhàn)全球半(bàn)导体制造市场的份(fèn)额从10％提升至至少20％；大幅提升芯片制造工艺，建(jiàn)立欧(ōu)盟的(de)半导体(tǐ)供(gōng)应(yīng)链，并(bìng)与美国和亚洲同行(xíng)竞争(zhēng)。

　　4月(yuè)20日，美国众议院议长麦卡锡表示，正在推出一份(fèn)债务(wù)上限相关立法(fǎ)措施(shī)。白宫需(xū)要(yào)开始就债(zhài)务(wù)上(shàng)限进行谈判；众(zhòng)议院(yuàn)共和党希望(wàng)提高债务(wù)上(shàng)限并削减支出；正在推出(chū)一(yī)份债务上限相(xiāng)关立法措施；债务法(fǎ)案将(jiāng)设法收回未(wèi)使用的防疫(yì)资金用于日常开支；法案将减少(shǎo)对国税局的(de)拨款，并(bìng)结束(shù)绿色产业补贴措施(shī)。

　　4月20日，美国财政部(bù)长耶伦就(jiù)中美关系发表讲话，表(biǎo)明美(měi)国无意与(yǔ)中(zhōng)国脱钩，但未来(lái)仍将强调“国家安全”。耶(yé)伦宣称(chēng)，任何与(yǔ)中(zhōng)国(guó)脱钩的努力都将是“灾(zāi)难性的”，美国寻求(qiú)与中(zhōng)国建立“建(jiàn)设性和公平的(de)经济关系”。但“当美国利益(yì)受到(dào)威胁时”，美国将坚定(dìng)地捍卫(wèi)国家安全，即使以牺牲(shēng)中美关(guān)系(xì)为代价。在国际关(guān)系中，耶伦表示美中两国有(yǒu)必要“坦诚(chéng)讨论棘手问题”，比如帮助面临(lín)债(zhài)务问题的新兴市场和发展(zhǎn)中国家(jiā)等。

　　三(sān)、国内观察

　　3.1上游：原油、铜价环比上涨(zhǎng)

　　原(yuán)油(yóu)价格(gé)环比上涨，环比由负转正。2023年4月以来，WTI原(yuán)油价格环比(bǐ)上(shàng)涨10.06％，环比由负(fù)转(zhuǎn)正，由上月的-4.54％转正为本月的(de)10.06％，最新月度均价为80.75美(měi)元/桶。布伦特原油价格环(huán)比上涨7.14％，环(huán)比由负转正，由上月(yuè)的-5.18％转正为本月的7.14％，最(zuì)新月度均(jūn)价为(wèi)84.87美元/桶。

　　铜(tóng)价、铝价环比上(shàng)涨，铜(tóng)、铝库存(cún)同比(bǐ)下(xià)降。2023年4月(yuè)以来，铜价环比上涨0.86％，环(huán)比由负转正，由(yóu)上月(yuè)的-1.33％转正为本月的0.86％，库(kù)存(cún)同(tóng)比下降51.71％，降幅(fú)相(xiāng)对上月扩(kuò)大44.13个(gè)百分点。铝价环比上(shàng)涨(zhǎng)2.25％，环比由负转正(zhèng)，由上月的(de)-5.26％转正(zhèng)为本月的2.25％，库存同比下降10.57％，降幅缩窄15.36个百分点。

　　3.2中游：水泥价格指数环比(bǐ)上升(shēng)，螺纹钢价格环比下跌，库存同比下降(jiàng)

　　水泥价格指数环比(bǐ)上升(shēng)。4月以来，全国水(shuǐ)泥价格指数(shù)环比上(shàng)涨(zhǎng)2.27％，增幅缩小0.92个(gè)百分点。华北(běi)、东(dōng)北、华东、中(zhōng)南、西北以及西南各区价格(gé)指数环比分别为：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以及(jí)3.80％。

　　螺纹钢价格(gé)环比下跌，库存同(tóng)比下降，钢(gāng)坯(pī)库存同(tóng)比上涨。2023年4月以(yǐ)来，螺纹钢价格(gé)环比(bǐ)由正(zhèng)转负，环(huán)比(bǐ)由上月的0.96％转负为-4.55％。螺纹钢(gāng)库存同比下降15.42％，跌(diē)幅相对上月缩窄3.26个百分点。钢坯库存同比上涨64.88％，增(zēng)幅(fú)缩小157.85个(gè)百分点。

　　3.3下游：商品房成交(jiāo)面积增幅缩窄，猪价菜价下(xià)跌，水果价格上(shàng)涨

　　商品房(fáng)成交面积增幅(fú)缩窄。2023年4月以来，商品房成交面积(jī)上(shàng)涨(zhǎng)64.71％，增幅缩窄12.17个(gè)百分点(diǎn)。其中，一线(xiàn)、二线(xiàn)、三线城市商品房成交面积同比分(fēn)别为：97.11％、59.75％以(yǐ)及36.2％，同比变动幅度分别为(wèi)36.86、-6.71以及-117.7个百分点。

　　土(tǔ)地成交面积跌(diē)幅收窄(zhǎi)。2023年4月以(yǐ)来，百城土地(dì)供应面积同比增速为5.80％，上月为-12.02％；土地成交面积同(tóng)比(bǐ)增速为-0.12％，上月(yuè)为-13.41％；土地成交溢(yì)价率为5.50％，较(jiào)上月上涨1.99个百分点。

　　猪肉(ròu)、蔬(shū)菜(cài)价格下(xià)跌，水果价(jià)格(gé)上(shàng)涨。物尽其才人尽其用是什么意思，人尽其用打一生肖>2023年4月以来(lái)，猪(zhū)肉价格环比下跌(diē)5.08％至19.54元/公斤，跌幅相对上月扩大2.6个百(bǎi)分(fēn)点。蔬菜价格环(huán)比下跌8.22％至4.89元/公斤，跌幅(fú)缩窄0.55个百分点(diǎn)。水果(guǒ)价格(gé)环(huán)比(bǐ)上涨0.14％至(zhì)7.89元/公斤，增幅缩小4.54个百(bǎi)分(fēn)点。

　　乘用车日均零售销量(liàng)增幅扩大。4月(yuè)以(yǐ)来，乘(chéng)用车日均零售销量同比增加17.39％，增幅扩大16.26个(gè)百分点(diǎn)。批发销量同比增加15.64％，增(zēng)幅(fú)扩大(dà)8.26个百分(fēn)点(diǎn)。

　　3.4流动性：货币市(shì)场(chǎng)利率趋势分化(huà)，国债利率普遍下行

　　货币市场利(lì)率趋势分化，国债(zhài)利率普(pǔ)遍下行。2023年4月(yuè)以(yǐ)来(lái)，R001较(jiào)上月末下行36bp至2.29％；R007较上月(yuè)末下行120bp至2.51％；DR001较(jiào)上月末上行(xíng)46bp至2.27％；DR007较上月末下行12bp至2.27％。一年期国债利率较上月(yuè)末下行8bp至2.19％。十(shí)年(nián)期国债利(lì)率较上月末(mò)下行2bp至2.83％。一(yī)年期AAA+企(qǐ)业债利率(lǜ)较上月末(mò)下行(xíng)3bp至2.7％。十年期(qī)AAA+企(qǐ)业债利率(lǜ)较上月(yuè)末(mò)下(xià)行5bp至(zhì)3.34％。

　　3.5国内政策：发改(gǎi)委强调(diào)提(tí)振(zhèn)消(xiāo)费持续回(huí)升的动力；国资(zī)委强调着力发展(zhǎn)战略(lüè)性新兴产业

　　4月19日，国家发展改革委举行4月份(fèn)新闻发(fā)布会，强调要(yào)提振(zhèn)消费持续回(huí)升的动力。接下来将重点做好四(sì)方(fāng)面工作(zuò)：一是，研究(jiū)起草关(guān)于恢复和扩大(dà)消(xiāo)费的政策文件，围绕大宗(zōng)消费、服务消费、农村(cūn)消费等重(zhòng)点领域；二是，下大力(lì)气稳定(dìng)汽车消(xiāo)费，大力(lì)推动新(xīn)能源汽车下乡；三(sān)是(shì)，会同(tóng)有关(guān)方面优化就业、收入分配和消费全链条良性循(xún)环促进机制(zhì)；四是，研究制定关于营造放心(xīn)消费环(huán)境(jìng)的政(zhèng)策(cè)文(wén)件。

　　4月19日，国资委党(dǎng)委(wěi)召开(kāi)扩(kuò)大会议(yì)，强调推动国(guó)资央企着力发展实体经济(jì)特别是战略(lüè)性新兴产业。会议认(rèn)为(wèi)，要(yào)更好推动国资(zī)央企在中国式现代化新征程中走在前列(liè)，着力提升(shēng)科技自立自强水平，提升(shēng)自(zì)主创新能(néng)力(lì)；着力发展实体经济特别是战略性新兴产业，加(jiā)快推进现代化(huà)产业体系(xì)建(jiàn)设(shè)；抓好新一(yī)轮国企改革深化提升(shēng)行(xíng)动组织(zhī)实施，高水平参与共(gòng)建“一带一路”。

　　4月(yuè)20日(rì)，工信部(bù)举办发布会介(jiè)绍一季度工(gōng)业和信息化发展(zhǎn)状(zhuàng)况，表(biǎo)示下一(yī)步将制定实(shí)施重点行业(yè)稳增长的工作方案。一(yī)是营造良(liáng)好产业(yè)发展环境(jìng)，落(luò)实落细稳增(zēng)长政策举措，抓实抓细部(bù)省协(xié)作、部门(mén)协同；二(èr)是推动出口保(bǎo)稳提质，加(jiā)大(dà)对制造业外贸(mào)企业(yè)的支(zhī)持力度(dù)，配合有关(guān)部(bù)门落实(shí)好(hǎo)稳外贸政策(cè)举(jǔ)措；三(sān)是促进内需加快恢复，以高质(zhì)量(liàng)供给促(cù)进消费；四是持续增(zēng)强发展(zhǎn)动能，加(jiā)快战略性新兴产业的(de)创新发(fā)展。

　　四(sì)、财(cái)经日(rì)历

　　五、风险(xiǎn)提示(shì)

　　国内经(jīng)济恢复(fù)力度不及预期；海外(wài)需求超预期回落(luò)。