文(wén)丨明明 章(zhāng)立聪 余经(jīng)纬(wěi)

　　跨季结束后资(zī)金利率自(zì)低位持续上行，即便税期(qī)结(jié)束(shù)，资金(jīn)利(lì)率却仍未回落(luò)，反而进一步走高。我(wǒ)们认为主(zhǔ)要是源于(yú)：①货币政策力(lì)度(dù)边际转弱；②税期走款叠加4月信贷投放情况较好，导致银(yín)行资金融出(chū)意愿(yuàn)与能力降(jiàng)低(dī)。③资金较为拥挤导致(zhì)债市敏(mǐn)感度增加。考虑假期和月末因素(sù)，预计短期内，资金(jīn)利率下行(xíng)空(kōng)间有(yǒu)限，波(bō)动幅度加(jiā)大，建议投资者关注(zhù)资金(jīn)面的(de)边际(jì)变(biàn)化，警惕流动性大幅收紧对债市情绪以及头寸管理的影响精忠报国的故事及主人公简介50字，精忠报国的故事及主人公简介100字。

　　▍近期(qī)资金利率持续(xù)上(shàng)行(xíng)。

　　跨季结束后资(zī)金利率自低(dī)位持续上(shàng)行，4月(yuè)18-19日(rì)税期缴(jiǎo)款(kuǎn)，DR007围绕2.10％中(zhōng)枢运行，然而税期(qī)结束后却并未回落，4月21日冲高至2.27％，隔夜利(lì)率上行幅度更大。从(cóng)隔夜(yè)利率角度观察，银(yín)行与非银机构间流(liú)动性(xìng)分(fēn)层现(xiàn)象弱化；此外，隔夜利率与(yǔ)7天利(lì)率的(de)期(qī)限(xiàn)利(lì)差也明显压缩，DR001与DR007甚至已经倒挂(guà)。我(wǒ)们认为(wèi)税(shuì)期结(jié)束，资金不松，主(zhǔ)要有以下几点原(yuán)因：

　　▍其一，货币政策力度边际转弱。

　　稳健的货币政策坚持(chí)以我(wǒ)为主、稳字当(dāng)头，保(bǎo)持(chí)货币信贷合(hé)理增(zēng)长，确保(bǎo)利率水平合适，在追(zhuī)求经济提振(zhèn)的同(tóng)时(shí)，也注重防范市场过(guò)热带(dài)来(lái)的金融(róng)风险精忠报国的故事及主人公简介50字，精忠报国的故事及主人公简介100字lor: #ff0000; line-height: 24px;'>精忠报国的故事及主人公简介50字，精忠报国的故事及主人公简介100字。在满足广义流动(dòng)性供需(xū)匹配的前提下，货(huò)币(bì)工具力度可能会有(yǒu)所回摆。从央行的具(jù)体操作上来看，MLF小幅增量续做，逆(nì)回购(gòu)投放低量操作，结构性工(gōng)具“有进(jìn)有(yǒu)退”，均预示后续政策将更加“精准有(yǒu)力”，流动(dòng)性投放趋(qū)于(yú)谨慎。

　　▍其二，税期走(zǒu)款叠加4月信(xìn)贷投放情况较(jiào)好，导致银行资金融出(chū)意愿与能力降低。

　　4月18到19日(rì)税期缴款，而4月通常是缴税(shuì)大月，因(yīn)此(cǐ)走款可能对银行间流动性带(dài)来(lái)了一定的压(yā)力。此外，参考近期票(piào)据利率走势，预计信贷增速较一季度将会有所放缓(huǎn)，但4月预(yù)计仍将保(bǎo)持同比多(duō)增(zēng)的(de)态势。税期缴款(kuǎn)叠(dié)加信贷(dài)投放(fàng)，银行系统整体(tǐ)资(zī)金(jīn)流(liú)出(chū)，因(yīn)此向同(tóng)业融出的意愿和能力有所降低。

　　▍其三(sān)，资金较为(wèi)拥挤(jǐ)可能会导致债(zhài)市(shì)脆(cuì)弱性和敏(mǐn)感度增加，且(qiě)投资者(zhě)对(duì)于未来一个月资金利率(lǜ)上(shàng)行的担忧(yōu)增加。

　　从质押式回购成交量和我们测算(suàn)的杠杆率来看，虽然上周受(shòu)资金收紧影响，加杠杆情绪有所(suǒ)降温，但依然处于历史相对积极的水平，导致债市敏(mǐn)感度增(zēng)加。此(cǐ)外投(tóu)资者对货币政(zhèng)策力度以及(jí)跨月资金(jīn)面情(qíng)况仍(réng)存担忧，使得市场上对(duì)于未来一个月内(nèi)资金价(jià)格(gé)上(shàng)行的(de)预期更为(wèi)强烈(liè)。

　　▍后市展望：五(wǔ)一假(jiǎ)期临近，回购资金的期限被动拉长，利(lì)率(lǜ)下行空间有(yǒu)限。

　　月末往往财(cái)政(zhèng)集中支出，向市场(chǎng)释放(fàng)资(zī)金(jīn)；但(dàn)跨月前夕银行资金融(róng)出(chū)意愿(yuàn)一般较(jiào)低(dī)，预计资(zī)金波动幅度较大。对于债市而言，短期交易主线或延续政策与基本面预期交易，预计利(lì)率(lǜ)以震荡(dàng)走势为主，建议投资者关注资金面的(de)边际变化，警惕流动性大幅收(shōu)紧(jǐn)对债市情绪以及头寸管理的(de)影响(xiǎng)。

　　▍风险提示：

　　央行货币政策不(bù)及预期；经(jīng)济复苏节奏不及预(yù)期；银(yín)行间市场流(liú)动(dòng)性过快(kuài)收(shōu)紧。

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