金融界5月27日消(xiāo)息(xī) 近日因为(wèi)昆明(míng)国资委的一封(fēng)声明，让城(chéng)投(tóu)债成为关(guān)注的焦点(diǎn)，当前地方(fāng)债的规模和地方政(zhèng)府的偿债能力(lì)已经越(yuè)来越被重视(shì)。如(rú)何如何处置地方债务？

　　中泰(tài)证券首席(xí)经(jīng)济学(xué)家李迅雷发文称，地方债包(bāo)括(kuò)地(dì)方(fāng)一般(bān)债、专项(xiàng)债和包(bāo)括城(chéng)投债(zhài)在内的各种隐形(xíng)债，其规模究竟有(yǒu)多大，尚(shàng)有争议，但增(zēng)长迅(xùn)猛(měng)。包括银行、保险(xiǎn)、基(jī)金等(děng)在内的机(jī)构投资者是地(dì)方债的主要持(chí)有者，他们普遍担心(xīn)的还(hái)是城(chéng)投债务、非标(biāo)等(děng)地方政(zhèng)府隐形债风险。例(lì)如(rú)，近期(qī)贵州省政(zhèng)府发展研究中心提出，“化债工作推进异常艰难，仅依(yī)靠(kào)自(zì)身(shēn)能力(lì)已无法得到有效解决。”

　　在李迅(xùn)雷(léi)看来，在(zài)土地财政缩水(shuǐ)的(de)背景下(xià)，地方政府的(de)财权与事(shì)权不匹配问题又凸(tū)显出来。在(zài)我国(guó)政(zhèng)府(fǔ)杠杆(gān)率(lǜ)水平并不算(suàn)高的前提下，我(wǒ)国地方(fāng)政府的(de)杠杆率水平确实够(gòu)高了。需要调整中央和地(dì)方之间债务余额的比例关系。“今后应加大中央政府的发债规模，为地方经济(jì)减负。”他(tā)明确(què)指出。

　　李迅雷(léi)认为，在当前中国经济转型(xíng)的(de)关键阶段，维(wéi)护地方政府的信用，防范区域性金融(róng)风险显得(dé)尤为重要，故在城投公(gōng)司还没(méi)有与政府部(bù)门完全(quán)“脱钩”之(zhī)前，城投债的“信仰”仍需要(yào)保持。

　　李(lǐ)迅雷(léi)建议给予困难(nán)省份(fèn)一定的“托(tuō)底(dǐ)”支持，在政(zhèng)策(cè)上大(dà)力度支持地方(fāng)政(zhèng)府“化债”。如帮助地方政府（如城(chéng)投(tóu)公司的借新还旧）降低债务成本、拉长债(zhài)务期限（非(fēi)债券类(lèi)债务展期，如遵义道桥实践银行贷款展期），通过政策性银行或(huò)商业银行的低(dī)息资金来降低债务成本，让(ràng)债(zhài)务更加(jiā)容(róng)易(yì)滚(gǔn)续。

　　李迅(xùn)雷还(hái)建(jiàn)议，中央政策上支持地方政府通过(guò)出(chū)让国(guó)有资(zī)产来偿债(zhài)。他表示这类典型案例为“茅(máo)台化债”：2019年12月(yuè)、2020年12月(yuè)茅台集团两(liǎng)次公告无偿划(huà)转(zhuǎn)上(shàng)市公司共(gòng)计1亿(yì)股股份（合计占贵州茅台(tái)总股(gǔ)本8％，按当(dāng)时(shí)市价计量市值约为1600亿元）至贵州国资。

　　以下文(wén)字来源李迅雷(léi)金(jīn)融与投资（ID:lixunlei0722），原标题《如(rú)何(hé)处置地方(fāng)债务的辨(biàn)证(zhèng)思考》

　　截至2022年末全国(guó)城投(tóu)有息(xī)债务54.1万亿元

　　城投(tóu)平台成为(wèi)地方债务主要体现形(xíng)式(shì)

　　城投债是(shì)指城投企业公(gōng)开发行的公(gōng)司债券(quàn)和中期(qī)票据。按照新(xīn)预(yù)算(suàn)法、“43号文”出台明确城(chéng)投债(zhài)与地方政(zhèng)府信用脱(tuō)钩，城投(tóu)公司定位由(yóu)地方政府投融资(zī)机构(gòu)转(zhuǎn)变为市场化(huà)运营主(zhǔ)体(tǐ)，地方政府不再对(duì)城(chéng)投债兜底。但实(shí)际上(shàng)市场仍然把城投债看(kàn)作由地方(fāng)政府背书的(de)高信用(yòng)等(děng)级债(zhài)券(quàn)。

　　因此城投公司通(tōng)常都是地方政府(fǔ)下设的投(tóu)融资机构，很难完全独立成为与(yǔ)政(zhèng)府无关(guān)的纯(chún)市(shì)场(chǎng)化的(de)企业(yè)。城投(tóu)的(de)债务主要包括(kuò)向银行借(jiè)款和发行债券融资这两种方式，以前一(yī)种方式为主，但后(hòu)一种(zhǒng)债权融资的(de)规模也不(bù)小，到2022年末，余额估(gū)计在13万亿元以上(shàng)。

　　总体(tǐ)看，2011年以(yǐ)来，全国城投有(yǒu)息债务快速扩张，每年增速均(jūn)保(bǎo)持(chí)在10％以(yǐ)上(shàng)，到2022年末，全国城投(tóu)有息债(zhài)务为(wèi)54.1万亿元(yuán)，相较2011年的6.4万亿元增长了7倍以上。

城投(tóu)平台发债余额的增长

图片来源：Wind， 中泰(tài)证(zhèng)券研究所

　　因此，城投平台实际上已经成(chéng)为地方债务的主要(yào)体现形式，规模明显超过地方政(zhèng)府的一(yī)般债和(hé)专项(xiàng)债(zhài)之和。城(chéng)投平台中，如今，城(chéng)投平台的(de)债券余额(é)大约(yuē)为13.8万亿元，迄今并无(wú)违约案例，说明(míng)城投债仍属于地方政府背书的高等(děng)级信(xìn)用债(zhài)。但(dàn)是，城(chéng)投平台(tái)的(de)非标违约情况时(shí)有(yǒu)发(fā)生，银(yín)行(xíng)贷款(kuǎn)展(zhǎn)期、调整还贷方式的(de)也比较(jiào)多。

　　地方政(zhèng)府应确保城投债按时兑付，不能轻易(yì)违约

　　当前市场对地方政(为什么负负得正怎么推理，乘法为什么负负得正zhèng)府债务增长和财政收入增速下降(jiàng)甚至负增长的现(xiàn)象普遍担心，尤其对(duì)财力偏弱的(de)东(dōng)北、中西(xī)部省份，城投债的收益率普遍高于东(dōng)部发达省(shěng)市(shì)。2022年13个省(shěng)土(tǔ)地出让金(jīn)对政(zhèng)府(fǔ)债务利息覆(fù)盖程度不足100％（2021年只(zhǐ)有5个），扣除城投拿(ná)地之(zhī)后，捉(zhuō)襟见(jiàn)肘的情况(kuàng)更加(jiā)明显。

　　河(hé)南的永煤债违约之后，对河南省乃(nǎi)至全国(guó)的(de)信用债市场都造成(chéng)负面(miàn)冲击，信用分层现象(xiàng)加剧，部分经济偏弱(ruò)区域被边缘化(huà)。例(lì)如青(qīng)海、云南和天津等近几(jǐ)年融资成本仍在上(shàng)升；黑龙江(jiāng)、贵州2017-2019年融资(zī)成(chéng)本大幅(fú)上升，虽然2020年(nián)以(yǐ)来(lái)融资(zī)成本有所下降，但整体(tǐ)降(jiàng)幅(fú)相(xiāng)较全国(guó)更小。辽宁、广西、吉林、重庆、陕西、宁夏和(hé)甘(gān)肃(sù)2020年以来城投(tóu)债加权(quán)平均(jūn)票面利率降幅(fú)也明显不(bù)如全国。

　　当前在经(jīng)济(jì)复(fù)苏不及(jí)预期的背景下，投资(zī)者的风险偏好明显下降(jiàng)。为此，地方政(zhèng)府应该确保城(chéng)投债的按时(shí)兑(duì)付。因为违约不仅不能解决(jué)债务问题，反而会恶化区域信用环境，导致地方国企融资难(nán)、融资贵。从未来区域经济(jì)发展的(de)角度看，政(zhèng)府部门仍(réng)需(xū)要持(chí)续举债来实现经(jīng)济平(píng)稳增长，需要保(bǎo)持(chí)政府信用，不能(néng)轻(qīng)易违(wéi)约。

　　建议中央大力度支持(chí)地方政府“化债”

　　因此，当前(qián)迫切需要增强(qiáng)城投债权人的持有(yǒu)信心，首先(xiān)要确保(bǎo)城(chéng)投债不违约，这就意味(wèi)着(zhe)城(chéng)投公司能够(gòu)具备(bèi)低成本的借新还旧(jiù)能力。

　　中央提出“谁家的(de)孩子(zi)谁(shuí)家抱”，意味着对地方债不兜底，但(dàn)建议给(gěi)予困(kùn)难省份(fèn)一定的“托(tuō)底”支持，即(jí)在政(zhèng)策上大力度支持地方政(zhèng)府“化(huà)债”，如帮助地方政府（如(rú)城投公司的(de)借新还旧）降低(dī)债务(wù)成本、拉长(zhǎng)债务期限（非债(zhài)券类债务(wù)展期，如遵(zūn)义(yì)道(dào)桥实(shí)践银(yín)行贷款展期），通(tōng)过政策性银行或商(shāng)业银行的低息(xī)资金来降低债务(wù)成(chéng)本，让债务更加容易滚续。

　　此(cǐ)外，对于(yú)地方(fāng)政(zhèng)府可否通过出让国有资(zī)产来偿(cháng)债(zhài)方面，也希(xī)望中央给予(yǔ)政策上的支持(chí)。因(yīn)为今年3月1日，国(guó)资委在(zài)对政协十(shí)三届(jiè)全国委员会第五(wǔ)次会议(yì)第00503号提案的答复中表示，将适时出台制度规(guī)定及操(cāo)作细则，探(tàn)索国(guó)有权益(yì)份额(é)规范(fàn)化退出的有效方式和途径(jìng)，充分发挥(huī)有限合伙企业的优势，助力国有企业创新发展。

　　通过出(chū)让国(guó)有企业(yè)股权获(huò)得收入偿(cháng)还债务，典型案例为“茅台化(huà)债(zhài)”：2019年12月、2020年12月茅(máo)台集团两次公告(gào)无偿(cháng)划转上市公司共计1亿股股(gǔ)份(fèn)（合(hé)计占(zhàn)贵(guì)州茅(máo)台总股本8％，按(àn)当时市价(jià)计量市值约为1600亿元）至贵州(zhōu)国资。

　　在当前中国经济转型的关键阶段(duàn)，维护地方政府的(de)信(xìn)用，防(fáng)范区域性金融(róng)风险显得尤为重(zhòng)要(yào)，故(gù)在城投公司还(hái)没有与政府(fǔ)部(bù)门完全“脱钩”之前，城(chéng)投债的“信仰”仍需要保持。

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