“现在(zài)的房地产很(hěn)难再出现(xiàn)像过去十年的系统性行情。”思(sī)睿(ruì)集团合伙人、首席经济学家(jiā)洪(hóng)灏向《红周(zhōu)刊》表示，房地产行业分(fēn)化(huà)的愈加(jiā)明显(xiǎn)，让机构(gòu)和(hé)投资者的(de)关注度(dù)从(cóng)板块向单个标的(de)转移。上海利檀(tán)投资董事长陈昊扬向(xiàng)《红周刊(kān)》指出，从(cóng)行业来看，无论是业绩，还(hái)是(shì)估值，房(fáng)地(dì)产都(dōu)已经双杀到了最底部(bù)，而且是(shì)反复地杀到了底部，再往(wǎng)下的空间已经不大(dà)了。

　　三道红线等指标

　　成挖掘个股(gǔ)阿尔法(fǎ)重(zhòng)要(yào)参考(kǎo)

　　那么(me)如何寻(xún)找房地产个(gè)股的阿尔法呢？

　　洪灏(hào)提醒(xǐng)，在房地产赛道中进行(xíng)选(xuǎn)择，需要非常小心(xīn)，避(bì)免选了半(bàn)天(tiān)，标的公司出现爆(bào)雷的情况。除此之外，洪灏(hào)指(zhǐ)出，需要(yào)满足以下(xià)三个基准：有大的国资(zī)背(bèi)景的、杠杆率(lǜ)较低的、此前没(méi)有踩过(guò)红线(xiàn)的(de)。

　　他还表示(shì)，如果关注一下今年房地产的开(kāi)发资金来源(yuán)，可以发现，其实银行(xíng)的信贷(dài)倾向是不太愿意(yì)给房企贷款(kuǎn)的，房企(qǐ)的主要(yào)资(zī)金来源来自新盘的销售(shòu)。但(dàn)今年新房的销售(shòu)情况相较一般。再关注一下，哪(nǎ)些房企能从(cóng)银行拿到钱，其(qí)实(shí)主要(yào)还(hái)是那些有国企背(bèi)景的房企，民(mín)营房企相对比较困难，所以整个行业出现了(le)一(禧与喜的区别是什么，喜字logo设计yī)个很明显(xiǎn)的分(fēn)化，无(wú)论是在销售，还(hái)是融资等各个方面都非常明显。现在有国资背景的(de)房企在资本市场(chǎng)表现相对较好(hǎo)，但(dàn)没有国资背景的民营房(fáng)企股价大多表现很一(yī)般。

　　陈昊扬(yáng)则向《红周刊(kān)》表示，在房地产行(xíng)业内，我们的逻(luó)辑是，“寻(xún)找最后的赢家”。而具体到如何挖掘，我们会特别重视企业的(de)成(chéng)本(běn)优(yōu)势，更(gèng)具体一点，就(jiù)是它的净借贷(dài)水平（净负债(zhài)率）是不(bù)是行业内的最低水平(píng)；利润率是不是行(xíng)业(yè)内最高的；融(róng)资(zī)成本是否是行业(yè)内最低的(de)；建(jiàn)安成本是(shì)否也是业内(nèi)最低的(de)；这(zhè)些都是我们看重的一家(jiā)房企的(de)综合成本。

　　需要注意的是(shì)，能(néng)够同时满足上述条件的房企(qǐ)并不多。即便是在国(guó)央企(qǐ)中，仍有部分房(fáng)企出现了“三道红线”的“踩线”情况，且有逐渐恶化的(de)趋势(shì)。以(yǐ)A股为例，《红周(zhōu)刊(kān)》根据Wind数据整理发现(xiàn)，截至(zhì)2022年末，天(tiān)房发(fā)展(zhǎn)、陆家嘴、格力地(dì)产、西藏城投、中(zhōng)交地产、中国武夷等国央企“三道红(hóng)线(xiàn)”全踩。

　　除此之外，城(chéng)建(jiàn)发展、京投发(fā)展、光明地(dì)产(chǎn)、云南(nán)城投、首开股份、珠(zhū)江(jiāng)股份、城投控股等国(guó)央(yāng)企房(fáng)企也(yě)踩了“三(sān)道红线”中的(de)两(liǎng)条。

　　2022年(nián)激进扩张房(fáng)企

　　需警惕其(qí)重蹈覆辙(zhé)

　　不难看出，即(jí)便是(shì)有着较(jiào)稳健特色的国央企房企，其(qí)财务指标称得上(shàng)完全健康的(de)仍是少数。而更加值(zhí)得注意的(de)是，在2022年，不少国企(qǐ)，甚至地方(fāng)国(guó)企开始大举(jǔ)扩(kuò)张。而这无疑又进一步(bù)考(kǎo)验着国央企的资金链情况。

　　对房企(qǐ)而言，扩张速度的张弛有度尤(yóu)为重要，节奏(zòu)把(bǎ)握准(zhǔn)确(què)，有助(zhù)于房企(qǐ)储备优质(zhì)“弹药”；但过于(yú)乐观的预判未来市场，以及(jí)过于激进(jìn)的扩张(zhāng)拿地节奏也有可能让房企(qǐ)重蹈此前的高杠杆(gān)覆辙(zhé)。

　　陈(chén)昊扬(yáng)以其配置的一家房(fáng)企进行举(jǔ)例(lì)，它从2018年开始到2021年，连(lián)续4年的净(jìng)借贷(dài)比例都(dōu)维持(chí)在33％左右，完全没有增加杠杆比例。而(ér)到(dào)2022年，这(zhè)家(jiā)房企明显感觉到机会来(lái)了，其(qí)开(kāi)始在(zài)一线城市进行大举拿地，净负债率也(yě)由此(cǐ)前(qián)的33％左右水准(zhǔn)提高到45％左右(yòu)，涨了接近三分之一。与此(cǐ)同(tóng)时，该(gāi)房企新购入地块也(yě)实现了(le)快(kuài)速(sù)的开盘利用率，预计今年会(huì)有更多(duō)的楼盘入市。像(xiàng)这类企(qǐ)业就(jiù)符合“最后(hòu)的赢家”的特点(diǎn)。一(yī)方面，在于它本身储(chǔ)备(bèi)了(le)很多弹(dàn)药，去年(nián)拿地超1000亿元，且其中一(yī)半在(zài)一线城(chéng)市，另外一半也主要集中在强二线和二(èr)线城市；另一方面，它(tā)的扩张是有节(jié)制地扩张。

　　陈(chén)昊扬(yáng)同样(yàng)提醒道(dào)，与之相反，有些(xiē)房(fáng)企的扩张速度让人感觉又回到了2016年(nián)、2017年，或(huò)者说看到(dào)了2016年(nián)～2020年期间扩(kuò)张的民营企业的影(yǐng)子(zi)。虽(suī)然说，见到机(jī)会时(shí)要出手，但出(chū)手(shǒu)的章法仍(réng)要小心，如果负债率扩张得太快，但(dàn)未来(lái)的(de)两年市场没有想(xiǎng)象得那(nà)么好，可能会(huì)重蹈覆辙。

　　那么如何来衡量一(yī)家房(fáng)企的扩张速(sù)度是否激(jī)进？陈(chén)昊扬向《红(禧与喜的区别是什么，喜字logo设计hóng)周刊(kān)》表示，主要还(hái)是(shì)看房(fáng)企的净负债率水平，在(zài)我(wǒ)看来，这个比例如果超过(guò)60％，就(jiù)是扩张得过于快速了。

　　不(bù)难(nán)看出(chū)，这一标准要比“三道(dào)红线”对房企的(de)净负债率要(yào)求不得高于100％要更(gèng)加严(yán)格。陈昊扬解释，当前(qián)房地产行(xíng)业(yè)的复苏速度并没有那么快，所以要规避公司净负债率(lǜ)提高到一个比较危险的水(shuǐ)平。

　　《红周刊》对在2022年拿地(dì)较(jiào)积极的房企梳理发现，中交地产(chǎn)、中国金茂、华发股份、越秀地产、绿城中(zhōng)国、保(bǎo)利发(fā)展等房企2022年净负债率(lǜ)都(dōu)在60％之上。其中，中交地产净负(fù)债率(lǜ)持续居高不下(xià)，在2020年至(zhì)2022年期间，依次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之形(xíng)成(chéng)鲜(xiān)明对比的是，华润置地、中(zhōng)国海(hǎi)外发(fā)展、万科A、滨江集团、招商蛇口(kǒu)、龙湖(hú)集团等(děng)房企在践(jiàn)行较积极(jí)的拿地策略(lüè)的同时，也较好地控(kòng)制了(le)公司的扩张(zhāng)速度与净(jìng)负债率水平（见(jiàn)附(fù)表）。

禧与喜的区别是什么，喜字logo设计　　滨江集(jí)团等个别民营房企

　　或(huò)具备“最后赢(yíng)家”的黑马(mǎ)特质

　　陈(chén)昊扬(yáng)指出，实际上(shàng)，他们(men)是以同一筛选(xuǎn)标准来(lái)看国央企与民(mín)营房企(qǐ)，但在各维度(dù)的实际表(biǎo)现上，国(guó)央企确(què)实会(huì)更胜一(yī)筹。如(rú)国(guó)央企(qǐ)的融资成(chéng)本更低(dī)，融资渠(qú)道也更(gèng)顺畅(chàng)，能(néng)够做(zuò)到想融就融(róng)，这样，国央(yāng)企自然(rán)而然就具有天然(rán)优(yōu)势。

　　虽(suī)然对比民(mín)营房(fáng)企，机构更加(jiā)看好国央企，但这也并不意味着，民营企业中就没(méi)有(yǒu)“黑马”的存在。

　　据《红周刊》梳理(lǐ)发现(xiàn)，仍有少数民营房(fáng)企同样(yàng)受到机构(gòu)的青(qīng)睐。比(bǐ)如(rú)，根据2023年(nián)一季报，滨江集团的十(shí)大流通股东中新进了(le)“中国工商银行股份(fèn)有限公司－景顺长城中国回报灵活(huó)配(pèi)置(zhì)混合型证券投资基金”“全(quán)国社保基金一一六组合”等。

　　除此之外，自2021年开始(shǐ)，百(bǎi)亿私募(mù)珠海(hǎi)阿巴马资产管(guǎn)理有限公司就长期持有滨(bīn)江集团。根据一季(jì)报，该资(zī)产(chǎn)公司的几只产品(pǐn)合计持有滨江(jiāng)集(jí)团9543万股，约(yuē)占流通A股的(de)3.56％。

　　滨江(jiāng)集团的受青睐，和其自身的(de)基本面表现存在一定关系(xì)。2020年以来的近三年(nián)时间，房地产市场整体在走“下坡路(lù)”，但作为杭州本土房企(qǐ)的滨江集团仍是(shì)表现出(chū)较强的韧(rèn)劲，2020年以(yǐ)来，滨江集团在业绩表现、销(xiāo)售规模、新增土储、股价表现等多维度都表现(xiàn)了(le)较强的(de)增长势(shì)头。

　　业绩方面，2020年～2022年期间(jiān)，滨(bīn)江集团(tuán)扣非归母净利润依(yī)次为(wèi)21.27亿元、29.87亿元、37.22亿元；依次实(shí)现(xiàn)同比增(zēng)长32.74％、40.40％、24.60％。而根据近期发布的(de)2023年一季报，今年一季度，滨江集(jí)团(tuán)更是实(shí)现了扣非归母净利润(rùn)5.41亿元，同比增长(zhǎng)134.07％。

　　在房地(dì)产(chǎn)“青铜(tóng)时代”仍能(néng)保持自身业(yè)绩的持续增长，和滨江集团扎根(gēn)杭(háng)州的战略布局关系密切。根据(jù)2022年年报，滨江集(jí)团有(yǒu)近(jìn)七(qī)成营收(shōu)来自杭州地区，而在2021年，杭州地区的(de)营收(shōu)比重只(zhǐ)占到近六成。近三(sān)年(nián)持(chí)续稳居杭州房企销售排名第一。

　　与此同时，滨江集团在杭州的土储补充同样(yàng)较(jiào)为积极，根据诸葛找(zhǎo)房(fáng)、住在杭州网数(shù)据显示，2020年、2021年、2022年在杭拿地金(jīn)额依次为404.6亿元、237.1亿元(yuán)、479.4亿元，同样(yàng)持续稳居杭州(zhōu)的本土(tǔ)第(dì)一。

　　而滨江集团在(zài)杭(háng)州的较突出表现，也让滨江集团的(de)房企排名迅速提升。到2023年(nián)，滨江集团(tuán)的(de)房企排(pái)名已(yǐ)冲进前十，根据中指数据，2023年前4月，滨江集团实现销售额607.3亿元(yuán)，位(wèi)列(liè)房(fáng)企第九位。

　　值得注意的是(shì)，2020年至今，滨江集团股(gǔ)价翻了(le)超一倍以上，而近(jìn)期，滨江集(jí)团更是(shì)迎(yíng)来多(duō)家机构的集中(zhōng)调研。滨江集团发(fā)布公告表(biǎo)示，公司于(yú)5月10日接受(shòu)了(le)信达证券(quàn)、金鹰(yīng)基金、建(jiàn)信养(yǎng)老(lǎo)、新华(huá)养老等18家(jiā)机构调研(yán)。

　　产(chǎn)业链布局重点移至存量赛道

　　机构在下游家纺、家居、物业觅α

　　实(shí)际上房地产开发只(zhǐ)是房地产产(chǎn)业链上(shàng)的中游环节，其上游主要为钢铁、水泥、建(jiàn)材、玻纤(xiān)等材(cái)料(liào)供应商，而下(xià)游应用(yòng)行业(yè)主要包括中介服务、家用电器、物(wù)业管(guǎn)理、家(jiā)居用品。综合(hé)《红周(zhōu)刊》的采(cǎi)访(fǎng)，房(fáng)地产开发环节与上(shàng)游材料端息息(xī)相(xiāng)关(guān)，新盘开工不足导致上(shàng)游不被看好(hǎo)，机(jī)构寻觅个(gè)股阿(ā)尔(ěr)法的思(sī)路渐渐移至下游。“中国房(fáng)地产行业(yè)在进入存(cún)量房时代，所以对(duì)地产(chǎn)产业链，尤(yóu)其(qí)是偏(piān)消费属性的家装家居领域，我们相对看好，因(yīn)为(wèi)居民(mín)保有的住房规模越来越(yuè)大，随(suí)着时间的增加，内装更新的需求也会越来越多。美国(guó)过去的数(shù)据充分说明了这一点，在新(xīn)房销(xiāo)售见顶之后(hòu)，家具消费的增长却(què)一直(zhí)都很好。对于地(dì)产(chǎn)产业链，我们相(xiāng)对看好(hǎo)和内装(zhuāng)相关的行(xíng)业，例(lì)如消(xiāo)费建材、家(jiā)居装饰等。”万家基金人士(shì)表示。

　　而根(gēn)据《红周刊》对下游细(xì)分中相(xiāng)关赛道龙头年内表现的统计，目(mù)前暂居(jū)前两位(wèi)的(de)都(dōu)是来自家纺赛道的公司，它们分别是富安(ān)娜和水星家(jiā)纺，特(tè)别是(shì)前者在月线连收(shōu)七根(gēn)阳(yáng)线(xiàn)的(de)基础上，年内迄今涨(zhǎng)幅已(yǐ)经逼近30％。

　　以前者为例，富安娜主要(yào)从事纺织家居、睡眠家居、生活类产品的研发、设计、生产及销售，旗(qí)下拥(yōng)有原创“富安娜”“VERSAI 维莎”“馨(xīn)而乐(lè)”和“酷(kù)奇智”自(zì)有品牌。第一季度报(bào)告显示，报告期(qī)内，富安娜(nà)实(shí)现营业收入约6.2亿元，同比减少7.57％；不过实现归属于上市公司(sī)股东的净利润约1.11亿元，同比增长5.28％。

　　而从上市公司一季报(bào)的十(shí)大流通股股东来(lái)看(kàn)，能够发(fā)现该股早已成为基金重(zhòng)仓股的天下(xià)，彼(bǐ)时(shí)包(bāo)括(kuò)公募的中欧价值(zhí)发现、中欧潜力价值、工银瑞信灵动价值、宝盈(yíng)新价值和私募的(de)明河2016，都在(zài)其中出现，占据了半壁江山(shān)。需要强调的是，中欧的两(liǎng)只基(jī)金都是价值派基金经理曹名长在管(guǎn)的产品，首(shǒu)季其同时重仓的房地(dì)产产业链股票还(hái)有金(jīn)地(dì)集团和(hé)大亚(yà)圣象(xiàng)。

　　对比而言，前(qián)几年曾经风光一(yī)时(shí)的家居(jū)板块也因疫情(qíng)、消(xiāo)费复苏进程缓慢等多因素一度沉寂，不过好在困境反转露出曙光，家(jiā)居(jū)板块中年内表现最(zuì)好的是志邦家(jiā)居。同一时(shí)间段(duàn)，该股年内上涨已(yǐ)经(jīng)超(chāo)过23％，从业绩(jì)来看，无论是营收还(hái)是归母净(jìng)利润，公司(sī)都实现(xiàn)了同(tóng)比双升。

　　从公司的十大流通股(gǔ)股东来看，《红周刊》发现广发基金经(jīng)理罗洋慧眼独(dú)具，一季(jì)报中他管理的广发策略优选和广(guǎng)发安(ān)宏回报均增加(jiā)了(le)持(chí)股，而这两只产品也成为志邦家居(jū)十大流通股股东(dōng)中(zhōng)仅有(yǒu)的(de)两只公(gōng)募(mù)。有意思的是，他似乎对于定(dìng)制(zhì)家居(jū)类标(biāo)的情有独钟，在另一家(jiā)赛道(dào)公司(sī)金牌橱柜(guì)中，他管理的全部(bù)三只产品均登榜十大流通股股(gǔ)东，其也成为他的(de)独门重仓(cāng)股。

　　除去(qù)家(jiā)居家纺外，下游(yóu)的(de)物(wù)业(yè)股(gǔ)也(yě)越来越被(bèi)机构(gòu)所青睐，不过这类标的大多(duō)在香港上市(shì)，如何选择成为(wèi)难题。对此，前述(shù)上海公募基(jī)金经理举例分析(xī)：“物业服务(wù)不是(shì)一个(gè)高毛利(lì)的行业，挣钱很辛苦，我选公司还(hái)是希望挣的(de)是市场(chǎng)化应该(gāi)挣的钱(qián)，以我曾经买的绿(lǜ)城服务(wù)为例，它在中高端楼盘占比是比较高(gāo)的，每年到(dào)期的(de)合同里提价成功(gōng)率在30％～40％。它能(néng)做到(dào)滚动(dòng)的大部分(fēn)项目到期之后，经过两(liǎng)三轮合同周(zhōu)期还能做到(dào)产品提(tí)价。”

　　“行业里真正能做(zuò)到(dào)产品提价的公司很(hěn)少，因为物业公司很容易一开始是挣钱(qián)的，后(hòu)面因为保安这些固定人员成(chéng)本的年(nián)度增长(zhǎng)，不过服务没(méi)有特别好，客户(hù)没有那么满意，能(néng)做到(dào)提价难度是非(fēi)常大的。但是(shì)该公司能在业内做到到期之后提价率比较(jiào)高，这跟它的定位和比(bǐ)较好的服务是有关系的。”他进一步强调。

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