“现在的房(fáng)地产(chǎn)很难再出现(xiàn)像(xiàng)过(guò)去十(shí)年的系统性(xìng)行情。”思睿集团合(hé)伙人、首席经济学家(jiā)洪灏向《红周刊》表示，房地产行业分化的愈加明显，让机构和投(tóu)资者的关(guān)注度从板块向(xiàng)单个标的转移。上海利檀投(tóu)资董事长陈(chén)昊扬向《红周(zhōu)刊》指(zhǐ)出(chū)，从行业来看，无论是业(yè)绩(jì)，还(hái)是估(gū)值(zhí)，房地产都已经双(shuāng)杀(shā)到了最底部，而且是反复地(dì)杀到(dào)了底部，再往下的空(kōng)间已经不大了(le)。

　　三(sān)道红线等指标

　　成挖掘个股阿尔法重要(yào)参考(kǎo)

　　那么如何寻(xún)找房(fáng)地(dì)产(chǎn)个(gè)股(gǔ)的(de)阿尔法呢？

　　洪(hóng)灏提醒，在房(fáng)地产赛道中进行选择，需要非常小(xiǎo)心，避(bì)免(miǎn)选了半天，标(biāo)的(de)公司(sī)出现爆(bào)雷的(de)情况。除此(cǐ)之外(wài)，洪(hóng)灏指(zhǐ)出，需要满(mǎn)足以下三(sān)个(gè)基准：有大的国资(zī)背景的、杠杆率较低的(de)、此前没有踩过红线的。

　　他还表示，如果关注一下今年房地产的开发(fā)资金来源，可以(yǐ)发现，其(qí)实银行的信(xìn)贷(dài)倾向是不太(tài)愿意给房企(qǐ)贷款的，房企的主要资(zī)金(jīn)来源来自新盘的(de)销(xiāo)售。但(dàn)今年新房的销售情况相较一般。再(zài)关注一(yī)下，哪些房企能从银行(xíng)拿(ná)到钱，其实主要还是那些有(yǒu)国(guó)企背景的房企，民营房企相对比较困难，所以整个(gè)行业(yè)出现(xiàn)了一个很明显的(de)分化，无论(lùn)是在销售，还是融资等各(gè)个方(fāng)面都非常明显。现在(zài)有国资(zī)背景的(de)房企在资(zī)本市(shì)场表现相对较好，但没有国(guó)资背景的民营房(fáng)企股价大多表现(xiàn)很一般。

　　陈(chén)昊(hào)扬则向《红周刊》表示，在房(fáng)地产行业内，我们的逻辑是(shì)，“寻找最后的赢家”。而具体到如(rú)何(hé)挖掘，我们会特别重(zhòng)视企业(yè)的成本优势，更具体一(yī)点，就是它的净借(jiè)贷水(shuǐ)平(píng)（净负债率）是不是(shì)行业内的(de)最低(dī)水平；利(lì)润率是不是行(xíng)业内最(zuì)高的；融资成(chéng)本是(shì)否(fǒu)是行(xíng)业内最低的；建安成本是否也是(shì)业内最低的；这些(xiē)都是我们看(kàn)重(zhòng)的一(yī)家房企(qǐ)的(de)综合成本。

　　需要注意的是，能够同时满足上(shàng)述条件的房企并不多。即便(biàn)是在国央(yāng)企中，仍有(yǒu)部分房企出现了“三道(dào)红线”的“踩线(xiàn)”情况，且有逐(zhú)渐恶化的趋(qū)势(shì)。以A股为例(lì)，《红周刊》根据Wind数据(jù)整(zhěng)理发现，截至2022年(nián)末，天房发展、陆家嘴、格力地(dì)产(chǎn)、西藏(cáng)城投、中(zhōng)交地产、中国武夷等国央企“三道(dào)红线”全踩。

　　除此之外，城建发展、京投发展(zhǎn)、光(guāng)明地产、云南(nán)城投(tóu)、首开股(gǔ)份、珠江股份、城(chéng)投控股等国(guó)央企(qǐ)房企也(yě)踩了(le)“三道红线(xiàn)”中的(de)两条。

　　2022年激(jī)进扩张房企

　　需警惕其重(zhòng)蹈覆辙

　　不(bù)难看出(chū)，即便是有着较稳健特色(sè)的国央(yāng)企房企(qǐ)，其财务指标称(chēng)得上(shàng)完全健(jiàn)康的仍(réng)是少数。而更加值得注意的是，在(zài)2022年，不少国企，甚至地方国企开始大(dà)举(jǔ)扩张。而这无疑(yí)又进一步考验着国(guó)央企的(de)资金(jīn)链情况。

　　对(duì)房企而言，扩张(zhāng)速度的张弛(chí)有度尤为重要(yào)，节奏把握准(zhǔn)确，有助(zhù)于房(fáng)企储备优质“弹药”；但过于乐观的(de)预判未来市场，以(yǐ)及过于激进的扩张拿地节奏也未来出现丧尸的几率大吗，未来有可能出现丧尸吗有可能让房企重蹈此前的(de)高杠杆覆辙。

　　陈(chén)昊(hào)扬(yáng)以其配置(zhì)的一家房企进行举(jǔ)例，它从2018年开(kāi)始到(dào)2021年，连(lián)续4年的净借贷比例都维持在33％左右，完全(quán)没有增加杠杆比例。而到2022年，这家房企(qǐ)明显(xiǎn)感(gǎn)觉到机会来了，其(qí)开始在一线城市进行大举拿地，净(jìng)负债率也由此前的33％左(zuǒ)右(yòu)水准提高到(dào)45％左(zuǒ)右，涨(zhǎng)了(le)接近(jìn)三分之一。与此同时，该房(fáng)企新购入地块(kuài)也实(shí)现了快速的开(kāi)盘利用(yòng)率(lǜ)，预计(jì)今年会有更多的楼盘入市。像这类(lèi)企(qǐ)业就符(fú)合“最后的赢家”的特点(diǎn)。一方(fāng)面(miàn)，在于它(tā)本身储(chǔ)备(bèi)了很多弹药，去年拿地(dì)超(chāo)1000亿元，且其中一半在(zài)一(yī)线(xiàn)城市，另外一(yī)半(bàn)也主要集(jí)中在强二线和(hé)二线城市(shì)；另(lìng)一(yī)方面，它的扩张是有节制地扩张。

　　陈昊扬同样提(tí)醒道，与之相反，有些(xiē)房企的扩张(zhāng)速度让(ràng)人感(gǎn)觉(jué)又回(huí)到了2016年、2017年，或(huò)者说看到(dào)了2016年～2020年期间扩张的民营企业(yè)的影子。虽然说，见到机(jī)会时要出手，但出手(shǒu)的章法仍(réng)要小(xiǎo)心，如(rú)果(guǒ)负(fù)债率扩张得太快，但未来的(de)两年市场没有想象得那么(me)好，可能会重蹈覆辙(zhé)。

　　那么如何来衡(héng)量一家房(fáng)企的扩张速度是否激进(jìn)？陈昊(hào)扬向《红周(zhōu)刊》表示，主要还是看(kàn)房(fáng)企的净负(fù)债率水平，在我看来，这(zhè)个比例如果超过60％，就(jiù)是扩张得过于(yú)快速了。

　　不难看出(chū)，这一(yī)标准要比“三道红线”对房(fáng)企的净负债率要求(qiú)不得高于100％要更加(jiā)严(yán)格。陈昊扬(yáng)解释，当前房地(dì)产行业(yè)的复苏速度并没有(yǒu)那(nà)么快，所以要(yào)规避公司(sī)净负债率提高(gāo)到一个(gè)比较危(wēi)险的(de)水(shuǐ)平。

　　《红周刊》对在(zài)2022年拿(ná)地较积极的房(fáng)企(qǐ)梳(shū)理发现，中交地(dì)产(chǎn)、中(zhōng)国金茂、华(huá)发股份、越秀(xiù)地产、绿城中国、保利发展等房(fáng)企2022年净(jìng)负债率都在60％之上。其中(zhōng)，中交地(dì)产净负债率(lǜ)持续居高不下(xià)，在2020年至2022年期间(jiān)，依次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之(zhī)形成(chéng)鲜明对比的是，华(huá)润(rùn)置地(dì)、中国(guó)海(hǎi)外发展、万科A、滨江集团、招商(shāng)蛇口、龙湖集团(tuán)等(děng)房企在践行较(jiào)积极(jí)的(de)拿地策(cè)略的同时，也较好地控制了公(gōng)司(sī)的扩张速度与净负债率(lǜ)水平（见附表(biǎo)）。

　　滨(bīn)江集团等个(gè)别民营房企

　　或(huò)具(jù)备“最后赢家”的黑马(mǎ)特(tè)质

　　陈(chén)昊扬指(zhǐ)出，实际上，他们(men)是以(yǐ)同一筛选标准来看国央企与民(mín)营(yíng)房企，但在(zài)各维(wéi)度的实际表现上(shàng)，国央企确实会更胜一筹。如国央企的融资成本更低，融资渠道也更顺畅，能(néng)够(gòu)做(zuò)到想融就融(róng)，这样，国央企(qǐ)自然而然就具有天(tiān)然(rán)优(yōu)势。

　　虽(suī)然(rán)对比民营房企，机构更加看好国(guó)央企(qǐ)，但这(zhè)也并不(bù)意味着，民营企(qǐ)业(yè)中就没有“黑马”的存在(zài)。

　　据(jù)《红周刊》梳(shū)理(lǐ)发现，仍(réng)有少数民营房企同样受到(dào)机构的青睐(lài)。比如(rú)，根据2023年一季(jì)报，滨江集团的十大流通股东中新(xīn)进了“中(zhōng)国(guó)工商银行股(gǔ)份(fèn)有限公司(sī)－景顺长(zhǎng)城(chéng)中国回报灵活配置(zhì)混合(hé)型证券(quàn)投资(zī)基金”“全国(guó)社保基金一一六(liù)组合”等。

　　除此(cǐ)之外(wài)，自2021年开始，百亿私募珠(zhū)海(hǎi)阿巴马资产管理(lǐ)有限(xiàn)公司就(jiù)长期(qī)持有滨江集团。根据一季(jì)报，该资产公司的几只产(chǎn)品合计持有滨江集团(tuán)9543万(wàn)股，约占流通(tōng)A股的3.56％。

　　滨江(jiāng)集团的受青睐(lài)，和(hé)其自(zì)身的基本面表现存在一定(dìng)关系。2020年以来的近三年时(shí)间(jiān)，房地产市场整体在走“下坡路”，但作为杭州(zhōu)本土房企的滨(bīn)江集团仍是表现出较(jiào)强的韧劲，2020年(nián)以(yǐ)来，滨(bīn)江集团在业(yè)绩表现、销(xiāo)售规模、新增土储(chǔ)、股价表现等多维度都表(biǎo)现(xiàn)了较强的增长势头。

　　业绩方面，2020年～2022年期间，滨江集团扣(kòu)非归(guī)母(mǔ)净利(lì)润依次为21.27亿元、29.87亿元、37.22亿(yì)元(yuán)；依(yī)次实(shí)现同比(bǐ)增长32.74％、40.40％、24.60％。而根(gēn)据(jù)近期发布的2023年一季(jì)报，今年一季度，滨江集团更是实现(xiàn)了扣(kòu)非归母净利润5.41亿(yì)元，同(tóng)比增长134.07％。

　　在房地产“青(qīng)铜时代”仍能保(bǎo)持自身业绩的持续增长，和滨江集团扎(zhā)根杭州的战(zhàn)略布局关(guān)系(xì)密切(qiè)。根据(jù)2022年年报(bào)，滨江集团有近七成营收来自杭州地区，而在2021年，杭州地区的营收(shōu)比重只占(zhàn)到(dào)近六成。近三年持续稳居杭州房企销售排名第一。

　　与此(cǐ)同时，滨江(jiāng)集团在杭州的土储(chǔ)补(bǔ)充同样较为积极(jí)，根据诸(zhū)葛找房(fáng)、住在杭(háng)州网数据显示，2020年、2021年、2022年在杭拿地金额依次为404.6亿元、237.1亿元(yuán)、479.4亿元，同样持(chí)续稳居杭州的本土第一。

　　而(ér)滨江集团在杭州的较突(tū)出表现(xiàn)，也让(ràng)滨江集团(tuán)的(de)房(fáng)企排名迅(xùn)速提升。到2023年(nián)，滨江集团的房企排名已冲进前十，根(gēn)据中指数据，2023年(nián)前4月，滨江集团实(shí)现销售额(é)607.3亿(yì)元，位列房企第九位。

　　值得注(zhù)意(yì)的(de)是，2020年至今，滨江集团股价翻了超一(yī)倍以上(shàng)，而(ér)近期，滨江集团更是迎来多家机构(gòu)的集中调研。滨江(jiāng)集团(tuán)发布公告表示(shì)，公司于5月10日接受了信达证券、金鹰基金、建信(xìn)养老、新华(huá)养(yǎng)老(lǎo)等(děng)18家(jiā)机构调研。

　　产(chǎn)业链布局重(zhòng)点移至存(cún)量赛(sài)道

　　机构在下游家(jiā)纺(fǎng)、家居、物业觅α

　　实(shí)际(jì)上(shàng)房(fáng)地(dì)产开(kāi)发只是房地产产业(yè)链上的中游环节，其上游主要为(wèi)钢铁(tiě)、水泥、建材(cái)、玻纤等材料供应商(shāng)，而下游应用(yòng)行业主要(yào)包括中(zhōng)介服(fú)务(wù)、家用电器、物业管理(lǐ)、家居用品。综合《红周刊》的采访，房地产开发环节与上游材料端息(xī)息相关(guān)，新盘开工不足(zú)导致上游不被(bèi)看好，机构(gòu)寻(xún)觅个股阿尔(ěr)法的思路渐(jiàn)渐移至下游(yóu)。“中国房地产(chǎn)行业在进(jìn)入存(cún)量房(fáng)时代，所以对地产产业链，尤其是偏消费属性(xìng)的家装家居领域，我们相对看好，因为居民保有的住房规模越来(lái)越(yuè)大，随着时间的增(zēng)加(jiā)，内装(zhuāng)更新的(de)需求也会越来越多。美国过去的数据充(chōng)分说明(míng)了(le)这一点，在新房(fáng)销售见顶之后，家具消费的增长却一直都(dōu)很好。对于地产产业链，我们相对(duì)看好和内装相关的行业(yè)，例如消费建(jiàn)材、家居装(zhuāng)饰等。”万家基金(jīn)人士表示。

　　而根据《红周刊(kān)》对下游细(xì)分(fēn)中(zhōng)相关赛(sài)道龙头年内(nèi)表现的统计，目前暂(zàn)居前两位(wèi)的都是来自家纺赛道的公(gōng)司，它(tā)们分别是富安娜和水星家纺，特别是(shì)前(qián)者在月线连收七根阳(yáng)线的基(jī)础上，年内(nèi)迄今(jīn)涨幅已经(jīng)逼近30％。

　　以前者为例，富安娜(nà)主(zhǔ)要从事纺织家居、睡眠家居、生活类产品的研(yán)发、设计、生产及销售，旗下拥(yōng)有原(yuán)创“富(fù)安娜”“VERSAI 维莎”“馨(xīn)而(ér)乐”和“酷奇(qí)智”自有(yǒu)品牌。第(dì)一季度报告显(xiǎn)示，报告期内(nèi)，富安娜实现(xiàn)营(yíng)业收入约6.2亿(yì)元，同比减少(shǎo)7.57％；不过实现归属于(yú)上市公司股(gǔ)东的净利润约(yuē)1.11亿元，同(tóng)比增长5.28％。

　　而从上市公司一季报的十大流通(tōng)股股东来看，能够发现(xiàn)该股早已成为基金(jīn)重仓股(gǔ)的天(tiān)下，彼时包括公募的中欧(ōu)价值发现、中欧潜力(lì)价值、工银(yín)瑞信灵动价值、宝盈新价值和私募的明河(hé)2016，都在其中出(chū)现，占据了半壁江山。需要(yào)强调的是，中欧(ōu)的(de)两(liǎng)只基金都是价值派(pài)基金经理曹名长(zhǎng)在管的(de)产品，首季(jì)其同时重仓(cāng)的房地产产业链股票还有金(jīn)地(dì)集(jí)团和大亚圣象。

　　对比(bǐ)而言，前几年曾经风光一(yī)时(shí)的家居(jū)板(bǎn)块也(yě)因疫情、消费(fèi)复苏进程缓慢等多(duō)因素一度沉寂，不(bù)过好(hǎo)在(zài)困境(jìng)反转露出曙光，家居(jū)板块中(zhōng)年(nián)内表现最好的是(shì)志邦家居。同一时间段，该(gāi)股年内上涨(zhǎng)已(yǐ)经超(chāo)过23％，从业绩来(lái)看，无论是(shì)营收还是(shì)归母净利(lì)润，公(gōng)司都实现了(le)同比双(shuāng)升。

　　从(cóng)公(gōng)司(sī)的十大流通股股东(dōng)来(lái)看，《红周刊》发现(xiàn)广(guǎng)发基金经(jīng)理罗洋慧(huì)眼独(dú)具，一季(jì)报中他(tā)管理的广发策(cè)略优选和广发安宏回报均(jūn)增加了持股(gǔ)，而这两(liǎng)只产品(pǐn)也成为志邦家居十大流通股股东中仅有的两只公(gōng)募(mù)。有(yǒu)意思(sī)的是，他似乎对于定(dìng)制家居类标的情有独钟，在另一家赛道公(gōng)司(sī)金牌橱柜中，他管理(lǐ)的全部三只产品(pǐn)均登榜十大流通股股(gǔ)东，其(qí)也成为他(tā)的独门重仓(cāng)股。

　未来出现丧尸的几率大吗，未来有可能出现丧尸吗　除去家居家纺(fǎng)外，下游(yóu)的物业股也越来越(yuè)被机(jī)构(gòu)所(suǒ)青睐，不过这类标的大多在香港上市(shì)，如何选择成为难题。对此，前述上海(hǎi)公募基金经理举例(lì)分析：“物(wù)业(yè)服务不是一个高毛利的行(xíng)业，挣钱(qián)很(hěn)辛苦，我选(xuǎn)公司还是希(xī)望挣的是市场化应该(gāi)挣的(de)钱，以我曾经买的绿城服(fú)务为例(lì)，它在中高端楼盘占比是比较(jiào)高(gāo)的(de)，每年到期的合同(tóng)里(lǐ)提价成功率在30％～40％。它(tā)能(néng)做到滚动的大部(bù)分项目到期之后(hòu)，经过两三轮合同周(zhōu)期还能做到(dào)产品提价。”

　　“行业里(lǐ)真(zhēn)正能做到(dào)产品提价(jià)的公司很少，因为(wèi)物(wù)业公司很容易一(yī)开始是挣钱(qián)的(de)，后面因为保安这(zhè)些固定人员(yuán)成本的年度增长(zhǎng)，不(bù)过服务没有特别好，客户没有那么满意，能做(zuò)到提价难度是非常大的。但是(shì)该公司能在(zài)业内做到到期之(zhī)后提价率比(bǐ)较高，这跟(gēn)它的(de)定(dìng)位和比较好的服务是有关系(xì)的。”他进(jìn)一(yī)步(bù)强调(diào)。

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