《基金(jīn)经理投资笔(bǐ)记》宏(hóng)观策略系列(liè)

　　把脉经济周期拐(guǎi)点 实现(xiàn)财富(fù)管(guǎn)理升(shēng)级

　　作者：魏 凤 春（博士），创金合信基金(jīn)首席经济学家(jiā)

　　　　  罗 水 星（博士），创金合信基金基金经理(lǐ)

　　乱云飞渡仍从容

　　上期分享(xiǎng)中（查看原文），我(wǒ)们提出(chū)了5月是乱花(huā)渐欲(yù)迷五月去北京穿什么衣服，五月份去北京穿什么衣服(mí)人眼，一个大的(de)背景是市场进入了战略相持阶段，进攻和防(fáng)守的理(lǐ)由都不是(shì)非常(cháng)清晰。周(zhōu)末(mò)中央(yāng)发(fā)布长期的产业政策(cè)，基(jī)调是(shì)清晰的，但那是诗(shī)和远方，是战略(lüè)性(xìng)的布(bù)局，很多投资(zī)者更(gèng)喜欢战(zhàn)术性的机会。伯(bó)克希(xī)尔哈撒韦年度(dù)股东大会(huì)在巴(bā)菲(fēi)特的老家奥巴哈举(jǔ)行(xíng)，吸引了全(quán)球(qiú)投资者的目光，投资者总希望(wàng)可以从中寻找到投资(zī)的秘诀，价值(zhí)投资的道虽(suī)相(xiāng)同，但法、术、器是各异的(de)。不仅如此(cǐ)，伯克希尔决策者(zhě)对宏观环(huán)境的担(dān)忧，对数字技术(shù)的批判，很多与会者收获(huò)的可能不(bù)是(shì)清晰的思路，而是在五月去北京穿什么衣服，五月份去北京穿什么衣服迷(mí)宫中(zhōng)又多(duō)走了一圈。

　　一(yī)、市场陷(xiàn)入僵持阶段(duàn)：Sell in May？

　　港股市场有“五穷、六绝、七翻身”的说法，谨慎的A股(gǔ)投资者也开始考虑(lǜ)Sell in May,一个很(hěn)重(zhòng)要(yào)的理由(yóu)是根据(jù)惯例，银行(xíng)保险(xiǎn)等利(lì)好兑现后往往是市场开始(shǐ)调整(zhěng)的(de)开始。A股投(tóu)资历(lì)来是有季节性的(de)，但这未必是(shì)历史的铁(tiě)律，比如2022年5月市(shì)场在(zài)新的政策基调(diào)下(xià)开始全面大反攻。我们需(xū)要因时(shí)而变，投资(zī)者需要(yào)考虑到当前的市(shì)场背景已经和之前有很大的不(bù)同(tóng)。当前(qián)市(shì)场进入战略僵持阶段的一个重要(yào)理由是(shì)除了(le)逻辑推演，很多重要问题很难用清晰的事实来(lái)验证。谨(jǐn)慎的投资者往往(wǎng)是见(jiàn)好(hǎo)就收或(huò)者谋定而(ér)后动(dòng)，因此(cǐ)才(cái)有了上述的(de)猜测(cè)。

　　市场(chǎng)不清(qīng)楚(chǔ)的地方(fāng)在(zài)哪里呢？

　　第一，从内(nèi)部看，市场已经提前交(jiāo)易了政策的方向，而且(qiě)今年国内(nèi)的(de)政策(cè)本(běn)身也(yě)不(bù)是(shì)大开大合(hé)。新(xīn)出台的政策更多地(dì)在落实上(shàng)，较少新的提(tí)法。

　　第(dì)二，从外部看(kàn)，美联储依然(rán)在(zài)通(tōng)胀、就业数据、金融数据和增长数据传递的(de)混乱信息中纠(jiū)结。

　　第三，从投资(zī)主线(xiàn)看(kàn)，数字经(jīng)济和中特估依然(rán)既有政策(cè)、也有业(yè)绩或者有(yǒu)未来预(yù)期的业(yè)绩改善，但短(duǎn)期(qī)游戏、传(chuán)媒、中(zhōng)特估(gū)与其他板块(kuài)分化较为极(jí)致，也是不争的事实。除了这两(liǎng)条(tiáo)主线外(wài)，金融(róng)、消费和公用事业(yè)有反(fǎn)弹，但难(nán)以成为(wèi)持(chí)续的配置主题，新(xīn)能源崩坏的筹码(mǎ)预(yù)期(qī)也(yě)决定了(le)反弹的脆弱性。

　　第四，从交易行为看，投资者并未形成一致(zhì)预(yù)期。随着一季报的披(pī)露，市场阶段(duàn)性(xìng)发挥了对盈(yíng)利现(xiàn)实的定价效率。具体表现(xiàn)为，业(yè)绩出现一定修(xiū)复和(hé)表现有韧性的金融(róng)、中药(yào)、电(diàn)力、中(zhōng)特估主题以及TMT中(zhōng)的游戏(xì)传媒等表(biǎo)现较(jiào)好，家电此前也有(yǒu)一定表(biǎo)现。不过，随着(zhe)业绩的公布反而出现了一定的(de)买预期卖现(xiàn)实的(de)操(cāo)作。当然，相对而言(yán)市场也有定价效(xiào)率不稳定的一(yī)面，同(tóng)样是业绩修(xiū)复或(huò)有韧(rèn)性的农林牧渔、新能(néng)源和消(xiāo)费板(bǎn)块，整体表现(xiàn)则一般。

　　二、市(shì)场僵持的(de)原因：一季报显示企业盈利仍在磨底阶段

　　短期市场的(de)核心(xīn)矛(máo)盾在于(yú)缺乏特别明显的亮点，TMT主线前期超额收益过于(yú)显著(zhù)，目前除(chú)了游戏、传媒一(yī)枝独秀外，其(qí)他TMT细分领(l五月去北京穿什么衣服，五月份去北京穿什么衣服ǐng)域阶段性有所回调。中特估相关的基建、银行、石油、出版(bǎn)等板块(kuài)盈利有(yǒu)支撑、估值(zhí)也较(jiào)低，因此在最近(jìn)市场调整(zhěng)的时候整体表(biǎo)现(xiàn)较(jiào)好(hǎo)。在这两条我们看好的(de)全年主(zhǔ)线之外，市场部分定价了一季报行(xíng)情，但核(hé)心(xīn)问题在于当(dāng)前盈利仍(réng)处在磨底阶段。扣除金融(róng)和两桶油，A股的(de)盈(yíng)利还在下滑，这意味着(zhe)短(duǎn)期(qī)盈利很难撑起A股系统性的行(xíng)情。所以，我们看到(dào)这两条主(zhǔ)线之外其他业绩尚可的板块，整体(tǐ)反弹的幅度(dù)都相(xiāng)对有(yǒu)限。消费(fèi)的盈(yíng)利有一定(dìng)的修复，而市场由(yóu)于前期的悲观情(qíng)绪(xù)尚未对其定价，这可能蕴含阶段(duàn)性交易机(jī)会。

　　三、战略(lüè)性(xìng)布局是清晰而明(míng)确的：政策关注(zhù)产业升级(jí)和人的问(wèn)题

　　近期国内也处于一(yī)个会(huì)议密集召开(kāi)的阶段，政治局会议、中央财经(jīng)委会议和国常会相继召开。决策层对(duì)于当前经(jīng)济复苏动力不足、复苏势(shì)头不(bù)稳的问题(tí)，有着(zhe)清醒的认识(shí)，短期的工作重点是恢复和扩大需求，但同时也明确不会再(zài)走老路——不会通过低水平的债务(wù)扩张(zhāng)来刺激经济，而是聚焦实(shí)体经济的产业升级，推(tuī)进产业智能(néng)化(huà)、绿色化、融(róng)合化。

　　现代产业(yè)体系(xì)下的融合发展

　　这(zhè)次财经委会议的一(yī)个(gè)新提(tí)法是(shì)“坚持三(sān)次(cì)产(chǎn)业融合发展，避(bì)免割(gē)裂(liè)对立；坚持推动传统产业转型升级，不能当成‘低端产业(yè)’简单(dān)退(tuì)出”，这个提法很重要。我们去年底强(qiáng)调接(jiē)下来一段时间的政策需要强调均(jūn)衡性和系(xì)统性，才(cái)能形成(chéng)经济(jì)发展的(de)合力。卡(kǎ)脖子的(de)领域要重点支持和发展(zhǎn)，但是经济的(de)运行是(shì)一(yī)个完整的系统，生产和消费、实(shí)体(tǐ)经济和(hé)金融支撑、高科技领域和低(dī)技术领域、融(róng)资-设计-制造(zào)—物流-销售-服务等(děng)各方面(miàn)需要协调发展，大家的(de)信(xìn)心慢慢恢复、收入(rù)慢慢恢复，才能(néng)够真正把需求拉(lā)动(dòng)起来。不能够孤立、片面地理解和(hé)执(zhí)行(xíng)政策，毕竟即使(shǐ)是芯片这(zhè)么最高科技的领域，它的下游需求也主(zhǔ)要来自消费电子产品中(zhōng)的手机、汽车、智能(néng)家居等等，没有需求的拉(lā)动，产(chǎn)业(yè)的发展就缺乏良性循环(huán)的基础。

　　高质量的人才红(hóng)利

　　另外，最近(jìn)政(zhèng)策讨论的一个重点是(shì)人，作(zuò)为(wèi)投资生产(chǎn)拉动核心的企(qǐ)业家(jiā)、作为人力资源重(zhòng)点的人(rén)才、承载民族未(wèi)来的新生(shēng)人口、需要关注(zhù)的老(lǎo)龄人口。当(dāng)前中国的发展逐(zhú)渐从(cóng)资本和劳动要(yào)素拉动转向人(rén)力资源(yuán)拉动，技术创(chuàng)新成(chéng)为(wèi)能否突破内外部(bù)约束的(de)关键。技术(shù)创(chuàng)新能力(lì)取决于制(zhì)度保障下的(de)主观能动性，在经历了(le)过去几年的非常态之后，在内外部(bù)不确定性的制约下(xià)，如何让(ràng)当前每个主体充满信心、充满主(zhǔ)观能(néng)动性(xìng)，是政策的重(zhòng)心。以人工智能为代表的数(shù)字经济大发展，有可(kě)能能(néng)够(gòu)帮助我们适当缩小国际竞争(zhēng)中人力资(zī)源的差距，这需要从一个更高的角(jiǎo)度理(lǐ)解人(rén)工智能(néng)和数字经济。

　　四(sì)、乱云飞(fēi)渡仍从容：乱战(zhàn)之(zhī)后的(de)投资(zī)路径

　　5月的市场，看起来是战(zhàn)略僵持(chí)阶段的乱战(zhàn)。接下(xià)来的政策(cè)力度和效果有多大、盈利(lì)能否实质性的反弹、经济(jì)复苏的斜率是否(fǒu)面临趋(qū)缓的压力、海外的潜在(zài)风险(xiǎn)到底(dǐ)有多大、美联储到底(dǐ)下一步面(miàn)临的是什(shén)么(me)样(yàng)的经(jīng)济(jì)形势等(děng)，投资者希望(wàng)渐次判断上述一系列的重(zhòng)要问(wèn)题的程度，并据此进行布局。

　　从这(zhè)个意义上讲，5月交易机会可能更均(jūn)衡、但也更脆弱，当前可(kě)能是一个布局(jú)的好阶(jiē)段(duàn)，而未(wèi)必会(huì)是收获的(de)阶段。投资(zī)者需要多一点耐心，风浪越大，下一(yī)次的鱼越贵。

　　“乱云飞渡仍从容”，这是我们从巴菲特历次股东大会上看到价值(zhí)投资者很重(zhòng)要的一(yī)个特质，即我们提倡的“道”。市场(chǎng)的乱是暂时的，随(suí)着事实(shí)的清晰，投资路径也将(jiāng)会非常明确。这(zhè)个路径(jìng)，我们从产业视角做了(le)一下(xià)梳理，供投资者参(cān)考(kǎo)。

　　具体而言：投资的上限是产业(yè)现代化，科技自主可用(yòng)，数字化、高端化与智能化是(shì)明确的诗与(yǔ)远方，需要进(jìn)行战略布局。投资的下(xià)限是避免系统性的风险，在(zài)现代化的产(chǎn)业转型中，当前(qián)蕴藏风险和(hé)未来跟不上历(lì)史步伐的产业(yè)是不能进行战略布局的。投资的中间状态是周期与(yǔ)消费行业，是(shì)战术性的(de)布局。

　　产业视角(jiǎo)下的投(tóu)资(zī)路(lù)线图

　　【了(le)解作者】

　　魏凤春(chūn)博士，创(chuàng)金(jīn)合(hé)信基金(jīn)首席经济学家，投委会委员兼秘书长，宏(hóng)观策略配(pèi)置(zhì)部总(zǒng)监，兼任MOMFOF投研总部总监，南开大学经济(jì)学博士，清华大学(xué)管理(lǐ)科学(xué)与工程(chéng)博(bó)士(shì)后。学术研究与教学(xué)以及宏(hóng)观经济走势、金融(róng)产品分析(xī)等实务领域经验丰富、成果卓(zhuó)著。从(cóng)业23年以(yǐ)来，一直致力于在周期(qī)波(bō)动的(de)框架内运用财政(zhèng)的视角(jiǎo)解构宏观经济的(de)运行，将(jiāng)中(zhōng)国经(jīng)济看作一(yī)份资产，通过资本资产定价的方式来确(què)定(dìng)其价(jià)值与风(fēng)险。

　　罗水星博士，创金合信基金经理、首席宏观分析(xī)师，2022年2月加入创金合信基金(jīn)。此前履职博时基(jī)金，负责宏观策略(lüè)、宏观政(zhèng)策、大类资产配置与择时研究。武汉大学学士(shì)，上海财经大学经(jīng)济学(xué)硕士(shì)、博(bó)士(shì)，中(zhōng)国社(shè)科院(yuàn)经济学博(bó)士(shì)后，学术论文多(duō)发表于国(guó)际SSCI英文核心经(jīng)济(jì)学期(qī)刊。

未经允许不得转载：连云港装饰公司,豪泽装饰 五月去北京穿什么衣服，五月份去北京穿什么衣服