文丨明明(míng) 章立聪 余经纬

　　跨季(jì)结束后(hòu)资金利(lì)率自(zì)低位持续上行，即(jí)便税期结束，资金利(lì)率却仍未回落，反(fǎn)而进一步(bù)走高(gāo)。我们认为主(zhǔ)要(yào)是(shì)源(yuán)于：①货币政(zhèng)策(cè)力度边(biān)际(jì)转弱(ruò)；②税期走(zǒu)款叠加(jiā)4月信(xìn)贷投放情(qíng)况较好，导致银行资金融出(chū)意愿与能力降低。③资(zī)金较为(wèi)拥挤导(dǎo)致债市敏感度增(zēng)加。考虑假期和(hé)月末因素，预计短期内，资金利率下行空间有(yǒu)限，波动幅(fú)度加大，建议(yì)投资者关注资(zī)金(jīn)面(miàn)的边(biān)际变化(huà)，警惕流动(dòng)性大(dà)幅收紧对债市情绪(xù)以及头寸(cùn)管理的(de)影(yǐng)响。

　　▍近期资金利率持续上行。

　　跨季结(jié)束后资金利率自(zì)低位持续上行，4月18-19日税期缴款，DR007围绕2.10％中枢运行，然而(ér)税(shuì)期(qī)结(jié)束后(hòu)却并未(wèi)回(huí)落，4月21日冲(chōng)高(gāo)至2.27％，隔夜利率上行幅(fú)度(dù)更大(dà)。从隔夜(yè)利(lì)率角(jiǎo)度(dù)观察，银行与非银(yín)机(jī)构间流动性分层现象弱化；此外，隔夜利率(lǜ)与7天利率的期限(xiàn)利差也(yě)明显压缩，DR001与DR007甚至已经倒挂。我们认为税期结束，资金不松，主要有(yǒu)以下(xià)几点原因：

　　▍其一，货币政策力(lì)度边际转弱。

　　稳健的(de)货币政策坚持以我为主、稳字当头，保(bǎo)持(chí)货币信贷(dài)合理增长(zhǎng)，确保(bǎo)利率水(shuǐ)平合适，在追求(qiú)经济提振的同(tóng)时，也(yě)注重防(fáng)范市(shì)场过热(rè)带来的金融风险。在满足广义流(liú)动性(xìng)供需匹配的(de)前提下，货币工具(jù)力度可能会有所回摆(bǎi)。从央行的具体操(cāo)作上来看，MLF小幅增量(liàng)续做，逆回购投放(fàng)低量操作，结(jié)构(gòu)性工(gōng)具“有进有(yǒu)退”，均预(yù)示后续政策将(jiāng)嫦娥二号拍到外星人已经证实更加(jiā)“精准有力”，流动性投(tóu)放趋(qū)于(yú)谨慎。

　　▍其二，税(shuì)期走款(kuǎn)叠(dié)加4月信贷(dài)投(tóu)放情(qíng)况较好，导致银行(xíng)资金融出(chū)意愿与能力降(jiàng)低。

　　4月(yuè)18到19日(rì)税期(qī)缴款，而(ér)4月通(tōng)常是(shì)缴税(shuì)大月，因(yīn)此走款可能对(duì)银行间流动性带来了一定的压力。此外，参考(kǎo)近期票嫦娥二号拍到外星人已经证实据利率走(zǒu)势(shì)，预(yù)计信贷增速较一季度将会有所放缓，但(dàn)4月预计(jì)仍将(jiāng)保持(chí)同比(bǐ)多增(zēng)的(de)态(tài)势(shì)。税(shuì)期(qī)缴款叠加(jiā)信贷(dài)投放，银行(xíng)系统(tǒng)整(zhěng)体资金流出，因此(cǐ)向同业融出的意愿(yuàn)和能力有所降低。

　　▍其三，资金较为拥挤可(kě)能(néng)会导致债市脆弱性和敏感(gǎn)度增(zēng)加，且投资者对于未(wèi)嫦娥二号拍到外星人已经证实来一个(gè)月资(zī)金利率上行的担(dān)忧增加。

　　从质(zhì)押式回购成交量和我(wǒ)们测算的杠杆(gān)率来看，虽然上周(zhōu)受资金收紧(jǐn)影(yǐng)响，加杠杆情绪有(yǒu)所降温，但(dàn)依(yī)然处于历史相对积极的水平，导(dǎo)致(zhì)债市敏感度增加。此外(wài)投资(zī)者对货(huò)币政策力度以及(jí)跨(kuà)月资金(jīn)面情况(kuàng)仍存担忧(yōu)，使(shǐ)得市场上对于未来(lái)一个月内(nèi)资(zī)金(jīn)价格上(shàng)行的预期更为强烈。

　　▍后(hòu)市展(zhǎn)望：五一假期临近，回购资(zī)金的(de)期限被动拉长，利率下行空间有限。

　　月末往(wǎng)往财政集(jí)中支(zhī)出，向(xiàng)市场释放资(zī)金；但跨月前夕银行资金融出意愿一般较低，预(yù)计资金波(bō)动幅度较大。对于(yú)债(zhài)市而(ér)言，短期交易主线或延(yán)续政(zhèng)策与基本面(miàn)预期交易(yì)，预计利率以(yǐ)震荡走(zǒu)势(shì)为主，建议投资者关注资金面的边际变化，警惕流动性大幅收紧对债市情绪以及头寸管理的影响。

　　▍风险提(tí)示：

　　央行货(huò)币政策不及(jí)预期；经济复(fù)苏节奏不及预期；银行(xíng)间(jiān)市场(chǎng)流动(dòng)性过快(kuài)收紧。

未经允许不得转载：连云港装饰公司,豪泽装饰 嫦娥二号拍到外星人已经证实