金融界5月27日(rì)消息 近日因为昆明国资委的(de)一(yī)封声(shēng)明(míng)，让(ràng)城投债成为关注(zhù)的(de)焦(jiāo)点，当前(qián)地方债(zhài)的规(guī)模和(hé)地方政府的偿债能力已经越来越被重视。如何如(rú)何处置(zhì)地方(fāng)债务？

　　中(zhōng)泰证券首席经济学(xué)家李迅雷发文称，地方债包括地方一般债(zhài)、专项(xiàng)债和(hé)包括城(chéng)投债在内的各种(zhǒng)隐形债，其规模究竟有多大，尚(shàng)有争议，但增长迅猛。包括银行、保险、基金等在内的机构投(tóu)资者是地方债的主要持有者(zhě)，他们普(pǔ)遍担心的还(hái)是城投债务、非标等(děng)地方政府隐形(xíng)债(zhài)风险(xiǎn)。例如，近期贵州省政府发(fā)展研究(jiū)中心提出(chū)，“化(huà)债(zhài)工(gōng)作推进异常艰难(nán)，仅依靠自身能力(lì)已无法得到有效解决(jué)。”

　　在(zài)李迅雷看(kàn)来，在土地财政缩水的(de)背景下，地方政(zhèng)府的财权与(yǔ)事权不匹配问(wèn)题(tí)又(yòu)凸显出来。在(zài)我国(guó)政(zhèng)府(fǔ)杠杆率水(shuǐ)平并不算(suàn)高的前提(tí)下(xià)，我国地方政(zhèng)府(fǔ)的杠杆率水平确(què)实够高了。需(xū)要调整中央和地方之(zhī)间债务余额的比例关(guān)系。“今后应(yīng)加大中央政(zhèng)府的发债规模，为地(dì)方经(jīng)济减(jiǎn)负(fù)。”他(tā)明确指出。

　　李迅雷(léi)认为，在当前(qián)中国经济转型的关键(jiàn)阶段，维护地方政府的信用，防范区域性金融风险显得尤为重要，故在(zài)城投(tóu)公司还(hái)没有(yǒu)与政(zhèng)府部门完全“脱钩”之前(qián)，城(chéng)投债的“信仰”仍(réng)需(xū)要(yào)保持。

　　李迅雷建议(yì)给予(yǔ)困难省份一定的“托底”支持，在政(zhèng)策上大力(lì)度支持地方政府“化债(zhài)”。如帮助地方政(zhèng)府(fǔ)（如城(chéng)投公司的借新还旧）降低债务成本(běn)、拉长债务期(qī)限（非债券类债(zhài)务展(zhǎn)期，如遵(zūn)义(yì)道桥实践银行贷款(kuǎn)展期），通过(guò)政策(cè)性(xìng)银行或商(shāng)业银(yín)行(xíng)的低(dī)息资金来(lái)降低债务(wù)成本，让债务更加容易滚续。

　　李(lǐ)迅(xùn)雷(léi)还建议，中央政策上支持地(dì)方政府(fǔ)通过(guò)出让国有(yǒu)资产来(lái)偿债。他表(biǎo)示这类典型案例(lì)为“茅蜂王浆吃了容易得癌，蜂王浆吃出一身病台化债”：2019年12月、2020年12月茅台集团两次(cì)公(gōng)告无(wú)偿划转上市公(gōng)司(sī)共计1亿股股(gǔ)份(fèn)（合计(jì)占贵州茅(máo)台总(zǒng)股本8％，按当时市价计量(liàng)市值(zhí)约(yuē)为1600亿(yì)元）至贵州国资。

　　以(yǐ)下文字(zì)来源李迅(xùn)雷金融与投蜂王浆吃了容易得癌，蜂王浆吃出一身病资（ID:lixunlei0722），原(yuán)标(biāo)题《如何(hé)处置地方债务的辨证(zhèng)思考(kǎo)》

　　截至2022年末全(quán)国城投有息债务54.1万亿元

　　城投平(píng)台(tái)成为(wèi)地方债(zhài)务(wù)主要体现形式

　　城投债是指城(chéng)投企业公开发行的公司债(zhài)券和中(zhōng)期票(piào)据。按照新预算法、“43号文”出台明(míng)确城投债与地方政府信(xìn)用脱钩，城(chéng)投公(gōng)司定位由地方政(zhèng)府投融资(zī)机构转变为(wèi)市场化运营(yíng)主体，地方政(zhèng)府(fǔ)不再对城投债兜底。但实际上市场(chǎng)仍然(rán)把城投债看作由地方(fāng)政府背书的(de)高信(xìn)用(yòng)等级债券。

　　因(yīn)此城投公司通常都(dōu)是(shì)地方政府下设的(de)投融资(zī)机(jī)构，很难完全独立成为与政府无(wú)关的纯(chún)市场化的企业。城投(tóu)的债(zhài)务(wù)主要包括(kuò)向银行借(jiè)款和发行债券融资这两种(zhǒng)方式(shì)，以前一种(zhǒng)方式为(wèi)主，但后(hòu)一种债权融资的(de)规模也不小，到2022年末，余额估计在13万亿元以(yǐ)上。

　　总体看，2011年以来，全国城(chéng)投有息(xī)债务(wù)快速(sù)扩张，每(měi)年增速均保持在10％以上，到2022年末，全国(guó)城投有息债务为54.1万亿(yì)元，相较2011年的6.4万亿元增长(zhǎng)了7倍以上。

城投平台(tái)发债(zhài)余额的(de)增(zēng)长

图片来源：Wind， 中泰证(zhèng)券研究(jiū)所(suǒ)

　　因此(cǐ)，城投平台实(shí)际上(shàng)已(yǐ)经成(chéng)为地方债务的主要体现形式，规模(mó)明显超过地方政府(fǔ)的一般(bān)债和专项(xiàng)债之和(hé)。城(chéng)投平台(tái)中，如今，城投平台的债券余额大约为13.8万亿(yì)元，迄今(jīn)并(bìng)无违约案例，说明城(chéng)投债(zhài)仍(réng)属于(yú)地方政府背书的高等级信(xìn)用债(zhài)。但(dàn)是，城投(tóu)平台(tái)的非标违约(yuē)情况(kuàng)时有发(fā)生，银(yín)行贷款(kuǎn)展(zhǎn)期、调(diào)整还贷(dài)方式(shì)的也比较多。

　　地方政府(fǔ)应(yīng)确保城投债(zhài)按时兑付，不(bù)能轻易(yì)违约

　　当前市场对地方(fāng)政府债务增(zēng)长和财政收入增速下(xià)降甚至负增(zēng)长的现象普遍(biàn)担心(xīn)，尤其对财力(lì)偏弱的东北、中西部省(shěng)份，城投(tóu)债的收益(yì)率普遍(biàn)高于(yú)东部发(fā)达省市。2022年13个省土地出让金对政府债务利息覆盖程度不足100％（2021年(nián)只有5个），扣除(chú)城投(tóu)拿地(dì)之后，捉襟见肘的情况(kuàng)更加明显(xiǎn)。

　　河南的永煤(méi)债违(wéi)约之后(hòu)，对河南省(shěng)乃至全(quán)国的信用债市场(chǎng)都造成负面冲(chōng)击，信用分层现象加剧，部分(fēn)经(jīng)济偏弱区域被边缘化。例如青海(hǎi)、云南(nán)和天津等(děng)近(jìn)几年融资成本仍在上升；黑龙(lóng)江(jiāng)、贵(guì)州2017-2019年(nián)融资成本大幅上升，虽然2020年以来融资成本有(yǒu)所下(xià)降，但整体降幅相(xiāng)较(jiào)全(quán)国更小(xiǎo)。辽宁、广西、吉林(lín)、重庆、陕(shǎn)西、宁夏和甘(gān)肃2020年(nián)以来城(chéng)投债加权平(píng)均票面利(lì)率降幅(fú)也(yě)明显不(bù)如(rú)全(quán)国。

　　当前在经济复(fù)苏不(bù)及预期的背景(jǐng)下，投资者的风险偏好明(míng)显下降。为(wèi)此，地方政(zhèng)府(fǔ)应该确保城投(tóu)债的(de)按时兑付(fù)。因(yīn)为违约(yuē)不仅不能解决债(zhài)务问(wèn)题，反而会恶化区域信(xìn)用环境，导致(zhì)地方国(guó)企融资难、融资(zī)贵。从未来(lái)区域经(jīng)济发展的角度看，政府(fǔ)部门(mén)仍(réng)需(xū)要(yào)持续举债来实现经济平稳增长，需要保持政府信用(yòng)，不(bù)能轻易违约(yuē)。

　　建议(yì)中央大力度支(zhī)持地方政府“化债”

　　因此，当(dāng)前迫切需要(yào)增强城投债权人的持有信(xìn)心，首(shǒu)先要确保城投债不违约(yuē)，这就意味着城投公司能够具(jù)备低(dī)成本(běn)的借新还旧能(néng)力。

　　中(zhōng)央提出“谁家的孩子(zi)谁家抱”，意味着对地方债不兜底，但建议(yì)给予困(kùn)难省份(fèn)一(yī)定的“托底(dǐ)”支持(chí)，即在政策(cè)上大力度支持地(dì)方政府“化债(zhài)”，如帮(bāng)助地(dì)方政府（如城投(tóu)公司的(de)借新还旧(jiù)）降(jiàng)低债务成本(běn)、拉长债务期限(xiàn)（非债券类债务(wù)展期，如遵义道桥实践银行(xíng)贷款展期），通过政策性银行或商(shāng)业银(yín)行的低息资金来降低债务成本，让(ràng)债务更加容易(yì)滚续。

　　此外，对于地方政府(fǔ)可否(fǒu)通过出(chū)让国有资产来偿债(zhài)方面，也希望中央给(gěi)予政(zhèng)策(cè)上的支(zhī)持。因为(wèi)今年3月1日，国资委在对政协十(shí)三(sān)届全国委员会(huì)第五次(cì)会议第00503号提(tí)案的答(dá)复中表示，将(jiāng)适(shì)时出台制度(dù)规(guī)定及操作细则，探索(suǒ)国有权益份额规范化退(tuì)出(chū)的有效方(fāng)式和途(tú)径(jìng)，充分发挥有限合(hé)伙企业(yè)的优势，助力国有(yǒu)企业创(chuàng)新发展。

　　通过(guò)出(chū)让(ràng)国有企业股权(quán)获得收入(rù)偿还债(zhài)务，典型案例为(wèi)“茅台化债”：2019年12月、2020年12月茅台集团两次公(gōng)告无偿划转上(shàng)市公司共计1亿股(gǔ)股份（合计占贵州(zhōu)茅台总(zǒng)股本8％，按当时市价计(jì)量市值约为1600亿元）至贵州国资。

　　在当(dāng)前中国经济(jì)转型的关(guān)键(jiàn)阶段，维护地方政府的信用，防范区域性金融风险显得(dé)尤为重要，故在(zài)城(chéng)投公司还没有与(yǔ)政(zhèng)府部门(mén)完全“脱钩”之前(qián)，城投债的“信仰”仍需要保持。

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