金融界5月27日消(xiāo)息(xī) 近日因为昆明(míng)国资委的一封(fēng)声明(míng)，让城投债成为关注的(de)焦点，当前地方债(zhài)的规模和(hé)地方政(zhèng)府的偿债(zhài)能力(lì)已经(jīng)越(yuè)来越(yuè)被重视。如何(hé)如何处置地方债务？

　　中泰证(zhèng)券首席经济学家李迅雷发文称(chēng)，地方债包(bāo)括(kuò)地方一(yī)般债、专项债和包括城投债在内的各种(zhǒng)隐形债，其(qí)规模究竟有多大(dà)，尚有(yǒu)争议，但(dàn)增长迅猛。包括银行、保险(xiǎn)、基(jī)金等(děng)在内的机构投资者是地方债(zhài)的主要(yào)持有者(zhě)，他们普(pǔ)遍担心(xīn)的(de)还是(shì)城投债务、非标等地方政府隐形债风险(xiǎn)。例如(rú)，近期贵州(zhōu)省政府发展(zhǎn)研究中心提出，“化债工作(zuò)推(tuī)进异(yì)常艰难，仅依靠(kào)自身能力已(yǐ)无(wú)法得到有效解决。”

　　在(zài)李(lǐ)迅雷看来，在土地财政(zhèng)缩水的背景下，地方政(zhèng)府的财权与事权不(bù)匹配问(wèn)题又(yòu)凸显(xiǎn)出(chū)来。在我国政府杠杆率水(shuǐ)平(píng)并不算(suàn)高的前提(tí)下，我国地方政(zhèng)府(fǔ)的杠杆(gān)率水平确实够高了。需要调整(zhěng)中(zhōng)央和地方之(zhī)间债务余额的比例关系。“今后应加大中(zhōng)央(yāng)政府的(de)发债规模，为地方经济减负(fù)。”他明确指出。

　　李迅雷认为，在当前中国经济(jì)转型(xíng)的关键阶段，维(wéi)护地方政府的信用(yòng)，防范(fàn)区域性金融风险(xiǎn)显(xiǎn)得尤(yóu)为重(zhòng)要，故在(zài)城(chéng)投(tóu)公(gōng)司还没有与政府部门完全“脱(tuō)钩”之前，城(chéng)投(tóu)债的“信(xìn)仰(yǎng)”仍需要保持。

　　李迅雷建议给(gěi)予困难(nán)省(shěng)份(fèn)一定的“托底”支持，在政(zhèng)策上大力度支持地(dì)方政府“化债(zhài)”。如(rú)帮助地(dì)方(fāng)政府（如城(chéng)投公司的借新还旧(jiù)）降低债务成本、拉长债务(wù)期限（非(fēi)债(zhài)券类债(zhài)务展期，如遵义道桥实践银行贷款(kuǎn)展期），通过政(zhèng)策性银行或商业银行的低息资金(jīn)来降低债务成本(běn)，让债务更(gèng)加容易滚续。

　　李(lǐ)迅雷还建(jiàn)议，中央政策上支持(chí)地方政府通(tōng)过(guò)出让国有(yǒu)资产来偿债。他表(biǎo)示这类典型案例(lì)为“茅台化债(zhài)”：2019年12月、2020年12月茅台集(jí)团两次公告无偿划转上市(shì)公司共计1亿股股(gǔ)份（合计占贵州茅(máo)台(tái)总股本8％，按当时(shí)市价计量(liàng)市(shì)值(zhí)约为1600亿元）至贵州国资(zī)。

　　以下文字来源李迅(xùn)雷(léi)金融与投资（ID:lixunlei0722），原标题(tí)《如何(hé)处(chù)置地方债务的辨证思考》

　　截(jié)至(zhì)2022年(nián)末全(quán)国城投有(yǒu)息(xī)债务54.1万亿元

　　城(chéng)投平台成为(wèi)地(dì)方债务(wù)主要体现(xiàn)形式(shì)

　　城投债(zhài)是指城投企(qǐ)业公开发(fā)行的(de)公司债券和中期票据。按照(zhào)新预(yù)算法、“43号文(wén)”出(chū)台(tái)明确(què)城投债与地(dì)方政府信用脱钩，城投公司(sī)定位由地(dì)方政府投融资机构转(zhuǎn)变为市场阻抗实部虚部是什么意思，实部虚部是什么意思啊(chǎng)化运营(yíng)主体，地(dì)方(fāng)政(zhèng)府不再对城投债(zhài)兜(dōu)底。但实(shí)际上市场仍然把城投债看作由(yóu)地方政府背(bèi)书的高(gāo)信用等(děng)级(jí)债券。

　　因此城投(tóu)公司(sī)通常(cháng)都(dōu)是(shì)地方政府下设(shè)的投融资(zī)机构，很难完全独(dú)立成为与(yǔ)政府(fǔ)无关的纯(chún)市(shì)场化(huà)的企业。城投的债务主要包括向(xiàng)银行借(jiè)款和发行债券融资这两种方式，以前一种(阻抗实部虚部是什么意思，实部虚部是什么意思啊zhǒng)方式为主(zhǔ)，但(dàn)后一种债权融(róng)资的规模也不小，到2022年末，余额估计在13万亿(yì)元以上。

　　总体看，2011年以来(lái)，全国城投有(yǒu)息(xī)债务快速扩(kuò)张(zhāng)，每年增速均保持在(zài)10％以上，到2022年末，全国(guó)城投有息债(zhài)务为54.1万亿元(yuán)，相较2011年(nián)的6.4万亿元增(zēng)长了7倍以上(shàng)。

城投平台(tái)发债余额的增长

图(tú)片来源：Wind， 中泰证券(quàn)研究所

　　因此，城投平台实际上已经成为地(dì)方(fāng)债(zhài)务的主要体现形(xíng)式(shì)，规模明显超(chāo)过(guò)地(dì)方政府的(de)一般债(zhài)和专(zhuān)项(xiàng)债之和。城投平台中(zhōng)，如(rú)今，城投平台的债券余额大约(yuē)为13.8万亿元，迄(qì)今并无(wú)违约案例(lì)，说明(míng)城投债(zhài)仍(réng)属于地方(fāng)政府背(bèi)书的高等级(jí)信用债。但(dàn)是，城投平台(tái)的非标违约情况时(shí)有发生，银(yín)行贷款展期(qī)、调整(zhěng)还贷方式的也(yě)比较(jiào)多。

　　地方政府(fǔ)应确保城投债按时兑(duì)付(fù)，不能轻易违约

　　当前(qián)市场对地方政府债务增长和财(cái)政收入增速下降甚(shèn)至负(fù)增长的现象普(pǔ)遍(biàn)担(dān)心(xīn)，尤其对(duì)财力偏(piān)弱的东北、中西部(bù)省份，城投债(zhài)的(de)收益率普遍高于(yú)东(dōng)部发达省市。2022年13个(gè)省土(tǔ)地出让金对政府债务利息覆盖程(chéng)度不足100％（2021年只有5个(gè)），扣除城投拿地之(zhī)后，捉襟见肘的情况更加明显。

　　河南的永煤债违约(yuē)之后(hòu)，对河(hé)南(nán)省乃至全国的(de)信用债市场都(dōu)造成负面冲(chōng)击，信用分层现象加剧，部分经(jīng)济偏(piān)弱(ruò)区域被边缘化。例(lì)如青海、云南和天津(jīn)等近(jìn)几年融资成本仍在(zài)上升；黑龙江、贵州(zhōu)2017-2019年融(róng)资成本大幅上升，虽然(rán)2020年以来融资成本有所下降，但整体降幅相较全国更小。辽宁、广西、吉林、重(zhòng)庆、陕西、宁夏(xià)和甘肃2020年以来城(chéng)投(tóu)债加权平(píng)均票面(miàn)利率降幅也明显不(bù)如全国。

　　当前(qián)在经济(jì)复苏不及预期的背(bèi)景下，投资者的风险偏好明(míng)显(xiǎn)下降。为此，地方政府应该确保城投债的按时兑付。因为(wèi)阻抗实部虚部是什么意思，实部虚部是什么意思啊g>违约不仅不能解决债务问题，反(fǎn)而会(huì)恶化区域信(xìn)用环(huán)境，导(dǎo)致(zhì)地方国企融资难、融(róng)资贵。从未来(lái)区域经济发展的角度(dù)看，政府(fǔ)部门仍需(xū)要(yào)持续举债来实现经(jīng)济平稳增长，需要保持政(zhèng)府信用，不能轻易违约。

　　建(jiàn)议中(zhōng)央大(dà)力度支(zhī)持地方(fāng)政府(fǔ)“化债”

　　因此(cǐ)，当前迫(pò)切(qiè)需要增强城投(tóu)债权人的持有信(xìn)心，首先要确保(bǎo)城投债不违约，这就(jiù)意味着(zhe)城(chéng)投公司能够具备低成(chéng)本的借新还旧能力。

　　中(zhōng)央提出“谁家的孩子谁家抱”，意味着对地方(fāng)债不(bù)兜(dōu)底，但建(jiàn)议给予困(kùn)难省份一定(dìng)的“托底”支持(chí)，即(jí)在政策上大(dà)力度支持(chí)地方政府(fǔ)“化(huà)债”，如帮(bāng)助地方(fāng)政府（如城投(tóu)公(gōng)司的借新(xīn)还旧）降低债(zhài)务(wù)成本(běn)、拉长债务期(qī)限(xiàn)（非债券类债务展期，如(rú)遵(zūn)义道桥实(shí)践银(yín)行(xíng)贷(dài)款展期），通过政策性银行或(huò)商业银(yín)行的低息资(zī)金来降低债务(wù)成本，让(ràng)债务更(gèng)加(jiā)容(róng)易滚续。

　　此外，对(duì)于地(dì)方政府(fǔ)可(kě)否通过(guò)出让(ràng)国(guó)有资产来偿(cháng)债方(fāng)面(miàn)，也希望中(zhōng)央给予政策上的支持。因为今年3月(yuè)1日(rì)，国资委在(zài)对政(zhèng)协十(shí)三届全国委员会第五(wǔ)次会议第00503号提案(àn)的(de)答复(fù)中表示，将适时出台制度(dù)规定及操作细则，探索(suǒ)国有权益份额规范化退(tuì)出的有(yǒu)效方式和途径，充分发挥有(yǒu)限合伙企业的(de)优势，助力国有企业(yè)创新(xīn)发(fā)展(zhǎn)。

　　通(tōng)过出(chū)让国有企业股(gǔ)权获得收入偿(cháng)还债务(wù)，典型案例为“茅台化债”：2019年12月、2020年12月(yuè)茅台集(jí)团(tuán)两次公告无(wú)偿划转(zhuǎn)上市公司共计1亿(yì)股股份（合计占贵州茅(máo)台总股本(běn)8％，按当(dāng)时市价计(jì)量市值(zhí)约为1600亿元）至贵州国资。

　　在当(dāng)前(qián)中国经济转型的关键阶段，维护地方政府的信用，防(fáng)范区域性金融风险显得尤为重要，故在城投公司还没有与政(zhèng)府部门完全(quán)“脱钩(gōu)”之前，城投(tóu)债的“信仰”仍需要保持。

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