《基金经理(lǐ)投资笔(bǐ)记》宏(hóng)观策略系(xì)列

　　把脉经济周(zhōu)期拐(guǎi)点 实现(xiàn)财富管理(lǐ)升(shēng)级(jí)

　　作者：魏 凤 春(chūn)（博士），创金合(hé)信基(jī)金首席经济学(xué)家

　　　　  罗 水 星(xīng)（博士），创金合信基金基金经理

　　我(wǒ)们上期对市场的整体观(guān)点(diǎn)是大概率市场处于(yú)“战(zhàn)略僵持阶段的乱战”，5月交易机会(huì)可能更均(jūn)衡、但(dàn)也更脆弱，当前可能(néng)是一个(gè)布局的好阶段，而未必会是(shì)收获的阶段，投(tóu)资者需要多一点耐心。市(shì)场可能继(jì)续对一(yī)季报定(dìng)价，短(duǎn)期(qī)市(shì)场的核心矛盾(dùn)在于(yú)缺(quē)乏特别明显的亮点。同时我们也提(tí)醒大家，虽(suī)然我们看好TMT和中特估(gū)全年的投资机会，但是短期游戏传媒(méi)和(hé)中特估与其他板(bǎn)块(kuài)分(fēn)化较为极(jí)致，也是不争(zhēng)的事实，提醒大家(jiā)这(zhè)两个板块短期可能的风险(xiǎn)。

　　一、市场(chǎng)的(de)表现：继续定价(jià)国内经济(jì)疲弱修复

　　过去(qù)的一周，市场的演绎跟(gēn)我们的观点大(dà)致(zhì)符合：周一中特估上涨之后连续回(huí)调，一季(jì)报业(yè)绩(jì)尚(shàng)可、同时前(qián)期又没有定(dìng)价充分的(de)火(huǒ)电、纺(fǎng)织服装、新能源(yuán)和(hé)家(jiā)电等有一定的超(chāo)额收益，但是反弹也(yě)相对脆弱。国内外(wài)公布的部分经(jīng)济金融数据传递的信息都没有明确的方(fāng)向性，股市和债市依然定价(jià)国(guó)内经济疲弱的复苏力度，没(méi)有在(zài)我们上一次对市场的判断上提供明显(xiǎn)的增量信息。

　　上周(zhōu)申万31个行业中有7个行业出现上涨(zhǎng)，24个行业出现下跌。分行业(yè)看，公(gōng)用事业、煤炭、汽(qì)车等行业表现较好，周涨跌幅分别为1.95%、1.55%、1.53%；建筑(zhù)装饰(shì)、传(chuán)媒、有色金(jīn)属(shǔ)等行业表(biǎo)现较差(chà)，周涨跌(diē)幅分别为-5.98%、-5.98%、-3.54%。

　　从估值来看，社会(huì)服务、商贸零售、美容护(hù)理等行业处于历史高位估值区间，市盈率(lǜ)分位数(shù)分别为81.82%、81.28%、79.33%；有色金(jīn)属、电力设(shè)备、煤炭等行业处于历(lì)史低位(wèi)估值(zhí)区间，市(shì)盈率(lǜ)分位数(shù)分别为0.53%、0.86%、2.63%。估值环比(bǐ)上周变化(huà)来看(kàn)，环保、公用事(shì)业、汽车等行业位于(yú)前(qián)列，市(shì)盈率分(fēn)位数分别提升12.54%、3.98%、3.75%；建筑(zhù)装饰，食(shí)品饮料，传媒等行业稍显落后，市盈率分位数分别(bié)降低6.67%、3.76%、2.28%。

　　从交易情绪来看，纵向(xiàng)（时序(xù)上）拥挤度观察，银(yín)行(xíng)、交通运输、非银金融等(děng)行业(yè)换手(shǒu)率位于一(yī)年内(nèi)高(gāo)点，换手率分位数分别为100%、100%、98.1%；农林牧渔(yú)、美容护理、食(shí)品(pǐn)饮(yǐn)料等(děng)行业(yè)换手(shǒu)率(lǜ)位于一年内低点，换手(shǒu)率分位(wèi)数分别为(wèi)5.8%、7.7%、9.6%。 横向（行业间(jiān)）拥挤度观察，银行、非银金融、传(chuán)媒等(děng)行业成交(jiāo)额(é)占比位(wèi)于一年内高点，成交额占比分位数分(fēn)别为100%、100%、98.1%；农林牧(mù)渔、基础(chǔ)化工、综合(hé)等(děng)行业成交额占比位于(yú)一年内低点，成交额(é)占比(bǐ)分位数均为1.9%。

　　二、脆(cuì)弱(ruò)、均衡市(shì)场的进一步验(yàn)证：宏观依据

　　对市场的(de)定性是下(xià)一步决策的(de)依据，从宏(hóng)观证据来(lái)看，市(shì)场(chǎng)是(shì)脆(cuì)弱而(ér)均衡的：

　　第一，出口不弱，趋势(shì)变弱，进口验证乏力的外需。

　　中(zhōng)国4月出口(kǒu)同比上升8.5%，3月为同比上升(shēng)14.8%；4月进口同比下(xià)跌7.9%，3月为同(tóng)比下(xià)跌1.4%；4月贸易(yì)顺(shùn)差902.1亿美(měi)元(yuán)，3月为881.9亿美元。出口预测可能(néng)是(shì)打(dǎ)脸市场(chǎng)预(yù)期次数最多的指标(biāo)之一(yī)，正如每年(nián)大(dà)家对出口进行展望一样，今年年初(chū)的(de)出口确实又(yòu)再(zài)次超出大(dà)家的预期(qī)。今年出(chū)口的变化，需要我们(men)审(shěn)视、理解(jiě)出口的(de)中期(qī)逻辑变化：中国的(de)国(guó)家战略(lüè)在(zài)清晰地知道欧美日韩的战略(lüè)意图之后，在(zài)过去几(jǐ)年做了很多的应对和部署(shǔ)，东盟、一带一路、上合和广大(dà)发展中(zhōng)国家逐渐被更充分地(dì)融入到(dào)中国经济圈，成(chéng)为外需和中国全球战略的重要一(yī)环，也需(xū)要成为我们日后分析中的重(zhòng)点之(zhī)一。

　　分析完中期(qī)的逻(luó)辑变化，再回(huí)到短期的(de)现实(shí)。4月(yuè)的出(chū)口肯定是不(bù)弱的，不过(guò)趋势在走弱，考虑到全球(qiú)经(jīng)济和金融系统在(zài)过(guò)去一段时间(jiān)的风险(xiǎn)暴露逐(zhú)渐增加，再结合越南、韩(hán)国这些重要出口国家近期的数据走势，出口(kǒu)趋势是在走弱的，如(rú)果全球经济动能走(zǒu)弱，一带一路和东(dōng)盟可能也无法(fǎ)单独(dú)把(bǎ)中(zhōng)国出口稳住。与(yǔ)此同时，进(jìn)口继续走弱，在(zài)经历了年初复苏短暂的斜率走(zǒu)陡之后，经济(jì)的(de)复(fù)苏斜率明显趋于(yú)平缓，国内外(wài)新的政策变化又还没有看到，当(dāng)前(qián)市场大逻辑是相对缺乏的，这是我们觉得市场脆弱(ruò)而(ér)均衡的重要原因(yīn)。

　　建军是哪一年>第二，社融信贷一季(jì)度加速放量(liàng)后逐渐(jiàn)回归正(zhèng)常，居民加杠(gāng)杆意愿弱(ruò)。

　　4月新增人民币贷款0.72万亿(yì)，去(qù)年同期0.65万亿；新增社融(róng)1.22万(wàn)亿，去年同期0.93万亿；社融增速(sù)10%，前值10%；M2同比12.4%，预期12.6%，前值12.7%；M1同比5.3%，前值(zhí)5.1%。历史纵向来(lái)看，因为2022年4月本身(shēn)就是社融信贷比较弱的一(yī)个月，所以今年(nián)4月的社融(róng)信贷看上去比去年(nián)多，但实际上(shàng)是比(bǐ)较弱的，比疫情前的(de)2019、2018年4月社融都要弱。就今(jīn)年的(de)节奏来看(kàn)，一季度社融信贷提(tí)前发力(lì)，所以投放巨(jù)大，4月份慢慢回归正常乃(nǎi)至略偏弱的状态。

　　居民的中长贷在(zài)经历了积压需求(qiú)暂时释放之(zhī)后，再度回(huí)归比较弱(ruò)的态势，居(jū)民(mín)中长(zhǎng)贷同(tóng)比比去(qù)年(nián)萎缩1156亿，这意(yì)味着居民(mín)可能非但(dàn)没有明显增加房贷的意愿，反而在(zài)加大还(hái)贷(dài)的量，这与前段时间(jiān)新闻报道的(de)居民提前还房贷现象(xiàng)增加的(de)情(qíng)况一致。另外，根据不(bù)完全统计(jì)的4月部分(fēn)银行的(de)理财规(guī)模变化(huà)，银行理财出(chū)现了明(míng)显的(de)回流，但在(zài)权益市场上资金回流并不(bù)明显，因此极有可能流到了低(dī)风险低波动的相关产品上(shàng)。这说明无论(lùn)是对实物投资还是(shì)金融投资，居(jū)民部门的风险(xiǎn)偏好仍有待修(xiū)复。因此(cǐ)，随着居(jū)民(mín)部门购房欲望(wàng)下降之后(hòu)，整个金(jīn)融部(bù)门其实(shí)并不缺(quē)钱，但(dàn)大家都在等待权益市场系统性风险偏好抬升的一个(gè)明确的政(zhèng)策或(huò)者(zhě)基本面信号(hào)。

　　第三，CPI、PPI：弱复苏(sū)下低通胀，反映的(de)是内生(shēng)动力偏弱(ruò)的预(yù)期

　　中国4月CPI同(tóng)比上涨0.1%，预期上(shàng)涨0.4%，前值上涨0.7%；PPI同比下降3.6%，预期下降3.3%，前值(zhí)下降2.5%，通胀维持低位(wèi)，这反映(yìng)的是国内(nèi)修复动(dòng)力偏弱，而供(gōng)应总体充(chōng)足(zú)，进而价格维持低迷。我们也判(pàn)断在(zài)弱(ruò)修(xiū)复(fù)之下，低通胀的特(tè)质有望延续。

　　结构上(shàng)看，食品(pǐn)价(jià)格继续回落。4月(yuè)CPI食品价格同(tóng)比上涨0.4%，前(qián)值上涨(zhǎng)2.4%，环比(bǐ)下降1%，前(qián)值下降1.4%，由(yóu)于天气转(zhuǎn)暖，鲜菜(cài)上市量增加，鲜(xiān)菜价格同环比大幅(fú)下(xià)降(jiàng)，环比(bǐ)下降6.1%，同比下降13.5%，存栏量也相对充裕(yù)，猪肉价格环比继续(xù)下跌3.8%，降幅有所收窄。核心CPI同(tóng)比上涨0.7%，涨幅与上月持平，环比上涨0.1%。从大类分项(xiàng)来(lái)看(kàn)，食品烟酒、生活用品及(jí)服务、交(jiāo)通和通信同比涨幅回落(luò)；衣(yī)着、居住、教育文化和娱乐涨(zhǎng)幅较上月有所扩大(dà)；医疗保健持平，这反映(yìng)的是普通(tōng)消费品的需求修复较弱，而高端、偏服务项的消(xiāo)费需求率先修复(fù)。

　　PPI同比(bǐ)继续大幅回落，主要受上年同期基(jī)数较高影响，同时全(quán)球库存(cún)周(zhōu)期(qī)去化，制造业偏(piān)弱。生产资料价格同比下(xià)降4.7%，环比下(xià)降0.6%，继续回落；生活(huó)资料同比上(shàng)涨0.4%，环比(bǐ)下降0.3%，均较弱(ruò)。分行业来看，上游和中游煤炭开采、石油和天然(rán)气开(kāi)采、黑色(sè)金(jīn)属采(cǎi)矿(kuàng)、石油、煤炭(tàn)及其他燃料加工、黑色金属冶炼(liàn)和压延加工业均有(yǒu)较(jiào)大拖累(lèi)，电力、热力的生产和供应业、纺织(zhī)服装(zhuāng)服(fú)饰(shì)业，非金属矿(kuàng)采选业同(tóng)比上(shàng)涨。

　　通胀连(lián)续两个月处在(zài)低位(wèi)，我们认为这反映的是内生(shēng)修复动力较弱。季节性(xìng)因素以(yǐ)及产业周(zhōu)期带(dài)来(lái)的食品(pǐn)价格下跌和生产资料价格下(xià)跌，带动CPI同比(bǐ)放缓、PPI大幅回落。随着下(xià)半年基数下降，经济逐(zhú)步修(xiū)复，通(tōng)胀有望回升(shēng)，但我们认为通(tōng)胀短期内也较难回到(dào)1%水(shuǐ)平之上，投(tóu)资均不需要过度考虑(lǜ)“通缩”和“通胀”问(wèn)题。短期来看，物价(jià)回落有助于企业刚性成本(běn)下降(jiàng)，修复(fù)盈利能力，关(guān)注(zhù)通胀的修复更多(duō)反映的是需求修(xiū)复的幅(fú)度(dù)。

　　三、下一步的策略：反弹概率(lǜ)大，要保持交易的灵活(huó)性(xìng)

　　从上(shàng)述基本面的(de)分析出发，我们仍然维持“市场乱(luàn)战(zhàn)，均衡且脆弱(ruò)的交易机会(huì)”的(de)判(pàn)断。从技(jì)术(shù)面看，当前(qián)权益市场的买入理由是(shì)大盘指数(shù)再(zài)度(dù)接(jiē)近前期低位，这(zhè)为我(wǒ)们提供(gōng)了(le)布局机(jī)会(huì)，交易的反弹概率在(zài)加大。从策略(lüè)角度(dù)看(kàn)，投(tóu)资者需要高度重(zhòng)视(shì)交易(yì)的灵(líng)活性。策略的(de)整体(tǐ)包(bāo)括趋势、结构与(yǔ)节奏(zòu)，反弹带来的是节奏的变(biàn)化(huà)，不是趋势和结构的变化。

　　哪(nǎ)些板块反弹(dàn)机会较(jiào)大呢？创金合(hé)信基金宏(hóng)观(guān)策(cè)略配置团队观察各家(jiā)分(fēn)析师(shī)对申万各行(xíng)业2023年归母净利润的预测，可以作为参考。如果让(ràng)反弹更扎实一(yī)些，预期建军是哪一年(qī)业绩变化是一个相(xiāng)对可(kě)靠的数据。

　　环比(bǐ)上周来看(kàn)，市场(chǎng)对公用事业、石油(yóu)石化、房地产(chǎn)等行业基本(běn)面较(jiào)为乐观，预计2023年净利(lì)润分别变化(huà)2.01%、0.59%、0.34%；市场(chǎng)对汽车、农林牧渔、钢铁等(děng)行业(yè)基本面预期有所调整，预(yù)计2023年净利(lì)润分别变(biàn)化-2.25%、-2.00%、-1.94%。

　　【了解作者】

　　魏凤春博士，创(chuàng)金合信基(jī)金首席经济学家，投委会委员兼秘书(shū)长，宏观策(cè)略(lüè)配置部总(zǒng)监(jiān)，兼任MOMFOF投研总(zǒng)部总监，南(nán)开(kāi)大学经济学博士，清华大学管(guǎn)理科学与(yǔ)工程博(bó)士后。学术研究与(yǔ)教学以及宏观经济走势、金(jīn)融(róng)产品分(fēn)析等(děng)实务领域经验丰富、成(chéng)果卓(zhuó)著。从业23年以来(lái)，一直致力于在周(zhōu)期(qī)波动(dòng)的(de)框架内(nèi)运用财政的视角(jiǎo)解构宏(hóng)观经济的运行，将中国经济看作一份资产，通过(guò)资本(běn)资产定价的(de)方式来确定其价值与风险。

　　罗水星博士，创金合信基金经理、首席宏观分析师(shī)，2022年2月(yuè)加入创金合信基(jī)金(jīn)。此前履(lǚ)职博时(shí)基金，负责宏观策略、宏观政(zhèng)策、大类资产配置与(yǔ)择时研究(jiū)。武汉大学学士(shì)，上(shàng)海财经大学经济学硕士、博士，中(zhōng)国社(shè)科院经济学(xué)博士后(hòu)，学术论文多发表(biǎo)于国际SSCI英文核心经济学期刊。

未经允许不得转载：连云港装饰公司,豪泽装饰 建军是哪一年