来源：高瑞东宏(hóng)观笔记

　　核心观点

　　本(běn)周聚焦：

　　一(yī)季度，国(guó)内(nèi)经济回暖主(zhǔ)要缘(yuán)于(yú)疫后(hòu)复(fù)苏红利驱动，表(biǎo)现为生产恢复推(tuī)动出口形势好(hǎo)转，出行(xíng)需求释放催化下游(yóu)消费回(huí)暖。从行业表现(xiàn)看，制造业(yè)从去年(nián)四(sì)季(jì)度的“量价齐跌”转向“量(liàng)升价跌”，企业或(huò)从主动去库转(zhuǎn)向(xiàng)被(bèi)动去库(kù)。从(cóng)景气度边(biān)际表现看，下(xià)游消(xiāo)费制造>；中游装(zhuāng)备制造>；上游(yóu)原(yuán)材料加工；服务(wù)业中，交通运输、住(zhù)宿餐饮、房(fáng)地产等(děng)线下活动回暖，但距离疫情(qíng)前仍(réng)有一定差(chà)距。

　　向前看，考(kǎo)虑(lǜ)到疫(yì)后经(jīng)济脉冲(chōng)式修复放缓(huǎn)、海外总(zǒng)需(xū)求回落预期逐(zhú)步兑现(xiàn)，消费回(huí)暖(nuǎn)和产(chǎn)业升级(jí)将成为推动下一阶(jiē)段(duàn)国内(nèi)经济复(fù)苏的主线(xiàn)。

　　制造(zào)业、服务业是驱动一季(jì)度(dù)经(jīng)济复苏的主因

　　从一季度GDP表现看(kàn)，制造(zào)业，交(jiāo)通运输、房地产等行(xíng)业景气(qì)度明(míng)显提升，而建(jiàn)筑业景气(qì)度回(huí)落，与年(nián)初出口(kǒu)数(shù)据好转(zhuǎn)、服(fú)务消费快速恢复(fù)、房地产销售回暖而投资(zī)疲弱的特点(diǎn)相一致。

　　从制造业内部(bù)来(lái)看(kàn)，今年3月，制造业各(gè)行业景气度普遍(biàn)回暖，多(duō)数从去年(nián)12月的“量价齐跌”转入(rù)“量升价跌”，指向经济复苏初期，供给端修(xiū)复好于需求端，行业整体去库进程尚(shàng)未(wèi)结束。从(cóng)行(xíng)业景气(qì)度边际改善情(qíng)况来(lái)看，下游消(xiāo)费制造>；；；中游装备(bèi)制造>；；；上游(yóu)原材料加工，煤炭(tàn)行业景气度(dù)表现为(wèi)高位放缓。

　　下(xià)游(yóu)消费制造(zào)行(xíng)业中，与出行、地(dì)产后周(zhōu)期相关的酒饮料(liào)茶、纺(fǎng)织服装(zhuāng)、文(wén)教娱、烟(yān)草、家具制造行业(yè)景(jǐng)气度较(jiào)高，部分行(xíng)业表现为“量价齐(qí)升”。

　　中游装备制造业行业景气度居中(zhōng)，表(biǎo)现为“量升价跌(diē)”。从(cóng)“量”维(wéi)度看，电气机械(xiè)、专用设备、运输设备>；；；汽车(chē)制造、金(jīn)属制(zhì)品>；；；通用设备、电(diàn)子设(shè)备。

　　上(shàng)游原(yuán)材料加工行(xíng)业景气度改善幅度(dù)最弱，由于行业(yè)库存水(shuǐ)平偏(piān)高，多数行业仍然受(shòu)到价(jià)格(gé)下(xià)跌的困(kùn)扰，表现为“量升价跌”。从“量”维度看，有(yǒu)色(sè)金属>；；；黑(hēi)色金(jīn)属、非金属矿物>；；；石油(y殖民地和半殖民地区别通俗易懂，中国7个殖民地óu)石化(huà)行业。

　　消费回暖和产(chǎn)业升级或是推动下一阶段经济(jì)复苏的(de)主线(xiàn)

　　一季度，国内经济复苏主要受益于疫后复苏红(hóng)利驱动。需(xū)求方面，出行类(lèi)消费快(kuài)速(sù)复苏，前期(qī)积(jī)压的购房、服务消(xiāo)费需求得(dé)以释放；供给方面(miàn)，国内复工复产加快(kuài)推进，生产端快(kuài)速恢复(fù)，是推动年初出口数据好(hǎo)转的重要(yào)原因。

　　进入3月，经(jīng)济复苏节(jié)奏有所放缓，指向疫后复苏(sū)红利(lì)驱(qū)动(dòng)边际转弱(ruò)，随(suí)着未(wèi)来(lái)海外总需(xū)求回(huí)落的(de)预期逐步兑现，后续驱动国内经济增长(zhǎng)的线索，大概率来自(zì)于(yú)消费回暖和产业(yè)升级两(liǎng)条主线。

　　一(yī)是(shì)，一季度居民收入向上修复，消(xiāo)费(fèi)倾向明(míng)显回升(shēng)，已经高(gāo)于2020-2022年疫情(qíng)期间水平，同时信贷数据指向居民“去杠杆(gān)”势(shì)头缓和(hé)，未来(lái)消(xiāo)费回暖的确(què)定(dìng)性进一(yī)步增强。预(yù)计(jì)交通(tōng)、住宿、餐饮、娱乐等服务消费(fèi)有望持续修复，家(jiā)电、家具、纺服等(děng)与出行(xíng)及(jí)地产后周期相(xiāng)关的可选(xuǎn)消费(fèi)也有望进一步回暖。

　　二是，产业升级路径(jìng)驱(qū)动下，汽车和“新三样”产品(pǐn)出口(kǒu)优势增强，有望维(wéi)持出(chū)口(kǒu)韧(rèn)性；随(suí)着下(xià)游消费(fèi)稳(wěn)步修复、二季度PPI同比(bǐ)触底回升，制造业企业盈利有望(wàng)向上(shàng)修复(fù)，企业将(jiāng)从主(zhǔ)动去库逐(zhú)步(bù)转向被(bèi)动去库(kù)、主动补库，设备投(tóu)资需求有望改善，推(tuī)动中游(yóu)装备制造(zào)景气度维(wéi)持高(gāo)位。

　　风险提示：国内(nèi)经(jīng)济恢复力(lì)度不及预期(qī)；海外需(xū)求超(chāo)预期回落。

　　一、节后消费降温，带(dài)动CPI涨幅明显(xiǎn)回落

　　一、本(běn)周(zhōu)聚焦：疫(yì)后经济复(fù)苏有哪些结构(gòu)性(xìng)特征？

　　1.1 制造业(yè)、服(fú)务业是驱动一季(jì)度经济(jì)复苏(sū)的主因

　　一(yī)季度我(wǒ)国(guó)GDP总(zǒng)量实现(xiàn)超(chāo)预期增(zēng)长，指(zhǐ)向(xiàng)疫后(hòu)复苏(sū)背景下，国(guó)内经济企(qǐ)稳(wěn)回升。但不同(tóng)于海外国(guó)家疫后复(fù)苏的(de)规(guī)律，本轮(lún)国内(nèi)疫后复苏发(fā)生(shēng)在外(wài)需回落、国内经(jīng)济转向高质量发展、居民前期(qī)“去杠杆”的(de)过程中，因此(cǐ)驱动(dòng)疫后经济复苏的(de)力(lì)量并不均衡，行业分化特征明显。因此(cǐ)，我(wǒ)们重点从行(xíng)业层面(miàn)，观(guān)测当前各行业(yè)景气度(dù)水平。

　　从GDP不变(biàn)价观测各行业表(biǎo)现来看，今年(nián)一(yī)季度制(zhì)造业、交通运(yùn)输(shū)业(yè)、房地产业景气度(dù)明显提升，而(ér)建筑业景气(qì)度回落(luò)，与年初(chū)出口数据好转、服务(wù)消费快速恢复、房地产销售回(huí)暖(nuǎn)而投(tóu)资(zī)疲(pí)弱的情况相(xiāng)一致(zhì)。

　　我们以2019年为基(jī)期(qī)计(jì)算各(gè)年份的复合增速，观察各行(xíng)业增加值变化(huà)。

　　今年一季度第一产业增加值增速(sù)为3.6％，低于去年四(sì)季度的4.9％，但仍高于2019年、2020年全年增速，与近年(nián)来加快建(jiàn)设农(nóng)业强国，推进农业农(nóng)村(cūn)现代化的目标有关。

　　今年一(yī)季(jì)度(dù)第二产(chǎn)业增加值增(zēng)速升至(zhì)5.4％，高(gāo)于去年(nián)四(sì)季(jì)度的4.4％。其中，制造业(yè)迎来较快复(fù)苏，增(zēng)加值增速提升至(zhì)5.9％，高于去(qù)年四(sì)季度(dù)的4.7％，但低(dī)于(yú)2021年全(quán)年(nián)增速，与去年下半年之(zhī)后外需转弱(ruò)、居民商品消(xiāo)费恢复偏(piān)慢有关(guān)。而建筑业景气度明显(xiǎn)回(huí)落，增加(jiā)值增速回落至1.9％，低于去年(nián)四季(jì)度的3.1％，主要(yào)受房地产(chǎn)新(xīn)开工拖累。

　　今(jīn)年一季(jì)度第(dì)三产业增加值增速(sù)小幅升至(zhì)4.7％，略高于去年四(sì)季度的4.6％，但(dàn)相较疫情前仍存在产出缺口。其中，受益于居民(mín)出行活动恢复，交通运输(shū)、仓储和邮政业增加值增速明显提(tí)升，自去年四(sì)季度的3.4％升至5.9％，但(dàn)低(dī)于2019年、2021年全(quán)年增速；住宿(sù)和餐饮业(yè)增加值(zhí)增速小幅回升，尽管高(gāo)于疫情(qíng)三(sān)年来的平均增速，但绝(jué)对水平不及2019年，指(zhǐ)向供给水平(píng)恢复较慢。而受(shòu)益于新房和(hé)二手房(fáng)销售回暖，今年一季度房地产业增加(jiā)值增速(sù)回正至2.3％。

　　1.2 制造业领域复苏分(fēn)化(huà)，中下(xià)游改善(shàn)幅(fú)度好于(yú)上游(yóu)

　　对于行业景气度(dù)的观测，我们(men)采用量（各(gè)行业工业(yè)增加值增速）与价格（各行(xíng)业工业(yè)品价(jià)格增速）分别作为供(gōng)需的衡量(liàng)指标。主要(yào)选取28个(gè)主要行业自2019年以来(lái)的月度数据，首先(xiān)将各(gè)行业增加值增速(sù)调整为以2019年为基(jī)期(qī)的复合增速(sù)，其次计算2019年-2023年3月，每月的增加值增速和PPI增(zēng)速的分(fēn)位数水(shuǐ)平，通(tōng)过(guò)对比2022年12月和2023年3月的分位数水平，捕(bǔ)捉(zhuō)其边际变化。

　　今(jīn)年3月，制造业各行(xíng)业景气(qì)度出现普遍回暖，多数从去年12月的“量价齐跌”转入“量升价跌”，指向经济复苏初期(qī)，供给(gěi)端(duān)修复好于需(xū)求端，行业整体去(qù)库进程尚未(wèi)结束。从行业(yè)景气度边(biān)际改善情(qíng)况来看，下游(yóu)消费制造(zào)>；；；中游(yóu)装备制造(zào)>；；；上游(yóu)原材料(liào)加工，煤炭行业景气度呈现(xiàn)高位放缓情况。

　　下(xià)游(yóu)消费制造行业中，与出行、地产(chǎn)后周期相(xiāng)关(guān)的行(xíng)业景气度最高，部分行业步入“量价齐升”阶段。今年(nián)3月，与居民(mín)外出消费相关(guān)的，酒(jiǔ)饮料茶、纺织(zhī)服装、文教娱乐的量价(jià)分位(wèi)数水平均(jūn)处(chù)在高景(jǐng)气度区间，烟草(cǎo)、家(jiā)具制造(zào)行业也呈现“量价齐升”的特征；食品制(zhì)造景气度有所回落，农副加工(gōng)行业表(biǎo)现为“量(liàng)价齐跌(diē)”，食(shí)品制造行(xíng)业表现为“量升价跌”，二者(zhě)价格下跌(diē)主要(yào)与高库存水平(píng)有关，今年2月，库存同(tóng)比均处在2016年以来(lái)90％以上分(fēn)位(wèi)数水平；而随(suí)着防疫需求(qiú)的(de)降(jiàng)温(wēn)，医(yī)药制造业景气度有所回落(luò)，表现(xiàn)为“量跌价平(píng)”。

　　中(zhōng)游装备制造业行业景气度居中，均表(biǎo)现为“量升价跌”。一方面与(yǔ)原材料成本下跌有关，另一方面，也(yě)与(yǔ)年初(chū)外(wài)需表现好于内需，部分行(xíng)业仍在去库(kù)进程有关。其中，电气机械(xiè)、专用(yòng)设(shè)备、运输设(shè)备工业增加值(zhí)增速改善(shàn)幅度(dù)最大，受益于国内产业升级、出(chū)口优势带来(lái)的韧(rèn)性驱动；其次是汽车制造、金属制品，改善幅度最弱的是通用设备(bèi)、电子(zi)设备，与房地产新开工强度(dù)较弱、消费电子(zi)行业周期性走弱有关。

　　上(shàng)游原(yuán)材(cái)料(liào)加工行业景气度改善幅度(dù)偏弱，由于行业(yè)库存水(shuǐ)平偏高，多数行(xíng)业仍受制(zhì)于价格(gé)下跌的(de)困扰，表现(xiàn)为“量升价跌(diē)”。其中，有色金(jīn)属行(xíng)业生产端改善幅度最大，3月增加值增速位于2019年以来70％分位数(shù)水平，但受全球(qiú)大(dà)宗(zōng)商品(pǐn)下行周期影响，价格依旧承(chéng)压；随着年初建筑(zhù)业施(shī)工回暖，相(xiāng)关的(de)黑色金(jīn)属、非(fēi)金属(shǔ)制品景气度提升，但由于(yú)库存水平偏(piān)高(gāo)，价格(gé)仍处在下跌区间，拖累整(zhěng)体盈利水平；石化(huà)链条行业生产水平普遍回暖，但分位(wèi)数水平仍(réng)处在50％以(yǐ)下的景气度偏低区间，今年由于能源危(wēi)机缓(huǎn)解，产品价格相较去(qù)年同(tóng)期(qī)也出现普遍下(xià)跌。

　　煤炭开采景气(qì)度仍处(chù)在高位，但出现(xiàn)边(biān)际(jì)放缓，生(shēng)产及价(jià)格水(shuǐ)平同步(bù)回落。这(zhè)与(yǔ)去年以来(lái)行业产(chǎn)能持续扩张(zhāng)有关，今年2月，煤炭(tàn)开采产成(chéng)品库存(cún)同比处在2016年(nián)以来94％分位数水平。

　　1.3 消费回暖(nuǎn)和产(chǎn)业升级或是推(tuī)动(dòng)下(xià)一阶段(duàn)经济复(fù)苏的(de)主(zhǔ)线

　　一(yī)季(jì)度，国内经济复(fù)苏主要受益于疫后复苏红利。一方(fāng)面，消费场景恢(huī)复后，出行(xíng)类(lèi)消费快速复苏，前期积压(yā)的购房、服务性需求得以释放；另一方(fāng)面，国内复工(gōng)复产加快(kuài)推进，保证供(gōng)给端(duān)的快速恢复，是推(tuī)动(dòng)年初(chū)出(chū)口数(shù)据好(hǎo)转的重要(yào)原因。

　　进(jìn)入3月，经济(jì)复苏节奏有所放缓，指向疫后红利释(shì)放效果转弱(ruò)，随(suí)着未(wèi)来海外总需求回落的预期逐步兑现，后(hòu)续驱动国内经济增长的线(xiàn)索，大概率来自(zì)于消费回(huí)暖和产(chǎn)业升级两条主线(xiàn)。

　　一(yī)是，随着居(jū)民收入提升和(hé)消费意(yì)愿改善(shàn)，未来消费(fèi)回暖(nuǎn)的确定(dìng)性进一步(bù)增(zēng)强，交通、住宿、餐饮、娱乐(lè)等服务(wù)消费(fèi)，以及家(jiā)电、家具、纺服等可选消费景气度均(jūn)有(yǒu)望提升。

　　从一季度(dù)居民收入(rù)和(hé)消费数据看，居民收入(rù)增(zēng)速提升，消费倾向开始回升，已经(jīng)高于2020-2022年，但(dàn)尚未修复至疫情前水平。以2019年(nián)为基期的复(fù)合增速看，今(jīn)年(nián)一季度，全国居民(mín)人均(jūn)可支(zhī)配收入增(zēng)速提升至(zhì)6.4％，高于去(qù)年四季(jì)度的5.6％，居民人均消费支出增速(sù)提升至5.0％，高(gāo)于去年四季度的3.0％。一季度居民平(píng)均消费倾(qīng)向为62.0％，已经高于2020-2022年同期均值60.9％，但(dàn)距(jù)离2019年同(tóng)期的(de)65.2％仍(réng)有一定(dìng)差距(jù)。未来(lái)随(suí)着服(fú)务业恢复持续向好，有(yǒu)望带(dài)动相(xiāng)关(guān)就业(yè)岗(gǎng)位加快恢(huī)复，进一步提振居民(mín)消费意愿。

　　从居民存贷款数据看，居民储蓄意(yì)愿有(yǒu)所减弱，消费和投资信心正在筑底。今年以来，居民储蓄意愿有所减弱，“去杠杆”势头缓和(hé)。从存款数(shù)据看，3月居(jū)民(mín)新增存款同比增量(liàng)降至2051亿元，低于1-2月9375亿(yì)元的同比增量均值，也低于2022年6617亿(yì)元的月均同比增量(liàng)。从贷款数据看，3月居民部门新增净融资同比(bǐ)多增4859亿元(yuán)，其中，短期(qī)信贷(dài)同比多增2246亿(yì)元，中长(zhǎng)期信贷同比多增2613亿元。居民部门新增净融(róng)资连续2个月维持同(tóng)比扩张(zhāng)，指(zhǐ)向居(jū)民(mín)预(yù)期可能(néng)正在筑(zhù)底，“去(qù)杠杆”势头(tóu)开(kāi)始(shǐ)放(fàng)缓。今年(nián)第一季度城镇储户问(wèn)卷调查(chá)结果(guǒ)显(xiǎn)示，倾向于“更(gèng)多储蓄”的居民(mín)占58.0％，比上季度减少3.8个百分(fēn)点；倾向于(yú)“更多消费”和“更多投资”的居民分别占23.2％和18.8％，均(jūn)分别高于上季度的22.8％、15.5％，同样(yàng)也指向居民储蓄意愿(yuàn)降(jiàng)低、消费和投资意(yì)愿(yuàn)提升。

　　二(èr)是(shì)，产业升级路径(jìng)驱动下(xià)，汽车和“新三样(yàng)”产品(pǐn)出口优势增强(qiáng)，以及相关行业设备投资更新，有(yǒu)望推动(dòng)中(zhōng)游装备制(zhì)造景气度维(wéi)持高(gāo)位。

　　一方面，今年一(yī)季度(dù)国(guó)内(nèi)出口数据回暖(nuǎn)，除与欧美供(gōng)需(xū)缺(quē)口短期(qī)走阔、国内复(fù)工复产加快推(tuī)进外，也受益于RCEP政(zhèng)策红(hóng)利持(chí)续释放，以及汽车和“新三(sān)样”产品出口(kǒu)优势增(zēng)强(qiáng)。今年在海外(wài)总需求回落背(bèi)景下，我国与RCEP国(guó)家贸易往来加强(qiáng)、以(yǐ)及新能源(yuán)产品优势强化，有望维持装(zhuāng)备制造(zào)领域出(chū)口韧性。

　　另一方面(miàn)，企(qǐ)业盈利下(xià)滑和库(kù)存高位，对制造业投资扩产造(zào)成一定压力。但随(suí)着下游(yóu)消费稳步修复、二(èr)季度PPI同比触底(dǐ)回升，制造业企(qǐ)业(yè)盈(yíng)利(lì)有(yǒu)望(wàng)向上(shàng)修复。目前看，电(diàn)气机械等(děng)装备制(zhì)造(zào)业去(qù)库(kù)进(jìn)程已进(jìn)入(rù)下半(bàn)场，今年(nián)1-2月专用(yòng)设备、通用设备产成品(pǐn)库存增速呈现(xiàn)触底反弹。随着(zhe)需求回(huí)暖、盈(yíng)利(lì)修复，企业将从(cóng)主动去(qù)库逐步转向(xiàng)被动(dòng)去库、主(zhǔ)动补库，设备投资需求将随之(zhī)提(tí)升(shēng)。

　　二、海外观察

　　2.1金(jīn)融与流动性数据：各国国债收(shōu)益率多数上行

　　美国10年期国(guó)债(zhài)收益率上行。本周(zhōu)（截至4月(yuè)21日）美国10年期国债收益率3.57％，较上周末上行5BP，其中通胀(zhàng)预期较上(shàng)周下行2BP，实际收益(yì)率(lǜ)1.29％，较上周末上升7BP。法(fǎ)国10年期国债收益率较上周末上行(xíng)5BP至2.99％，德(dé)国(guó)10年期(qī)国债(zhài)收(shōu)益率较上(shàng)周末上行7BP至2.44％，日(rì)本10年(nián)期国债(zhài)收益率(lǜ)较上周末上(shàng)行(xíng)2BP至0.48％（截至4月20日(rì)），英国10年期(qī)国债收益率较(jiào)上周末上行20BP 至3.86％（截至(zhì)4月19日）。

　　美国10y-2y国债收益(yì)率利差收窄。本周美国10年期(qī)和2年(nián)期国债期(qī)限利差为-0.60％，较上周下行4BP。美(měi)国AAA级企业期权调整利差较上周末(mò)持(chí)平为0.55％，美(měi)国高收益(yì)债期(qī)权调(diào)整利差(chà)较上周末上行11BP至(zhì)4.54％（截至4月20日）。

　　2.2全球市(shì)场：全球(qiú)股市涨跌分化(huà)，大(dà)宗商品价格普跌

　　全(quán)球股市涨跌分化。本周（4月17日至4月21日），欧(ōu)洲股市普涨(zhǎng)，法国CAC40、英(yīng)国富(fù)时100、德国(guó)DAX分别(bié)上涨0.76％、0.54％、0.47％，意大利富(fù)时MIB下跌(diē)0.45％。美股(gǔ)全线下跌(diē)，标普500、道琼斯工(gōng)业指(zhǐ)数、纳斯达克指数(shù)分(fēn)别下跌0.10％、0.23％、0.42％。亚洲股市(shì)分化，俄罗斯RTS、新(xīn)西兰标普(pǔ)50、日(rì)经225分别上(shàng)涨3.69％、0.40％、0.25％，澳洲标普200、韩国综合指数、上证指(zhǐ)数、恒生(shēng)指数(shù)分别下跌0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大宗商品价格普跌(diē)。其(qí)中，LME铝上涨0.71％，其余大(dà)宗商品价(jià)格普跌(diē)。COMEX黄(huáng)金、COMEX白银(yín)、CBOT小麦(mài)、LME铜、SHFE螺纹(wén)钢、CBOT玉米、CBOT大豆、DCE焦炭、LME锌、DCE焦煤(méi)、ICE布油(yóu)、DCE铁(tiě)矿石(shí)、NYMEX RBOB汽油分别下跌(diē)1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央行观察：美(měi)欧加息步伐或将继续

　　4月19日，美联储褐皮书公(gōng)布(bù)，显示近几周美国(guó)经济增长陷(xiàn)入停滞，通(tōng)胀和(hé)招聘活动放缓，信贷(dài)渠(qú)道变窄。褐皮书(shū)称(chēng)，最(zuì)近几(jǐ)周美国总体经济活动几乎没有变化，几个辖区指(zhǐ)出在不确定性增加(jiā)和对流(liú)动性的担忧加剧之际，银行收紧了(le)贷(dài)款标准(zhǔn)。近(jìn)期(qī)美国总体物(wù)价水平(píng)温(wēn)和上(shàng)升，但价格上(shàng)涨速度(dù)或有所(suǒ)放缓。

　　美联储(chǔ)官(guān)员表示为应对(duì)高通胀，加息步伐或将继续。4月21日，美联储哈克(kè)称，需要进一步收紧政(zhèng)策来应对高通(tōng)胀(zhàng)，加息结束后美联储(chǔ)将需要在一段时间内维持利率稳定(dìng)。同(tóng)日美联储梅(méi)斯特表示，预计今年货(huò)币政策将需(xū)要进(jìn)一步(bù)进入限制性区域，终端利率或将(jiāng)高于5％，具体取决(jué)于经济和(hé)金(jīn)融形势的(de)发展。

　　欧洲央行(xíng)货币政策会议(yì)纪要公布，绝大多数委(wěi)员(yuán)同意将(jiāng)利率上调50个基点。4月(yuè)20日(rì)公布的欧洲央行会议纪要显示(shì)，货币(bì)政策在降低通胀方面仍(réng)有一(yī)段(duàn)路要(yào)走，一些委员(yuán)认为整体而言通胀风险倾向于上行。金融市场紧张局(jú)势被视为经济和通胀(zhàng)前景重(zhòng)大不确定性的来源。然(rán)而除非形势显著(zhù)恶化，否则(zé)金(jīn)融市(shì)场的紧张局势不太可能从根本上改(gǎi)变欧洲央行管(guǎn)理委员会对通胀前(qián)景的评(píng)估。

　　2.4 海(hǎi)外(wài)政(zhèng)策：欧(ōu)洲“芯片法案(àn)”落(luò)地；美财(cái)长耶伦强调美国“国(guó)家安全”

　　4月18日，欧(ōu)洲理事(shì)会和欧洲议会通过了一项临时政治协议，就(jiù)涉及430亿欧元补(bǔ)贴的《The EU Chips Act》最终(zhōng)版本达(dá)成(chéng)一致。法案目标(biāo)是到2030年，欧盟拟动用(yòng)430亿欧元资(zī)金提振半导体行业，以将欧盟占(zhàn)全球半导体制(zhì)造(zào)市场的份额从(cóng)10％提升至至少(shǎo)20％；大幅提升芯片制(zhì)造(zào)工(gōng)艺，建(jiàn)立欧盟的半导体(tǐ)供应链(liàn)，并与(yǔ)美国(guó)和亚(yà)洲同行竞争(zhēng)。

　　4月20日，美国众议(yì)院议(yì)长麦卡锡(xī)表(biǎo)示(shì)，正在推出(chū)一(yī)份债(zhài)务上(shàng)限相关立法措施。白宫需要开始(shǐ)就(jiù)债务上限(xiàn)进行谈判；众议院共和党希望提高债务上限(xiàn)并削(xuē)减支(zhī)出；正在推出一(yī)份债务上限相关立法措施；债务法案(àn)将设法收回(huí)未使(shǐ)用的防疫资金用于日常(cháng)开支(zhī)；法案将(jiāng)减少对国税局的拨款，并结束绿色产业(yè)补贴措(cuò)施(shī)。

　　4月20日，美国财政部长耶伦就中美关(guān)系发表讲(jiǎng)话，表明美(měi)国(guó)无意与中(zhōng)国脱钩，但未来(lái)仍将强调“国家安全”。耶伦宣称(chēng)，任何与中国脱(tuō)钩的努力(lì)都将是(shì)“灾难性的”，美国寻求与中(zhōng)国建(jiàn)立“建设性和公平的经济关系”。但“当美国利益受到(dào)威胁时”，美国将坚定(dìng)地捍卫国家安全，即使以牺牲中美关系(xì)为代价。在国际关系中，耶伦表示美中两国有必要“坦诚(chéng)讨论棘手(shǒu)问(wèn)题”，比如帮助面临债(zhài)务(wù)问题的新兴市场和发展中国家等。

　　三、国内观察

　　3.1上游：原油、铜(tóng)价环比上涨

　　原油价(jià)格环比上(shàng)涨，环比由负转正。2023年(nián)4月(yuè)以来，WTI原油价格环比上涨10.06％，环比由负(fù)转正，由上月的-4.54％转(zhuǎn)正为本(běn)月的10.06％，最新月度均价(jià)为80.75美元/桶。布(bù)伦特原油价格环比上涨7.14％，环比由负转正，由上月的-5.18％转正为本月(yuè)的7.14％，最新月度均价为84.87美元/桶。

　　铜(tóng)价、铝价(jià)环比上涨，铜、铝(lǚ)库存同比(bǐ)下(xià)降。2023年4月以来，铜价环(huán)比(bǐ)上涨0.86％，环(huán)比由(yóu)负转正(zhèng)，由上月的-1.33％转正为(wèi)本月的0.86％，库(kù)存(cún)同(tóng)比下降(jiàng)51.71％，降幅相对上月扩大44.13个百(bǎi)分点。铝价环比上涨2.25％，环比由(yóu)负转正，由上月(yuè)的-5.26％转(zhuǎn)正为本月的(de)2.25％，库存同比下降10.57％，降幅缩窄15.36个百分点。

　　3.2中游：水泥(ní)价格指数环比上(shàng)升(shēng)，螺纹钢价(jià)格环(huán)比(bǐ)下(xià)跌，库存(cún)同比下降

　　水泥价格指数环比(bǐ)上升(shēng)。4月以来，全国水泥价格指数环比上涨2.27％，增幅缩小(xiǎo)0.92个百分点。华北、东北、华东、中南、西北(běi)以及西南各区价格指数环比分别为：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以(yǐ)及3.80％。

　　螺纹钢(gāng)价格环比下跌，库存(cún)同比(bǐ)下降，钢坯库存同比上涨。2023年(nián)4月以来(lái)，螺纹(wén)钢价格(gé)环比由正转负，环比由(yóu)上月(yuè)的0.96％转(zhuǎn)负(fù)为-4.55％。螺纹钢库存同比下降15.42％，跌幅(fú)相对上月缩(suō)窄3.26个百分点。钢坯(pī)库(kù)存同比上涨(zhǎng)64.88％，增幅缩小(xiǎo)157.85个百(bǎi)分点。

　　3.3下(xià)游：商品(pǐn)房成交面(miàn)积增(zēng)幅缩窄，猪价(jià)菜价(jià)下跌，水果(guǒ)价格上涨

　　商品房成交面积(jī)增幅缩(suō)窄(zhǎi)。2023年(nián)4月以来，商品(pǐn)房成(chéng)交面积上(shàng)涨(zhǎng)64.71％，增幅(fú)缩窄12.17个百分点。其中，一线、二线、三线(xiàn)城市商品房成交面(miàn)积同比分别为(wèi)：97.11％、59.75％以及36.2％，同比变(biàn)动(dòng)幅度分别为36.86、-6.71以及(jí)-117.7个百分点。

　　土地成交(jiāo)面积跌幅收窄(zhǎi)。2023年4月以来(lái)，百城土地供应面积同比增速为5.80％，上月为-12.02％；土地成交面积同比(bǐ)增速(sù)为-0.12％，上月为-13.41％；土地成交溢价率(lǜ)为5.50％，较上月上(shàng)涨(zhǎng)1.99个百分点。

　　猪肉(ròu)、蔬菜(cài)价(jià)格(gé)下跌，水果价格上涨。2023年4月以来，猪(zhū)肉价(jià)格环(huán)比(bǐ)下跌5.08％至19.54元/公斤，跌幅相对上月(yuè)扩(kuò)大2.6个百分点。蔬菜价格(gé)环比下(xià)跌8.22％至4.89元/公(gōng)斤(jīn)，跌幅缩窄(zhǎi)0.55个百分(fēn)点。水果价格环比上(shàng)涨0.14％至7.89元/公斤，增幅缩小4.54个百(bǎi)分点。

　　乘用(yòng)车日均零售销量增(zēng)幅扩大。4月以来，乘用车日均零售(shòu)销量同(tóng)比增加17.39％，增幅扩大16.26个百(bǎi)分点。批(pī)发销量(liàng)同比增加15.64％，增幅扩(kuò)大8.26个百分点(diǎn)。

　　3.4流(liú)动性：货币市场利率趋势分化，国债利率普(pǔ)遍下行

　　货币市(shì)场(chǎng)利率趋(qū)势分化，国债利率普遍下行。2023年4月以(yǐ)来，R001较上月末下行(xíng)36bp至(zhì)2.29％；R007较上月末下行120bp至(zhì)2.51％；DR001较上月末上行46bp至2.27％；DR007较上月(yuè)末下行12bp至2.27％。一年期(qī)国债利(lì)率较上月末下行8bp至2.19％。十年(nián)期(qī)国债利率(lǜ)较上月末下行(xíng)2bp至(zhì)2.83％。一年期AAA+企业(yè)债利率较上月末下行3bp至(zhì)2.7％。十年期AAA+企业债(zhài)利率较上月末下(xià)行5bp至3.34％。

　　3.5国内政策：发改(gǎi)委强调提振消费持续回升的动(dòng)力；国资(zī)委强调着力发展(zhǎn)战略性(xìng)新(xīn)兴(xīng)产业

　　4月(yuè)19日(rì)，国家发展改革委(wěi)举(jǔ)行4月(yuè)份(fèn)新闻发(fā)布会(huì)，强调要提振消(xiāo)费持(chí)续回升(shēng)的(de)动力。接下来将重点做好四方面工作(zuò)：一是，研究起草关于恢复和扩大消费的政策文(wén)件，围绕(rào)大(dà)宗消费(fèi)、服(fú)务消费(fèi)、农(nóng)村消费等(děng)重点领域；二是，下大(dà)力(lì)气(qì)稳定汽车消费，大力(lì)推动新能源汽车下乡；三是，会同有关方面优(yōu)化(huà)就业、收入分配(pèi)和消费全链条良(liáng)性循环促进机制；四是，研究(jiū)制定关于营造(zào)放心消费环(huán)境的政策文件。

　　4月19日，国资委党委召(zhào)开扩大会议，强调(diào)推动国资央企(qǐ)着力(lì)发展实体经(jīng)济特别是战略性(xìng)新兴产业(yè)。会议认(rèn)为，要更好推动国资央企在中国式现代化新征程(chéng)中走在前列(liè)，着力提(tí)升科技(jì)自立自强水平，提升自主创新能力；着力发展实(shí)体经济特别(bié)是战(zhàn)略性新兴产(chǎn)业，加快推进现(xiàn)代化产(chǎn)业体(tǐ)系(xì)建设；抓好新一(yī)轮(lún)国企改革深化提升行动组(zǔ)织实施，高水(shuǐ)平参与共建“一带一(yī)路”。

　　4月20日，工信部举办发布会介绍一季度工业和信(xìn)息化发展状况，表示下(xià)一(yī)步将制定(dìng)实施(shī)重点行业稳增(zēng)长的(de)工(gōng)作方(fāng)案。一是营造良好产业发展环境，落实落(luò)细稳(wěn)增长政(zhèng)策举措，抓实抓(zhuā)细部省协(xié)作、部门协同；二是(shì)推动(dòng)出口保稳提(tí)质，加(jiā)大(dà)对(duì)制造业外(wài)贸企业的支持力度，配合有关(guān)部门落实好稳(wěn)外(wài)贸(mào)政(zhèng)策举措；三是促进内需加快恢复，以高质量供给促进消费；四是持续增强发(fā)展动能，加快战略性新(xīn)兴产(chǎn)业的创新发展。