5月(yuè)以来，房地产板块个(gè)股多(duō)出(chū)现小幅(fú)上(shàng)涨(zhǎng)，截至5月10日收盘，中信房地产指数(shù)本月(yuè)涨幅约(yuē)为2％。而以公募基金(jīn)为代表的机构(gòu)对于这(zhè)一板块已(yǐ)经在悄然布局。数(shù)据显示，以南(nán)方和(hé)华夏的两只(zhǐ)老(lǎo)牌ETF基金为例，5月9日时所公布的总(zǒng)份额(é)均较4月28日(rì)时有小(xiǎo)幅增(zēng)长。根(gēn)据基金(jīn)一季报统计，龙头(tóu)与(yǔ)地方(fāng)国企央企获得(dé)增持，持仓数量(liàng)占(zhàn)流通股比重增幅(fú)五只(zhǐ)个股分别(bié)为华(huá)发股份(fèn)+3.40％、滨江集团(tuán)+1.71％、中(zhōng)新(xīn)集团(tuán)+1.49％、卧龙(lóng)地产+0.97％、招商积(jī)余+0.92％。

　　公(gōng)、私募(mù)配置(zhì)房地产或“底(dǐ)部(bù)回升(shēng)”

　　行业(yè)红(hóng)利时代已过 精耕(gēng)细作成共识

　　从(cóng)公(gōng)募(mù)基金对房(fáng)地产(chǎn)的配置(zhì)看，2019年末，公募所持有(yǒu)的房地产行业标的市值(zhí)约(yuē)1188亿元，占其所持股(gǔ)票市值的4.66％左右；2020年市场表现(xiàn)出色，但公募所持(chí)房地产公(gōng)司(sī)市值在股票资(zī)产中的(de)占比却断崖式下跌(diē)至(zhì)1.85％；2021年，这一(yī)数值更是(shì)进一步降至1.56％。

　　不过2022年终于(yú)出现了三年来的首次回升，年底(dǐ)这一数值从1.56％升至1.65％。与此同时，公募对房地产行业的持股比例也同(tóng)步回升，从2021年底的(de)6.94％提高到(dào)2022年末的(de)7.03％。

　　这(zhè)样的势头似乎在今年一季(jì)度得以延(yán)续。数据统计(jì)显示，公募(mù)重(zhòng)仓持有房(fáng)地产板块一季度市(shì)值TOP15门槛为1.6亿元，较2022年四季度(dù)提升6.71％。持(chí)仓(cāng)市(shì)值前(qián)五个股分别为(wèi)保利发展、招商蛇口(kǒu)、万科A、华发股份(fèn)、滨江集团(tuán)，持仓市值占板块(kuài)比(bǐ)重合计达(dá)47.29％，环比下降3.05％。

　　从中不(bù)难发现，公募对于房地产的投资愈(yù)发有集中于龙头的趋势(shì)。Wind显示(shì)，在(zài)公(gōng)募基金一季报汇总的重仓股(gǔ)中，房地(dì)产板块(kuài)排(pái)名最高(gāo)的(de)是保利(lì)发展，在(zài)基金重仓第33位。排名第二(èr)的是招商蛇口，排在第78位。而老(lǎo)牌龙头(tóu)股(gǔ)万(wàn)科A排在第96位。对比(bǐ)去年(nián)四季报(bào)，变化(huà)之处首(shǒu)先在于几只房地产龙头(tóu)股从排位上(shàng)看均(jūn)有退步，尤其是万科最为明显；其次是(shì)金地集团退出(chū)百大之列。但考虑(lǜ)到房地产是复苏链上最后一环，且首季并非行业销(xiāo)售旺季(jì)，其传导到(dào)二级市(shì)场(chǎng)乃至机构持仓上还(hái)需要时间周(zhōu)期。

　　形成共识的是，经济(jì)圈判断房(fáng)地产(chǎn)已经进(jìn)入大分化时代，一二线城市好于三四线城市。而映射到二级(jí)市场投资上，配置(zhì)房地产行业轻松收获行业贝塔的红利(lì)期一去不返了。“如果按照产业周期来分类，包(bāo)括房地(dì)产等(děng)几(jǐ)类(lèi)行业(yè)在盖(gài)特纳曲线里(lǐ)属于成熟(shú)期或者衰退期的行(xíng)业，传(chuán)统认知(zhī)上没(méi)有什么投资机会的。但在这几年特(tè)殊(shū)的行情里包括煤炭、电解铝等类似(shì)的行(xíng)业(yè)也出现了一(yī)些机会，背后的逻辑是供给(gěi)侧发生了更大的变化(huà)。”一不愿(yuàn)具名的上海公募基金经理指出。

　　不过也有公募人士持(chí)谨慎乐(lè)观(guān)态度(dù)：“行业前几年17亿～18亿平方米(mǐ)的年销售面积很难(nán)再出现(xiàn)了(le)，2022年光(guāng)是居民存款数量增(zēng)加(jiā)了15万亿元。中国存量(liàng)有400亿平方米建筑(zhù)面积，考(kǎo)虑存量地产的(de)更新，也有近10亿平方米。需求端还需要有一(yī)定的政策出(chū)来去刺激购房。”

　　宝(bǎo)盈基金(jīn)房地产研究员吕功绩(jì)也指出：“时至今日，无论从城镇化的进(jìn)程，还(hái)是人均住房面积(jī)（接近30平/人），我(wǒ)国(guó)均(jūn)已(yǐ)告别住房短缺(quē)时代，而目前(qián)居民的杠杆率和房价收(shōu)入也不(bù)支撑每(měi)年18万亿(yì)元的销售额，以及过快上行的(de)房价，因而(ér)行业高增的时代(dài)已(yǐ)经(jīng)过(guò)去，未(wèi)来行业的(de)需求或将回落，在(zài)此过(guò)程中，伴随(suí)着地产的高杠杆属性，就很容易出(chū)现(xiàn)信用(yòng)风险问题(tí)（类似2022年的(de)民营(yíng)地产(chǎn)爆雷(léi)），行业进入到供给侧出清的过(guò)程。这个过程中，综合(hé)竞争力强的(de)公司就能够通(tōng)过(guò)大鱼吃小鱼的方式，获得市占(zhàn)率(lǜ)的提升。当行(xíng)业需求见顶回落时，行业的贝塔已(yǐ)经过去了，但(dàn)不代表没有投资机会，机会(huì)在于城市(shì)、位置、产品的阿尔法，而对应到股票(piào)投资，就(jiù)是强竞(jìng)争力公(gōng)司的阿尔(ěr)法(fǎ)。”

　　或许也是基于这样的认识转变，精(jīng)耕细作(zuò)个股成为公募乃至整体机构的(de)务实之举。

　　机构配置房(fáng)地产“风物长(zhǎng)宜放眼量”

　　头(tóu)部央国企、优质(zhì)区域(yù)性标(biāo)的成香饽饽

　　5月(yuè)以来，房地产(chǎn)板块个股多(duō)出现(xiàn)小幅上涨，截至5月10日收盘，中(zhōng)信房地产指数本月涨幅约(yuē)为(wèi)2％。从(cóng)具(jù)体的个股来看(kàn)，《红周刊》利(lì)用Wind统计申万(wàn)房(fáng)地(dì)产板块个股，在纳(nà)入(rù)统(tǒng)计的124只房地(dì)产类标(biāo)的股(gǔ)中，本(běn)月以来实现股价(jià)上涨的达到了81家(jiā)。

　　其中(zhōng)，上述时间段恰好(hǎo)排(pái)名前五(wǔ)的公司月(yuè)内涨幅超过了10％，它们分(fēn)别(bié)是上实发(fā)展、浦东金桥、*ST泛(fàn)海、华夏幸(xìng)福、荣安地产。排名第一的上实发(fā)展，五(wǔ)一假期归来后日(rì)成交量明显(xiǎn)放大，4日、5日(rì)连续两个(gè)交(jiāo)易(yì)日收出涨停。从(cóng)该(gāi)股的基(jī)本面来看(kàn)，上实(shí)发展的主营(yíng)业务为房地(dì)产开发与经营。公司的主要产品及服务为房地产销售、房地产租赁、物业管(guǎn)理服务、工程项目(mù)、酒店经营。从业绩数据来看(kàn)，2022年，其实现(xiàn)营业收(shōu)入52.48亿元，比上期减少47.85％，归母净利润(rùn)1.23亿元，同比下降(jiàng)33.24％。2023年第一季(jì)度，其实现营(yíng)业总收入(rù)27.87亿元，同比增长183.02％；归母净利润(rùn)2.86亿(yì)元，同比扭亏。

　　不(bù)过从十(shí)大(dà)流(liú)通股(gǔ)股东来(lái)看，各(gè)类(lèi)机(jī)构都有(yǒu)对其布局的例子。以3月31日(rì)时的首季(jì)十大流(liú)通股股东来看， 具体包括公(gōng)募的上银基金、私募的迎水(shuǐ)文(wén)龙、中(zhōng)央汇金(jīn)、长(zhǎng)城(chéng)资产管理(lǐ)公司等都跻身前十(shí)的行列。

　　巧合的(de)是，涨幅暂(zàn)时排名第(dì)二的浦东金桥也是上(shàng)海本地房企(qǐ)，其第一季度的收入利润(rùn)规模大幅度复(fù)苏。究其原因，一方面(miàn)是(shì)该公司后疫情时(shí)代出租率复苏至近年来最高，另一方面则是公司拿地结算持续性向(xiàng)好，从数(shù)字上看(kàn)，一(yī)季(jì)度(dù)新增虹口135、138住(zhù)宅(zhái)地块，总建筑面积约54万平(píng)方米。

　　在这样的业绩势头向好背景下，自然也(yě)吸引了知名(míng)机构在其(qí)中持续驻足。从第一季度十大(dà)流通股股(gǔ)东来(lái)看，知名私募高(gāo)毅邓(dèng)晓峰的两(liǎng)只产(chǎn)品依(yī)然在前十(shí)中(zhōng)，这也是连续第三个季(jì)度他有的两只(zhǐ)产品杀入(rù)前十。同时榜(bǎng)单中(zhōng)还有一(yī)支大(dà)名鼎鼎的QFII阿布扎比投资局，其当季还小幅增加了持股(gǔ)。

　　除(chú)去(qù)上述两家上海(hǎi)区(qū)域性地产公司外，荣安地产则是(shì)主要布局在深圳的地产公司，一季报交出的也是一(yī)份报(bào)喜的成绩单：首季(jì)公司实现营业收入51.85亿元，同(tóng)比增(zēng)长35.51％。归(guī)属于上市公司(sī)股东的净利润6.48亿(yì)元，同比增长31.27％。

　　从机构态度来看，《红(hóng)周刊(kān)》注意到两(liǎng)只公募指基首(shǒu)季新(x2022中国挖了乌克兰多少人才，中国从乌克兰引进了多少人才īn)杀(shā)入(rù)十(shí)大流(liú)通股股东行(xíng)列。具(jù)体说来， 南方中证全(quán)指房地(dì)产(chǎn)ETF上榜排(pái)名第(dì)七位，富国中证指(zhǐ)数1000增强则排名第九位，此(cǐ)外联(lián)袂出现的机(jī)构还有(yǒu)QFII高盛国(guó)际和私募迎水聚宝。

　　接受《红(hóng)周刊》采访时，兴证(zhèng)全球基金相(xiāng)关人士(shì)分析：“经历过行业洗牌和(hé)兼并重组后，龙头(tóu)的价(jià)值(zhí)更为笃(dǔ)定突出；从拿(ná)地端看(kàn)，2022年土(tǔ)地市(shì)场大幅降(jiàng)温(wēn)，优质土地供(gōng)给较多（券商(shāng)测算对(duì)应(yīng)潜在毛利率在25％以上，目前房(fán2022中国挖了乌克兰多少人才，中国从乌克兰引进了多少人才g)企的(de)利(lì)润(rùn)率仅(jǐn)20％），绝大多数房企(qǐ)受限于信用问题或者资(zī)金紧张没(méi)法(fǎ)拿(ná)地，龙头房(fáng)企趁机获取低成本土(tǔ)地，龙(lóng)头房企的拿地力度（拿地金额/销(xiāo)售金额）基本在30％以上；从融(róng)资上看，龙头房(fáng)企杠杆率较低(dī)，净负债(zhài)率基本(běn)在70％以(yǐ)下，而(ér)其他房企(qǐ)的(de)净负债率(lǜ)普遍都在100％以上(shàng)，加(jiā)杠杆空(kōng)间有(yǒu)限，从融资成本看，龙头(tóu)房企(qǐ)的融(róng)资成本不断下滑，基本在3％、4％左(zuǒ)右；对应到2023年的销售，龙头房企明显跑赢行(xíng)业，1～4月百强(qiáng)房企的销售(shòu)额增速为9％，而TOP14的(de)销售额增速为29％。”

　　需要(yào)强调的是，在当前中特估的浪潮下，央国企地产股或(huò)存在(zài)发(fā)展的大好机会。中(zhōng)信证(zhèng)券(quàn)指(zhǐ)出：“房地(dì)产行业的结构性机会依然存在，少部(bù)分公(gōng)司(sī)尤其是央企占据(jù)显著优势(shì)，其主要又体现(xiàn)为库存(cún)的优(yōu)势。央企地产(chǎn)公(gōng)司，现阶(jiē)段表(biǎo)现出较(jiào)低的(de)融资成本，优(yōu)质的开(kāi)发(fā)资源和(hé)良好的不动产资产运营能力的多重竞(jìng)争优势。”

　　“即(jí)使没有中特估，国央企相(xiāng)较于民营地产公司也是(shì)更有优势的(de)。”吕功绩强调，“对于减值、土地资源债(zhài)权债务关系等问题，市场对民营房开企(qǐ)业的(de)资产会有更多担忧和质疑，所以在这一轮行业出清(qīng)的(de)过程(chéng)中，央(yāng)国(guó)企相(xiāng)较(jiào)于民企来说估值的修复更明显。中特估的(de)角度(dù)从中长期的(de)维度(dù)看(kàn)，行业的逻(luó)辑在于(yú)集中度提升(shēng)后，行(xíng)业进(jìn)入(rù)高(gāo)质量发展阶段，具备较快速发展(zhǎn)阶(jiē)段更(gèng)稳定且可预(yù)期(qī)的盈利和现金流创(chuàng)造(zào)能力，以此带(dài)来估(gū)值(zhí)中枢的提升，应该关注估值(zhí)相对(duì)较低，企(qǐ)业(yè)自身(shēn)资产(chǎn)的质量好、运营(yíng)能力(lì)强、可以创(chuàng)造持(chí)续(xù)现金流的(de)企业。”

　　“存(cún)量时代中行业(yè)普涨的(de)概率比较低，行业内部将出现分化，要关注将受(shòu)益于(yú)行业集(jí)中度(dù)提升的头部公司(sī)。”星石投资(zī)首席研究官方磊(lěi)也表示(shì)。

　　顺应机构这一思路(lù)的话，或许还是保(bǎo)利(lì)发展、招商蛇口等国资背景龙头前途更为(wèi)光明。不过国投瑞银基(jī)金(jīn)投资部副(fù)总(zǒng)监綦傅鹏表示(shì)：“需要客(kè)观地去(qù)持(chí)续观(guān)察国企央企在(zài)三个方面是否(fǒu)可以维持，首先是(shì)融资成本保持低位，其次是销(xiāo)售份额持续提升，再次是拿(ná)地份(fèn)额持续(xù)提升。”

　　复(fù)苏速度缓慢(màn)

　　机构需要(yào)多给一些耐心

　　而《红周刊》也根据房企一季报梳理发(fā)现(xiàn)，对于2022年的业绩出现的整(zhěng)体(tǐ)下滑，2023年一(yī)季度的业绩分化更(gèng)趋明显，保利发展、滨(bīn)江集团等(děng)房(fáng)企(qǐ)营(yíng)收、净利均实现了(le)业绩的回正，甚至是较大增速的增长(zhǎng)。而这些公司也(yě)是(shì)机构的重仓对象。

　　对此(cǐ)，知名房地产业内(nèi)人士(shì)张宏伟向(xiàng)《红周刊(kān)》分析表示，业绩出现(xiàn)明显改善的(de)房企，主要是因为过去(qù)两三年时(shí)间(jiān)，尤其是在(zài)2021年下半年民营房企不怎(zěn)么投资拿地之后，国(guó)有企(qǐ)业仍(réng)在持续(xù)性地拿地(dì)，且主要集中在核(hé)心城市，投资力度较大。投资的驱动能够推(tuī)动房(fáng)企销售业绩的增长，从而在2023年一季(jì)度(dù)市场恢复(fù)但仍处(chù)于调(diào)整的过程中，能(néng)够保有一个正增长。

　　不过张宏伟同时也提醒表示，在房地产的复苏过程(chéng)中，还面(miàn)临着一些不确(què)定性。其实整(zhěng)个(gè)市场从四月份开始(shǐ)又在往下掉。除了杭州(zhōu)、成都等极个(gè)别城市(shì)四(sì)月环比三月相对表现较好之外，包括北(běi)京、上海在(zài)内的(de)绝大(dà)多数(shù)城市都出(chū)现环比(bǐ)下(xià)滑的情况(kuàng)。而现在五月的市场表现也不太乐观。按(àn)照现在的(de)经济状况(kuàng)、收入情况，以及市场(chǎng)的去(qù)库(kù)存压力、企业的资金(jīn)面压力，可能会出现，到六月份房企为了半(bàn)年报冲业绩(jì)出现市场的(de)短(duǎn)期反弹外(wài)的一(yī)个(gè)市(shì)场乏力现象(xiàng)。也(yě)就是(shì)说，第二季度、第三季度增长不确定性(xìng)的压力(lì)仍旧较大。

　　上海(hǎi)利檀投(tóu)资董事(shì)长陈昊扬(yáng)也向《红周刊》指(zhǐ)出，现在整个房地产以及其上下游产业(yè)链的复苏速度都(dōu)比想象的要慢很多，我(wǒ)们要多给一些耐心，这个时候(hòu)，在房地产以及上下游(yóu)就不是赚快钱的时候(hòu)，只能(néng)赚(zhuàn)他基本面的钱。但这也意味着，只有(yǒu)极为少数的、做(zuò)得比(bǐ)同行好得多的企业(yè)，会伴随整个行业的(de)弱复(fù)苏(sū)，业绩(jì)会逐(zhú)步体现(xiàn)出来。所以只能耐(nài)心地去等(děng)待它的(de)基本(běn)面(miàn)不断地凸显出(chū)来，这需要(yào)时间。

　　（本文已刊(kān)发于5月13日《红(hóng)周刊》，文中提及个股仅为(wèi)举(jǔ)例分析，不做买卖推荐。）

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