文：天风宏观(guān)宋雪涛/联系人孙永乐

　　4月居民新(xīn)增存款-1.2万亿，同比多(duō)减4968亿元，这是居民存款在连(lián)续(xù)13个月同(tóng)比多增后，首次(cì)回落(luò)。

　　在过(guò)去一年多时间(jiān)里，居(jū)民部门积攒了一大笔超额(é)储蓄。今年这笔(bǐ)超额储蓄能否顺利释放对判断经济和资本(běn)市(shì)场走势至关重(zhòng)要。这里我们(men)尝试回答两个问(wèn)题。一(yī)是4月居民(mín)存款同比(bǐ)多减(jiǎn)是不是超额储蓄释放(fàng)的开始？二是这一趋势能否延续？

　　对(duì)上述问(wèn)题(tí)的回答取决于存款会受(shòu)到哪些因素的(de)影响。一般(bān)影响(xiǎng)居民(mín)存款的(de)主要有这(zhè)么几种行为：可支(zhī)配收入、消费支出、金(jīn)融资产相关(guān)收支和房地产相关收(shōu)支。

　　收入(rù)增长、消(xiāo)费减少、金(jīn)融资产赎(shú)回、购房减(jiǎn)少会推动存款增加；反之，收入(rù)减少、消费增加、认(rèn)购金融(róng)资产、购房(fáng)增(曹冲称象的故事说明了什么科学道理，曹冲称象这个故事告诉我们什么道理zēng)加(jiā)、提(tí)前还(hái)贷等则会带动存款回落。

　　2022年居民存款同(tóng)比(bǐ)多增7.9万(wàn)亿是居民少消(xiāo)费(fèi)、少投(tóu)资、少购房的结(jié)果（详见(jiàn)《超额储蓄能否转(zhuǎn)化(huà)成超额消(xiāo)费》，2022.12.31）。此时虽然居(jū)民收入增(zēng)速放缓(huǎn)并提前还贷，但因为投资、购房等(děng)下(xià)滑幅度更大(dà)，所以存(cún)款同比(bǐ)大幅多增。

　　2023年一(yī)季度居民存款同比多增(zēng)2.1万亿则是收入(rù)修复和理财存款化的结果。

　　一季度居(jū)民(mín)人均可支(zhī)配收入同比增长525元，理财存续规模相比于2022年(nián)末(mò)下滑2.6万亿至24.2万亿。另(lìng)外，受银行(xíng)办(bàn)理速度放缓等因素影响，RMBS（个人住房(fáng)抵押贷款支持证券）条件早偿率指数 2 相比于2022年有(yǒu)所回落，即居民提前还款对存款的拖累相比于(yú)去年末略有放(fàng)缓。

　　但是，随着(zhe)居民消费(fèi)和购房行为修复，其对存款的支撑力度减(jiǎn)弱，一季(jì)度(dù)人(rén)均消(xiāo)费支出同比增加(jiā)345元（低(dī)于收入涨(zhǎng)幅）、购房支出同比(bǐ)多增1575亿(yì)元。但因为支(zhī)撑因素的规(guī)模(mó)更大，所以存款继续(xù)回升(shēng)。

　　4月和(hé)一(yī)季度最核(hé)心的不同(tóng)在(zài)于理财市(shì)场的变化(huà)。4月居民存款下滑可能的(de)原因(yīn)一是居民(mín)存(cún)款理财(cái)化；二是提前还贷规模增加(jiā)。因为居民收(shōu)入和(hé)消费数据不足(zú)，暂时无法判断消(xiāo)费和(hé)收入在4月对存款的影响。

　　存(cún)款回流理财是4月存(cún)款回(huí)落的(de)核心原因，4月理财存(cún)量规模环比增加(jiā)1.26万亿至25.5万亿(yì)，结(jié)束(shù)了(le)自去年(nián)10月以来的(de)下行(xíng)趋势(shì)，重回扩张区(qū)间。

　　居(jū)民增配(pèi)理(lǐ)财等资产是(shì)理财风险(xiǎn)降低(dī)、收益(yì)回升和(hé)存款利率下滑(huá)共同作用的结果。受益于债券市场走强(qiáng)，今年理财市场表现逐步好转，理财产品单位破净率从(cóng)2022年12月峰值的29.2％持(chí)续下滑至2023年5月12日的4.7％，叠(dié)加这一时(shí)期下滑的存款(kuǎn)利率，存款对(duì)居民的(de)吸引(yǐn)力逐(zhú)渐(jiàn)减(jiǎn)弱，而理财对居民(mín)的吸引力则不断(duàn)增强。

　　从(cóng)5月理财(cái)规模上看，随着破净率进(jìn)一(yī)步回落，居民还在继(jì)续增配理财产品，存款(kuǎn)理财化趋势(shì)有(yǒu)望延(yán)续。

　　提前还贷规模扩大是(shì)存款下(xià)滑的又(yòu)一个原因。4月早偿率月均值相比于2月低点上行4.3个百分点(diǎn)，相比于3月上行1.9个百分点。

　　居民(mín)加(jiā)大提前(qián)还贷(dài)力(lì)度一(yī)是因为首套(tào)房利率还在下(xià)降(jiàng)，居民(mín)提前还贷(dài)以降低成(chéng)本(běn)，4月沈阳、马(mǎ)鞍山等(děng)多地(dì)继续降低首套房利率，贝(bèi)壳研究院(yuàn)数据显示百城(chéng)首套主(zhǔ)流房贷利率(lǜ)平均为4.01％，环比3月继续回(huí)落1个BP。二是(shì)政策放松后，1、2月份部分积压的还(hái)贷业务在3、4月份办理，这会推动提(tí)前还贷规模走高(gāo)。

　　总(zǒng)的来说，随着理财(cái)市场好(hǎo)转，此(cǐ)前因居民少消费、少投资、少买房等积攒(zǎn)下(xià)来的超额(é)储蓄已经开始(shǐ)部分回流理财市场了(le)，且5月初这(zhè)一(yī)趋势还(hái)在延续。

　　往后来看，理(lǐ)财市(shì)场和提前还贷(dài)在(zài)后(hòu)续几个月里或继续成(chéng)为超(chāo)额存(cún)款的(de)主要流向。

　　五一旅游人(rén)均消(xiāo)费水平未见(jiàn)明显改善或部分表(biǎo)明当下居民消费意愿依旧偏弱，考虑到超额储蓄(xù)的持有分化且并非(fēi)主要来(lái)自消费，后续超额(é)储蓄(xù)对消费的(de)支撑力度依旧偏(piān)弱。（详见《超额储蓄能否转化成超额消费》，2022.12.31）。同时，随(suí)着前期积压的(de)购(gòu)房需求(qiú)逐渐释(shì)放，房地产(chǎn)销售目前(qián)已经有走弱迹(jì)象，地(dì)产短期(qī)或不会成为超储的主要(yào)流向。但是因为按揭利率(lǜ)存在(zài)明显利差，居民提前(qián)还贷行为(wèi)或将延续。从这个角度来看，主要因为少(shǎo)买(mǎi)房、少投资而积(jī)攒下来(lái)的储蓄，在理财(cái)市场环境好转和存款利率(lǜ)下(xià)滑的背景下或将继(jì)续回流到理(lǐ)财市(shì)场(chǎng)。

　　1 存款同比(bǐ)增速使用金(jīn)融机构住户(hù)存款余额+4月新增来(lái)进(jìn)行估(gū)算

　　2早偿率是指(zhǐ)在个人住房抵押贷款中债务人提前偿付的(de)金额在资(zī)产池(chí)未偿(cháng)本金余(yú)额的占比

　　风(fēng)险提示

　　地(dì)产销(xiāo)售变(biàn)动超预期，超额(é)储蓄释放(fàng)弱于预(yù)期，理财市场波动加大

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