5月13日，年内首只央企主题ETF——华泰(tài)柏(bǎi)瑞中(zhōng)证央企红利ETF发布公告称，其累计有效认购申请(qǐng)份额总额超过20亿份发行上限，将启(qǐ)动比例配售。这则小公告体现(xiàn)出市场对这一“中特估”主(zhǔ)题的追(zhuī)捧力(lì)度。

　　实际(jì)上，近期(qī)围绕着“中特估”的行情，市(shì)场(chǎng)关注度非常高，5月15日首批(pī)3只央(yāng)企(qǐ)回报(bào)ETF发行，更成为这一波“中特(tè)估”行(xíng)情的催(cuī)化(huà)剂(jì)。实际上，早在(zài)去年底及今年(nián)一季度，一些基金经理开始调仓换股“中特估概念(niàn)”。

　　目前(qián)“中特估(gū)”资金(jīn)面(miàn)、情绪(xù)面、估值方式等问题成为市(shì)场关注(zhù)焦点，中国(guó)基金报采访多(duō)位投研人(rén)士，解(jiě)析“中(zhōng)特估”这(zhè)些焦点问题。

　　央企主(zhǔ)题(tí)ETF密集(jí)上报发行(xíng)

　　行情催(cuī)化剂？

　　市(shì)场对“中特估”主(zhǔ)题积极追(zhuī)捧。不(bù)仅华(huá)泰柏(bǎi)瑞中证央(yāng)企红利ETF罕见出现(xiàn)启动“比例配售”情况，今年场(chǎng)内多只“中字头”ETF也持续(xù)“吸金”，15只央(yāng)企、国企ETF合计(jì)“吸金”38.56亿元。

　　同时(shí)六的大写是什么字，六的大写是什么怎么写，后(hòu)续(xù)有(yǒu)多(duō)只国央企主题基金发行，市场对此充满期待，如5月15日就有3只央企回(huí)报(bào)ETF，后(hòu)续跟(gēn)踪央企(qǐ)科技引领、央企现代能(néng)源(yuán)等ETF也将获批发行，更(gèng)有(yǒu)扎堆上报(bào)的央(yāng)国企基金在排队入市(shì)。

　　这些(xiē)或成为这一波(bō)“中特估”行情的催化剂。

　　融通红利(lì)机会基金(jīn)经理何(hé)龙表示(shì)，央企ETF发(fā)行在情(qíng)绪上(shàng)是构成催(cuī)化(huà)因素的，近期(qī)银行股大涨的一个催化因素(sù)就是(shì)积极推介相关央(yāng)企(qǐ)ETF的发(fā)行。

　　“随着央企ETF的发行(xíng)，和诸多主题基金的申报发行(xíng)，我认为确实会成(chéng)为引(yǐn)爆行情(qíng)的(de)催化剂，基(jī)本面、资金(jīn)面、政(zhèng)策面都在向(xiàng)好，下半年，中特估有(yǒu)可能独领风骚(sāo)。”万家基金章恒更是表示。

　　同样，博(bó)时基(jī)金指数与量化投资部基(jī)金经理杨振建就表示，近期(qī)密集(jí)申(shēn)报的(de)国(guó)央企主题基金主要(yào)涉(shè)及“股(gǔ)东回(huí)报”、“科技(jì)引领”、“现代(dài)能源(yuán)”几大(dà)主题，这样的布局可以更(gèng)好支(zhī)持央国企(qǐ)的估值重塑。

　　“央企ETF的(de)发(fā)行将(jiāng)成为行情进一(yī)步上涨的催化剂(jì)。去年以(yǐ)来公募基金发行(xíng)整体平(píng)淡，近期多(duō)只(zhǐ)国央企(qǐ)主题基金申报和发行，行(xíng)情(qíng)火热下(xià)将(jiāng)为市(shì)场带来增量资金，有望推动(dòng)进一步(bù)上涨(zhǎng)。”杨(yáng)振建进(jìn)一步表示。

　　此外，银(yín)华基金ETF业务(wù)总监王(wáng)帅认为，公募基金(jīn)积(jī)极布局央国企(qǐ)主题基(jī)金，一(yī)方面是因为新(xīn)一轮深化国企改革的大幕将拉开，叠加“中特估(gū)”概念(niàn)，央国企上市公司的(de)投(tóu)资价(jià)值(zhí)凸显，该主题的基金将为投资(zī)者提供更丰富的(de)工具以参与到央国企投资。另(lìng)一方面(miàn)是落实公募基金(jīn)行业高质(zhì)量(liàng)发展的要求，引导更(gèng)多(duō)资金参与央国企(qǐ)改革，更好发挥公(gōng)募基金服务资本(běn)市(shì)场(chǎng)改革、服务(wù)实(shí)体经(jīng)济和(hé)国家战(zhàn)略的作用。

　　王(wáng)帅表(biǎo)示，未来(lái)央企(qǐ)ETF的发行将为央企相关标(biāo)的和板(bǎn)块带(dài)来增量资(zī)金，提升交(jiāo)易活(huó)跃度，有望成为中特估行情的催化(huà)剂。

　　存量市场中变赛道

　　积(jī)极(jí)调仓换股？

　　2023年以(yǐ)来，市场结构性行情(qíng)明显，中特(tè)估和人工智能成为两大明显的主线，而新能源等前(qián)期热(rè)门赛道股冷却，在此背景下(xià)，一些基金经理开始(shǐ)调仓换股“中(zhōng)特估(gū)概念”。

　　万(wàn)家(jiā)基金基金(jīn)经理章恒(héng)直言，自己目前重(zhòng)点关注三大行业，火电、券商、军工(gōng)，这三大行业主要是央企或地(dì)方(fāng)国(guó)资(zī)所在的行业，民营企业占比较少。

　　“首先(xiān)是基于(yú)行业本(běn)身基(jī)本面在今(jīn)年会有(yǒu)重大的向上变化的(de)机会，比(bǐ)如火电，会受益于煤(méi)炭价格的下跌，扭(niǔ)亏为盈；券商，会受益(yì)于(yú)今年市场成交量(liàng)的放大，盈(yíng)利大(dà)幅增长等。同时，随着(zhe)国有企业改革的推进，大概率这些企(qǐ)业(yè)会进(jìn)入一个(gè)提(tí)质增效、释放业绩的过程。”章恒表示，中(zhōng)特估是过去5年10年改革的成(chéng)果(guǒ)，是(shì)非常基本面的，和他(tā)过去1至2年研究投资思路也非常吻合，为在下半年抓住这(zhè)波中特估的投资机(jī)会做好(hǎo)了准(zhǔn)备。

　　“去年年底已开始重视中特估的投资机会，判断(duàn)中特估的机会未来(lái)三年(nián)分两个阶(jiē)段。”融通红(hóng)利机(jī)会基金经(jīng)理何(hé)龙表示，第一阶段也就(jiù)是(shì)今年(nián)以数字经济(jì)和“一(yī)带一路(lù)”的(de)主(zhǔ)题(tí)普涨性机会为主，包括低于(yú)1倍PB、分红收益(yì)率极高的品种(zhǒng)，将(jiāng)会迎来普涨性的机会(huì)。第二阶段是未(wèi)来两(liǎng)年(nián)，在主题性机(jī)会消散以(yǐ)后，基于(yú)顶层设计对国(guó)央经营管(guǎn)理价值导向变化，我们(men)判断经(jīng)营成果随之(zhī)改(gǎi)变(biàn)是一(yī)个慢变量(liàng)，会在未来两年体现在每一个(gè)央国企的报(bào)表中。

　　何龙强调，目(mù)前(qián)在挖(wā)掘公司(sī)经营层(céng)面可(kě)能发(fā)生显(xiǎn)著正向变化的个股提前进行布局，比如医(yī)药和消费(fèi)等行业。

　　其实一季(jì)报已经显露出不(bù)少(shǎo)基金在(zài)行(xíng)动。国金(jīn)证券研究所(suǒ)数据显示，偏股主动型基金(jīn)2022年年(nián)报(bào)前十大(dà)重仓股股票池(chí)中，“中特估”概(gài)念(niàn)占偏股主动型基金持有股(gǔ)票市(shì)值比例仅有1.18％。而2023年一季(jì)报披露的(de)持仓中，“中特估(gū)”概(gài)念(niàn)占偏股主动型基金持有股票(piào)市(shì)值(zhí)比例(lì)提高到(dào)4.19％。

　　“中特估(gū)”概念股在偏(piān)股主动型基金的(de)持仓(cāng)中，占比明显(xiǎn)提高。上述数据显示，根据(jù)偏(piān)股主(zhǔ)动型基金(jīn)2022年报(bào)及2023年一季报十大重仓(cāng)股的数(shù)据，剔除(chú)个股涨跌影响，估计了各基(jī)金(jīn)主动加仓“中(zhōng)特估(gū)”概念股的(de)市值占(zhàn)2022年末(mò)股(gǔ)票总市值比例，一季度(dù)超(chāo)过30％的偏股(gǔ)主动(dòng)型基金主(zhǔ)动加仓(cāng)了“中特估”概念股，198只基金在2022年(nián)末不持有(yǒu)“中特估”概念股(gǔ)，但在一季度(dù)买(mǎi)入。

　　不仅如此，中信证券数(shù)据(jù)统计也显示，一季度(dù)主(zhǔ)动偏股型公募基金(jīn)对(duì)港(gǎng)股(gǔ)央国企(qǐ)的持(chí)股市(shì)值比重达到2019年以来的新(xīn)高，港股(gǔ)央国企持股(gǔ)总(zǒng)市值占港股持(chí)股(gǔ)总市值的比重(zhòng)由2022年四季度的(de)2六的大写是什么字，六的大写是什么怎么写5.1％提(tí)升至2023年一季(jì)度的32.9％，远高(gāo)于2020年低点时的7.5％。

　　投研上加大力量？

　　构建国(guó)央企专门的(de)股票库

　　可以(yǐ)说中国特色估值体系，正深(shēn)刻影响基金(jīn)公司的投(tóu)研，落实到日常的投(tóu)研流程和实践之中(zhōng)，不少基金公司在加大投研(yán)力量，更有专门构(gòu)建国(guó)央(yāng)企股(gǔ)票(piào)库(kù)。

　　融通红(hóng)利机会基金经理何龙就(jiù)介绍，一方面，从(cóng)顶层设计改变研究员(yuán)过去对国央企的固定(dìng)思(sī)维，需(xū)要实(shí)地(dì)考(kǎo)察国央企(qǐ)，并且需要利用当前国央企愿意交流的契机，多(duō)花精力去(qù)进行跟(gēn)踪发(fā)现变化(huà)。

　　另一方面(miàn)，融通基金在行动上(shàng)，要求(qiú)研究员将自己所覆盖行业的所有国央企构建专门的股票(piào)库，并进行长期跟踪，包括考察(chá)其实地调研的的(de)成果，了解国央企经营思路和财务(wù)导(dǎo)向的(de)变化，结合行(xíng)业趋势和特征(zhēng)，寻找价值洼地，发现预期差(chà)。

　　同样的(de)，银华基(jī)金ETF业务总(zǒng)监王(wáng)帅(shuài)也谈到“认识”上的重视。他表示，通过深入学(xué)习，对“中特估”有了更深刻的认识(shí)：首先(xiān)要认识(shí)市场体制(zhì)机制、行业产业结构(gòu)、主(zhǔ)体持续(xù)发展(zhǎn)能力等方面所体现的鲜(xiān)明中国元素和发展阶段特征，“中特估”应该是在此基础上构建的具有时代特征和中国(guó)特色、符合国家战略导向的估(gū)值体系，而不是(shì)简单(dān)套用国外的传统估(gū)值模型。

　　“中特估是一(yī)种新的提法，但是这(zhè)个概念所涉及到的行业和公(gōng)司(sī)，一直在发生(shēng)的变(biàn)化。”万家基金经理(lǐ)章恒表示，万家基金一(yī)直非常关注(zhù)传统产业的变化，诸如煤(méi)炭、金融、建筑等多个领域，因(yīn)此也(yě)是(shì)一定(dìng)能够抓住中特估这(zhè)波(bō)行(xíng)情的机会的。同(tóng)时(shí)，随着时局(jú)的变化，也在增(zēng)加相关行(xíng)业的研究力量。

　　此外，创金合信基金首席(xí)经济学家魏凤春表示，积极践(jiàn)行中国特(tè)色的估(gū)值体系是资(zī)本(běn)市场(chǎng)使命，投资者(zhě)需(xū)要学习领会(huì)并针对原有的估(gū)值体系(xì)进行改造，以适应(yīng)现实的需要。明确该体系的(de)框架是第一位的工作(zuò)，合理设(shè)置指标(biāo)也非(fēi)常重要，投资(zī)者的认可和实施是最(zuì)终(zhōng)该体系能否具备长期价值的基础。不过，他也提醒，人为(wèi)的拔(bá)估值是很(hěn)大的认知误区，市场化(huà)认可是(shì)基(jī)本的常识，不可误(wù)判。

　　体现社会价(jià)值与国家战略价值

　　新(xīn)估值方(fāng)式(shì)？

　　央国企(qǐ)是国民经济(jì)的支柱，国企央企发展要符合国家战略发展发向，更需(xū)要承担社会公共(gòng)责任等。而这些都应该考虑(lǜ)进(jìn)估值体系之中，也引(yǐn)发市场关注。

　　多数受(shòu)访(fǎng)的基(jī)金(jīn)经理认为，对于国央企(qǐ)的估(gū)值方式要(yào)充分体现企业的(de)社(shè)会价值与国家战(zhàn)略价值，目前已经形成了初步的企(qǐ)业社会价值(zhí)评价体系。

　　“如何定(dìng)价(jià)国有(yǒu)企业承担社会价值、符合(hé)国(guó)家(jiā)战略发展(zhǎn)的价值(zhí)？首要任务就构(gòu)建中国特色的价(jià)值评价体系，改变从(cóng)以私人(rén)股(gǔ)东权益出发(fā)，现金流折现为主要(yào)方法的单(dān)一价值估(gū)值体系，转向社(shè)会整体价(jià)值(zhí)观念、纳入中国特色的ESG评价体系(xì)，充分体现企业的社(shè)会价值与国家(jiā)战(zhàn)略价值。”博时基金(jīn)指(zhǐ)数与量化投资部基金经(jīng)理(lǐ)杨振建表(biǎo)示(shì)。

　　杨振建也直(zhí)言(yán)，近年来国资委指导国内团队对于中(zhōng)国特色ESG披露与评价体系不断探索，结(jié)合国际(jì)通用(yòng)规则，目(mù)前(qián)已(yǐ)经(jīng)形成了(le)初步(bù)的企业社(shè)会价值评价体(tǐ)系(xì)，其中包(bāo)括《企业(yè)ESG披露(lù)指南》、《中央企业上市公(gōng)司环境、社(shè)会及治理（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银华基金ETF业务总监、基金经理王帅也认为，“中(zhōng)特估”应该是注(zhù)重(zhòng)企业价值的可持续估值，要重(zhòng)视股东、员工和社会责任等要素对企(qǐ)业(yè)稳健成长的(de)重大(dà)意义，重视稳定的现金流、持续增长的盈利、科技创新对提升企业(yè)内(nèi)在(zài)价值(zhí)的积极(jí)作用(yòng)，这样(yàng)有(yǒu)利(lì)于提(tí)高估值定价(jià)模型(xíng)的科学(xué)性和有效性。

　　“在指数编(biān)制、策略构建等(děng)实务工(gōng)作中，都有成(chéng)熟的量化指标可以使用，包括净资(zī)产收益率、营业现金(jīn)比率(lǜ)、资产负债(zhài)率(lǜ)、研发经费投入强度等等。”王帅也表(biǎo)示(shì)。

　　嘉(jiā)实金融精选基金经理(lǐ)李欣更细(xì)致分析在估值(zhí)思(sī)维、估值结论、估值判断上有变(biàn)化，尤其是估(gū)值的(de)方法和指标上，他认为(wèi)其包括(kuò)产业链上(shàng)下游的衡量、全要素成本(běn)等，以及在(zài)纵向(xiàng)和(hé)横向上的研究，强(qiáng)调政策优惠、产(chǎn)业发展、市场竞争力和可持续发展(zhǎn)等各种因素(sù)与(yǔ)企业价(jià)值的关系。这(zhè)些因(yīn)素在对估值结(jié)论(lùn)和判断(duàn)的影响上，也使(shǐ)得中国(guó)特色的估值体系与(yǔ)传统的估(gū)值体系有所不同。

　　“所以估值思维的变化，还有(yǒu)估值(zhí)结论(lùn)和估值(zhí)判断的变化，都是(shì)为了更好(hǎo)地(dì)适应(yīng)中国的市场(chǎng)和经济特点(diǎn)，提供更精准、更合(hé)理的企(qǐ)业估(gū)值信息。”李欣表(biǎo)示。

　　不过，创金合信基金(jīn)首(shǒu)席(xí)经济学(xué)家魏(wèi)凤春直言(yán)，这需要(yào)在实践中进行(xíng)探索(suǒ)，目前尚(shàng)没(méi)有公(gōng)认的指标可以使用。

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