金融界(jiè)5月27日消息 近日因为昆明(míng)国资委(wěi)的一封声(shēng)明，让城投债成(chéng)为关注(zhù)的焦点，当(dāng)前地方债的规模和地方(fāng)政府的偿债能力(lì)已经(jīng)越(yuè)来(lái)越被(bèi)重(zhòng)视。如何如何处置地方债务(wù)？

　　中泰(tài)证券(quàn)首席经济学家李迅雷发文称，地方债(zhài)包括地(dì)方一般(bān)债、专(zhuān)项债(zhài)和包括城投(tóu)债在内的各种隐形债，其(qí)规模究竟有多(duō)大，尚(shàng)有争(zhēng)议，但(dàn)增长(zhǎng)迅猛(měng)。包(bāo)括银行、保(bǎo)险、基(jī)金(jīn)等在内(nèi)的机构投资者是地方债的主要持有者，他们普遍担(dān)心的(de)还是城投债务、非标等地(dì)方(fāng)政府隐(yǐn)形债(zhài)风险。例如(rú)，近(jìn)期贵州省(shěng)政(zhèng)府发展研究中心(xīn)提出，“化债工作推(tuī)进异常艰难，仅依靠自身能(néng)力已无法得到有效解决。”

　　在李迅雷(léi)看来，在土地财(cái)政缩水的(de)背(bèi)景下，地方政府的(de)财权与事(shì)权不(bù)匹配问题又凸显出(chū)来(lái)。在我(wǒ)国政府杠杆率水(shuǐ)平并不(bù)算高的前提下(xià)，我国地方政府的杠(gāng)杆(gān)率水(shuǐ)平确实够高了。需要调整中央和(hé)地方之(zhī)间债(zhài)务余额的比例关(guān)系。“今后(hòu)应加大中央政府的(de)发债规模，为(wèi)地方经(jīng)济减(jiǎn)负。”他(tā)明确(què)指出(chū)。

　　李迅雷(léi)认为(wèi)，在当前中(zhōng)国(guó)经(jīng)济转型的关键阶段，维护地方政府的(de)信用(yòng)，防范区域性金(jīn)融(róng)风险显(xiǎn)得尤为重要，故在(zài)城投公司还没有与政府部门(mén)完全“脱钩”之(zhī)前，城(chéng)投鱼目混珠这个故事，鱼目混珠的典故债的“信仰”仍需要保持。

　　李迅雷建(jiàn)议给予(yǔ)困难(nán)省份一定的(de)“托(tuō)底(dǐ)”支(zhī)持(chí)，在(zài)政策上(shàng)大力度支持地方政府“化债”。如帮助(zhù)地(dì)方(fāng)政(zhèng)府（如城投公司的(de)借新还旧(jiù)）降低债务(wù)成本、拉长(zhǎng)债务期限（非(fēi)债券类债(zhài)务展(zhǎn)期，如遵(zūn)义道(dào)桥实践银行贷款展(zhǎn)期(qī)），通过政(zhèng)策性(xìng)银行或商业银(yín)行(xíng)的低息资金来(lái)降低债务成本，让债务更(gèng)加(jiā)容易滚续。

　　李迅雷(léi)还建议(yì)，中(zhōng)央政策上(shàng)支持地方(fāng)政府通过出(chū)让国(guó)有资产来偿债(zhài)。他表(biǎo)示这类典型案例为“茅台化债”：2019年12月、2020年12月茅台集(jí)团两(liǎng)次公告(gào)无(wú)偿(cháng)划转上市(shì)公司共计1亿股(gǔ)股份（合计(jì)占贵州茅台总股本8％，按(àn)当时市价计量(liàng)市值约为1600亿(yì)元）至贵州国(guó)资(zī)。

　　以下文字来源李(lǐ)迅雷金融(róng)与投资（ID:lixunlei0722），原标题(tí)《如何处置地(dì)方债务的辨证(zhèng)思考》

　　截至(zhì)2022年末全国城投有息(xī)债务54.1万亿元

　　城投平(píng)台(tái)成为(wèi)地方债务(wù)主要体现形式

　　城投债是指(zhǐ)城(chéng)投企业公(gōng)开发行的公(gōng)司债(zhài)券和中(zhōng)期票(piào)据(jù)。按照新预(yù)算法(fǎ)、“43号文”出台明确城投债(zhài)与地方政(zhèng)府信(xìn)用脱钩，城投公司定位由地方政(zhèng)府投融资机构转变为市场化运营主体(tǐ)，地方政府不再(zài)对城投债(zhài)兜底。但(dàn)实际上市场仍然(rán)把城投债看作由地方政府(fǔ)背书的高信用等级债券。

　　因此城(chéng)投公(gōng)司通常都(dōu)是地方(fāng)政(zhèng)府下设(shè)的投(tóu)融资机构，很(hěn)难完全独(dú)立(lì)成为(wèi)与政府无(wú)关(guān)的(de)纯市场化的企业。城投的债务主要(yào)包括向银行(xíng)借(jiè)款(kuǎn)和发(fā)行债券融资这两种方式，以(yǐ)前一(yī)种(zhǒng)方式(shì)为主，但后一种债权融资的规模也(yě)不小，到2022年末，余额估计在13万亿(yì)元以上。

　　总体看，2011年以(yǐ)来(lái)，全国(guó)城投有息(xī)债务快速扩张，每年增速均保持在10％以上，到2022年末(mò)，全国城投有息债务为54.1万亿元(yuán)，相较(jiào)2011年的(de)6.4万亿(yì)元增长了7倍以上。

城投平台发债余额的(de)增长

图(tú)片来源：Wind， 中(zhōng)泰证券研究(jiū)所

　　因此，城投平台(tái)实际上已(yǐ)经(jīng)成(chéng)为(wèi)地方债(zhài)务的主(zhǔ)要体现形式，规模明(míng)显超(chāo)过地(dì)方政(zhèng)府(fǔ)的一般债(zhài)和专(zhuān)项债之和。城投平台(tái)中，如今，城投平(píng)台(tái)的债券余额(é)大约为13.8万亿元，迄今并无违约(yuē)案例，说明城投债(zhài)仍属于地方政(zhèng)府背书的(de)高等级信用债。但是，城投(tóu)平台的非标违约情况(kuàng)时有(yǒu)发生，银行贷款展(zhǎn)期、调整还贷方式的也比较多。

　　地方政府(fǔ)应确保城投债按时兑付，不能轻易违(wéi)约

　　当前市场对地(dì)方政府债(zhài)务增长和财(cái)政收入(rù)增速下降甚至负增长的现(xiàn)象普遍(biàn)担心，尤(yóu)其对财力偏弱的东北(běi)、中西部省份，城投债的收益率普遍高于东部发达省市。2022年13个省(shěng)土地出让(ràng)金对政府债务利息(xī)覆(fù)盖程度不足100％（2021年(nián)只有5个(gè)），扣除城投拿地之后，捉襟见肘的情况(kuàng)更加明显。

　　河南的永煤债违约之后，对(duì)河南省(shěng)乃(nǎi)至(zhì)全国的信用债市场都(dōu)造成负面冲击，信用分层现象加剧，部分经济(jì)偏弱区域被边缘化。例如青海、云(yún)南和天津等近几年(nián)融资成本仍在上升；黑(hēi)龙(lóng)江、贵(guì)州2017-2019年融(róng)资成本大幅上(shàng)升，虽然2020年以来(lái)融资成本有所(suǒ)下降，但整体降幅相较(jiào)全国更小。辽宁、广西、吉林(lín)、重(zhòng)庆、陕西、宁(níng)夏和甘(gān)肃2020年以来(lái)城投债(zhài)加权平均票(piào)面利率(lǜ)降幅也明显不如全国(guó)。

　　当(dāng)前在经济复苏不(bù)及预(yù)期的背景下，投(tóu)资者的风险偏(piān)好明显下降(jiàng)。为此，地方政府应该确保城投(tóu)债(zhài)的按时兑付。因为违约(yuē)不(bù)仅不能解决债务问题，反而会(huì)恶化(huà)区(qū)域(yù)信用环(huán)境，导致地方国企融(róng)资(zī)难、融资贵。从未来(lái)区域经(jīng)济发展的角度看(kàn)，政(zhèng)府部门仍需(xū)要持续举债来实(shí)现经济平稳增(zēng)长，需(xū)要(yào)保持政府信用，不(bù)能(néng)轻易违约。

　　建议中央大力度(dù)支持地方(fāng)政府“化债”

　　因(yīn)此(cǐ)，当前迫(pò)切需要增强城投(tóu)债权人的持(chí)有信心(xīn)，首先(xiān)要确保(bǎo)城投债不(bù)违约，这就意味着城(chéng)投公司能够具备低(dī)成本的(de)借新还旧能力。

　　中央提出“谁家(jiā)的(de)孩(hái)子谁家抱”，意味着(zhe)对地方债(zhài)不兜底，但建议给予困(kùn)难省(shěng)份一定的“托底”支持，即在政策上大力度支持地方政府“化债”，如(rú)帮(bāng)助(zhù)地方政府（如城投公司的借新还旧）降低债务成本(běn)、拉长债务期(qī)限（非债券(quàn)类债(zhài)务(wù)展期，如遵义(yì)道桥实践银行贷款展期），通过政策性银行或(huò)商业银行的低息资金来降低(dī)债务(wù)成本，让债务更加容易滚续。

　　此外，对于地方政府可(kě)否通(tōng)过(guò)出(chū)让国有资(zī)产来(lái)偿债方面(miàn)，也希望中(zhōng)央(yāng)给予政(zhèng)策上的(de)支持。因为今年3月1日，国资委在对政协(xié)十三(sān)届全国委员(yuán)会(huì)第五次会议第00503号提(tí)案(àn)的答复中表示，将(jiāng)适时出(chū)台制度规定及操作细则，探索(suǒ)国有(yǒu)权益份额规范化退出的有效方(fāng)式和途径，充分(fēn)发挥有限合伙企业的(de)优势，助(zhù)力国有企(qǐ)业创新发展。

　　通(tōng)过出让国有(yǒu)企业(yè)股权获(huò)得收入偿还债务，典型(xíng)案例为“茅台化债”：2019年(nián)12月(yuè)、2020年12月茅台集团两(liǎng)次公告无偿划转(zhuǎn)上市(shì)公司共计1亿股股(gǔ)份（合(hé)计占(zhàn)贵州茅台总(zǒng)股本(běn)8％，按当时市(shì)价计量市(shì)值(zhí)约(yuē)为1600亿元(yuán)）至(zhì)贵州国资。

　　在当前中国(guó)经(jīng)济(jì)转型的关(guān)键阶(jiē)段，维护地方政府的信用(yòng)，防范区域性金融风险显得尤为重要，故在(zài)城投公司还没有与政府部门(mén)完全“脱钩”之前，城投债的“信(xìn)仰”仍需要(yào)保持。

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