5月13日，年内首只央企主题ETF——华泰柏瑞(ruì)中证(zhèng)央(yāng)企红(hóng)利ETF发布公告(gào)称(chēng)，其累计有(yǒu)效(xiào)认购申请份额总额(é)超过20亿份发(fā)行上限，将启动比例配售(shòu)。这则(zé)小公告体现出市场对(duì)这(zhè)一(yī)“中(zhōng)特估”主题的追(zhuī)捧力度。

　　实际上，近期围绕(rào)着“中特估(gū)”的行情(qíng)，市场关注(zhù)度非(fēi)常高，5月15日(rì)首批3只央(yāng)企回报ETF发(fā)行，更成为(wèi)这一波“中特估(gū)”行情的(de)催化剂。实际上，早在(zài)去年底及(jí)今年一(yī)季(jì)度(dù)，一(yī)些基金经理(lǐ)开始(shǐ)调仓换股“中特估概念(niàn)”。

　　目前(qián)“中(zhōng)特(tè)估”资金面、情(qíng)绪面、估值方式(shì)等(děng)问(wèn)题成(chéng)为市场关注焦点，中国基金报采访多位投研(yán)人士，解析“中特估”这些焦点(diǎn)问题。

　　央企主题(tí)ETF密集上报发行

　　行情催化剂(jì)？

　　市场对“中(zhōng)特估”主(zhǔ)题积极(jí)追捧(pěng)。不仅华泰柏(bǎi)瑞中证央(yāng)企红利ETF罕(hǎn)见出现启动“比例配售”情况，今(jīn)年场内多只“中字头”ETF也持续“吸金”，15只央企、国企ETF合计“吸金”38.56亿元。

　　同时，后续有多(duō)只(zhǐ)国央企(qǐ)主(zhǔ)题基金发行，市场(chǎng)对此充(chōng)满期待(dài)，如(rú)5月15日就有(yǒu)3只央企回报ETF，后续跟踪央(yāng)企(qǐ)科技(jì)引(yǐn)领、央企(qǐ)现代(dài)能源等(děng)ETF也将获批发(fā)行，更有(yǒu)扎堆(duī)上报的(de)央(yāng)国(guó)企(qǐ)基金在排队(duì)入市。

　　这些或成为这一(yī)波“中特(tè)估(gū)”行(xíng)情(qíng)的(de)催化剂。

　　融通红利(lì)机(jī)会(huì)基金经(jīng)理何龙表(biǎo)示(shì)，央企ETF发行在情绪上是构成(chéng)催化因素的，近期银(yín)行股大涨的(de)一个催化因素(sù)就是积极推介相关央企ETF的(de)发行。

　　“随着央(yāng)企(qǐ)ETF的发行，和诸多主(zhǔ)题基金(jīn)的申报发行，我认为(wèi)确实(shí)会成为引爆行情的(de)催化(huà)剂，基(jī)本面(miàn)、资金面、政(zhèng)策面(miàn)都在向好(hǎo)，下半(bàn)年，中特估有可能独(dú)领风骚(sāo)。”万家基金(jīn)章恒更是表(biǎo)示。

　　同样，博(bó)时基金指数与量化投资(zī)部基金经理杨(yáng)振建就表示，近(jìn)期(qī)密集申(shēn)报的国(guó)央(yāng)企主(zhǔ)题基金主(zhǔ)要(yào)涉及“股(gǔ)东回报”、“科技引领”、“现代能源”几大(dà)主题，这(zhè)样(yàng)的布局可以(yǐ)更好支持央(yāng)国企的(de)估值重塑(sù)。

　　“央企(qǐ)ETF的发行将成为行情进一步上涨的(de)催化剂。去年以(yǐ)来公募基金发行(xíng)整体(tǐ)平淡，近期多(duō)只(zhǐ)国央企主(zhǔ)题基(jī)金申报(bào)和(hé)发行，行情火热下将为市(shì)场带来增量资金，有(yǒu)望推(tuī)动进一步(bù)上涨。”杨(yáng)振建进一(yī)步表示。

　　此外，银华基金ETF业务总监(jiān)王帅认为，公募基金积极(jí)布(bù)局央国(guó)企(qǐ)主题基(jī)金，一方面是因为(wèi)新一轮深化国(guó)企改(gǎi)革的大幕(mù)将拉(lā)开(kāi)，叠加“中特估”概念，央(yāng)国企上(shàng)市公司的投资价值(zhí)凸显，该主题的基(jī)金将为投资者提供更(gèng)丰富的工具(jù)以(yǐ)参与到央国(guó)企投资(zī)。另一方面是落实公募基金行业高质(zhì)量发展的要求，引导(dǎo)更多资金参与央国企改革，更好(hǎo)发(fā)挥(huī)公募基(jī)金(jīn)服务(wù)资本市(shì)场改(gǎi)革、服务实体经济(jì)和国家战(zhàn)略的(de)作用。

　　王帅表(biǎo)示，未来(lái)央企(qǐ)ETF的发行将为央企相关标的和板(bǎn)块(kuài)带来增量资金，提(tí)升交(jiāo)易活(huó)跃(yuè)度，有望成为中特估行情(qíng)的催化(huà)剂。

　　存量市场中变(biàn)赛道

　　积极调仓(cāng)换股(gǔ)？

　　2023年(nián)以来，市场(chǎng)结构性行情明显，中特估和人工(gōng)智能成为两大明显(xiǎn)的主线，而新能源等前期热门(mén)赛道股冷却，在此背景下，一些基金经理开始(shǐ)调仓换(huàn)股“中特估(gū)概念”。

　　万家基金基(jī)金经理章恒直(zhí)言，自己目前(qián)重点关(guān)注三大行(xíng)业，火电、券商、军(jūn)工，这三(sān)大行业(yè)主要(yào)是央企或地(dì)方国资所(suǒ)在的行(xíng)业，民(mín)营企业占比(bǐ)较少。

　　“首(shǒu)先是基(jī)于行业(yè)本身基本面在今年会有重(zhòng)大的向上(shàng)变化的机(jī)会(huì)，比如火电，会受(shòu)益于煤炭价格的下跌，扭亏(kuī)为盈；券(quàn)商，会受益于(yú)今年(nián)市场成(chéng)交量的放(fàng)大(dà)，盈利大幅增长等。同时，随着国有企业改革的推进，大(dà)概率(lǜ)这(zhè)些企业会进入一个提质增效、释放业绩的过程。”章恒表示，中(zhōng)特估(gū)是过(guò)去(qù)5年10年改革(gé)的成果，是非常基本面的(de)，和他过去1至(zhì)2年研(yán)究投资思(sī)路也非常吻合，为在下半年抓住这波(bō)中特估(gū)的投(tóu)资机(jī)会做好了准(zhǔn)备(bèi)。

　　“去年年底已开始重视中特(tè)估(gū)的(de)投资(zī)机会，判断中特(tè)估的机会未(wèi)来三年分两个阶段。”融通红利机会基金经理何(hé)龙(lóng)表示，第一阶段也就是今(jīn)年以数字经济(jì)和(hé)“一(yī)带一路”的主题普涨性机会(huì)为(wèi)主，包括低(dī)于1倍PB、分(fēn)红(hóng)收(shōu)益率极高(gāo)的(de)品种，将会(huì)迎来普涨性的(de)机会(huì)。第二阶段是(shì)未来(lái)两(liǎng)年(nián)，在主题性机会消散以后，基于顶(dǐng)层设计对国央经营管理价值导向变化，我们判断经营(yíng)成(chéng)果随之改变是一个慢变量，会在未来两年体(tǐ)现(xiàn)在每一个央国企的报表中。

　　何龙强调，目前(qián)在挖掘公司经营层面可能发生显著正(zhèng)向变化的个股提前进(jìn)行布局，比如医药和消费等行业(yè)。

　　其(qí)实一季报已经显露出不少基(jī)金(jīn)在(zài)行动(dòng)。国金证(zhèng)券研究所数据显(xiǎn)示，偏股主动(dòng)型基金2022年年报前(qián)十大重(zhòng)仓股股票池中，“中特49是质数还是合数为什么是奇数，49是质数还是合数为什么不是奇数(tè)估”概念(niàn)占偏股主动型(xíng)基(jī)金持(chí)有股票(piào)市值比例仅有(yǒu)1.18％。而2023年一(yī)季报(bào)披(pī)露的持仓中(zhōng)，“中(zhōng)特估”概念(niàn)占偏股主(zhǔ)动型(xíng)基金持(chí)有股(gǔ)票市(shì)值(z49是质数还是合数为什么是奇数，49是质数还是合数为什么不是奇数hí)比例提高到4.19％。

　　“中(zhōng)特估”概念股(gǔ)在偏股主动型(xíng)基金的持仓(cāng)中，占比明显(xiǎn)提高。上述数据显示(shì)，根据偏股(gǔ)主动型基金2022年(nián)报(bào)及2023年一季报十(shí)大重仓股的数(shù)据，剔除个股涨跌影(yǐng)响，估(gū)计(jì)了各基金主动(dòng)加(jiā)仓“中(zhōng)特估”概念股的市值占(zhàn)2022年末股票(piào)总市(shì)值比例，一季度超(chāo)过30％的偏股主动型(xíng)基金主动(dòng)加仓了“中特估”概念股，198只(zhǐ)基(jī)金(jīn)在2022年(nián)末不持有“中特估(gū)”概念股，但(dàn)在一(yī)季度买入(rù)。

　　不仅(jǐn)如此，中信证券(quàn)数据统计也(yě)显示，一季(jì)度主(zhǔ)动偏股型公(gōng)募基金对港股央(yāng)国企(qǐ)的持股市值(zhí)比重达到2019年以(yǐ)来的新高，港股央国企(qǐ)持股总市(shì)值占(zhàn)港股持股总市值的比重由2022年(nián)四季度的25.1％提升至2023年(nián)一季度的32.9％，远高于2020年低点时的7.5％。

　　投研上加大力量？

　　构建国(guó)央企专门的股票库

　　可以说中(zhōng)国(guó)特色(sè)估(gū)值体(tǐ)系，正(zhèng)深刻(kè)影响基金公司的投研，落实到日常的(de)投研流程和(hé)实践之中，不少基金公司在加(jiā)大投研力量，更有专门构建国央企(qǐ)股票库(kù)。

　　融通红利机会(huì)基金经(jīng)理何龙就介绍，一方面(miàn)，从顶层设计改(gǎi)变(biàn)研究员(yuán)过(guò)去对国央企的固定(dìng)思维(wéi)，需(xū)要(yào)实地(dì)考察(chá)国央企，并(bìng)且(qiě)需(xū)要利用(yòng)当前国央企愿(yuàn)意交流的契机(jī)，多花精力去进行跟踪(zōng)发现变化。

　　另一(yī)方(fāng)面，融通基金在行(xíng)动上，要求研究员将(jiāng)自己(jǐ)所(suǒ)覆盖行业(yè)的(de)所有国央企(qǐ)构建专门的股票库，并进行长期(qī)跟踪，包括考(kǎo)察(chá)其实地调(diào)研的的成果，了解国央企(qǐ)经(jīng)营思(sī)路和(hé)财务导向的变(biàn)化，结(jié)合行业(yè)趋势和特征，寻找(zhǎo)价值洼(wā)地，发现预(yù)期差。

　　同样的(de)，银华基金ETF业务总监王(wáng)帅也谈到“认识”上的重视。他表示(shì)，通过深(shēn)入学(xué)习(xí)，对“中(zhōng)特估”有了更深刻的认识(shí)：首(shǒu)先要认识(shí)市场(chǎng)体(tǐ)制机制(zhì)、行业产业结构(gòu)、主体(tǐ)持续发展(zhǎn)能力等方(fāng)面所体现的鲜明中国元素(sù)和发展阶段特(tè)征(zhēng)，“中特估”应该是在此基础上构建的(de)具有时代特征和中(zhōng)国(guó)特色、符合国家战略导向的估值(zhí)体(tǐ)系，而不(bù)是简单套用国外的传统估值模(mó)型。

　　“中特估是一种新的提(tí)法，但是这个概念(niàn)所涉(shè)及到的行业和公司，一直在发生的变化。”万家基金经(jīng)理章恒(héng)表(biǎo)示，万家基(jī)金一(yī)直非常关注传统产业的变化，诸如煤(méi)炭、金(jīn)融、建筑等多个领域，因(yīn)此也是一定能够抓住(zhù)中特估这波行情的机会的。同时，随着时(shí)局的(de)变化，也在增加相关行业(yè)的研(yán)究力量。

　　此外，创(chuàng)金合信基金首席经济学家魏凤(fèng)春表示，积极(jí)践(jiàn)行(xíng)中(zhōng)国特色的估值体系是资本市场(chǎng)使(shǐ)命(mìng)，投资者需(xū)要学(xué)习领会并针对原(yuán)有(yǒu)的估值体系进(jìn)行改造，以适应现实的需要(yào)。明确该体系的(de)框(kuāng)架(jià)是第(dì)一位的工作，合(hé)理(lǐ)设置指(zhǐ)标也非常重(zhòng)要，投(tóu)资者的认可和(hé)实施是(shì)最终该体(tǐ)系能否具(jù)备长期价值的基础(chǔ)。不过，他也提醒，人为的拔估值是很大(dà)的认知(zhī)误区，市场化认可是基本的常(cháng)识(shí)，不可误判(pàn)。

　　体现社会(huì)价值(zhí)与(yǔ)国家战略价值

　　新估值方(fāng)式？

　　央国企是国民经济的支柱(zhù)，国企央企发展(zhǎn)要符(fú)合国家战略发(fā)展发(fā)向，更需要承担社会(huì)公共责任等。而这些都应该考(kǎo)虑进(jìn)估值体系之(zhī)中(zhōng)，也(yě)引发市场(chǎng)关注。

　　多(duō)数受访的基(jī)金(jīn)经理认为，对于(yú)国(guó)央企的估值(zhí)方式要充分(fēn)体现企业的社会价值与国家战略价值(zhí)，目(mù)前已经形成(chéng)了初(chū)步(bù)的企业社会价值评价体系。

　　“如何(hé)定价国有(yǒu)企业承担社(shè)会价(jià)值、符合国(guó)家战略(lüè)发展(zhǎn)的价值？首(shǒu)要任务就构建中国特色的价值(zhí)评价体(tǐ)系(xì)，改(gǎi)变从以私(sī)人股东权(quán)益出发(fā)，现金流折现为(wèi)主要方法的单一价值估值体系，转向社(shè)会整体价(jià)值观念、纳(nà)入中国特色的ESG评价(jià)体系(xì)，充(chōng)分体现企(qǐ)业(yè)的社会价值与国(guó)家(jiā)战(zhàn)略(lüè)价值。”博(bó)时基金(jīn)指数与(yǔ)量(liàng)化投资部基金经理杨振(zhèn)建(jiàn)表示。

　　杨(yáng)振(zhèn)建也(yě)直言，近年来(lái)国(guó)资委指(zhǐ)导国内团(tuán)队对于中国特色(sè)ESG披露与评价(jià)体系不断(duàn)探索，结合国(guó)际通用(yòng)规则(zé)，目前已(yǐ)经形成了初步的企业社会价值评(píng)价体系，其中(zhōng)包括《企(qǐ)业ESG披(pī)露(lù)指(zhǐ)南》、《中央企业上市公司环境、社会(huì)及治理（ESG）蓝(lán)皮(pí)书（2022）》等。

　　银华基金ETF业务总监、基金经理王帅也认为，“中特估”应该是注重企(qǐ)业价(jià)值的可持续估值(zhí)，要重视股(gǔ)东、员工和(hé)社会责任等要素对企业稳健成(chéng)长(zhǎng)的重大意义，重视稳定(dìng)的现(xiàn)金流、持续增(zēng)长的盈(yíng)利、科技创新(xīn)对提(tí)升企业内(nèi)在价值的积极作(zuò)用，这样有利(lì)于提高估(gū)值定(dìng)价模型(xíng)的(de)科学性和有效性(xìng)。

　　“在指数编制、策(cè)略构建等实务工(gōng)作(zuò)中，都有成熟的量化指(zhǐ)标(biāo)可以使用，包括净资(zī)产(chǎn)收益率、营(yíng)业现金比率、资(zī)产负债率、研发经费投入强度等等(děng)。”王帅(shuài)也表示。

　　嘉实(shí)金融精选(xuǎn)基金经理李(lǐ)欣(xīn)更细致分析(xī)在(zài)估值思维(wéi)、估值结论、估值判断上有变化，尤其是估值(zhí)的方法和(hé)指(zhǐ)标上，他认为其包括产业链上(shàng)下游的衡量、全要素成本等(děng)，以及在纵向和(hé)横向上的研究，强调政策优惠、产业(yè)发展、市(shì)场竞(jìng)争力和可(kě)持续(xù)发展等各种因(yīn)素与企业(yè)价值的关(guān)系。这些因素在(zài)对估(gū)值(zhí)结论和判断(duàn)的(de)影响上(shàng)，也使得中国(guó)特(tè)色(sè)的估值体系与传统的估值(zhí)体系有所(suǒ)不同。

　　“所以(yǐ)估值思维的变化(huà)，还有估值结论和估值判断的(de)变(biàn)化(huà)，都是为了更好地(dì)适应中国的市场和(hé)经济特点，提供(gōng)更精准、更合理的企业(yè)估(gū)值信息。”李欣表示。

　　不过，创金合(hé)信(xìn)基金首席经(jīng)济学家(jiā)魏凤春直言，这需要在实践中进行探索，目前尚没有公认的(de)指标可以使用。

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