来源：高瑞东宏(hóng)观笔记

　　核心(xīn)观点(diǎn)

　　本周聚焦(jiāo)：

　　一(yī)季(jì)度，国内经(jīng)济回暖主(zhǔ)要缘于疫后复苏红利驱动，表现为生产(chǎn)恢复(fù)推动出(chū)口形势好转(zhuǎn)，出(chū)行(xíng)需求释放催化下(xià)游消费回(huí)暖(nuǎn)。从行业表现看，制造业从去年四季度的“量(liàng)价齐(qí)跌”转(zhuǎn)向“量(liàng)升价(jià)跌”，企业(yè)或(huò)从主动去库转向被(bèi)动去库。从景气度(dù)边际(jì)表(biǎo)现看，下游消(xiāo)费制(zhì)造>；中(zhōng)游装备制造>；上(shàng)游原材料加工；服务业中，交通运(yùn)输、住宿餐饮、房(fáng)地产等线下(xià)活(huó)动回暖，但距离疫(yì)情(qíng)前仍有一定(dìng)差(chà)距(jù)。

　　向前看，考(kǎo)虑到疫后经济脉冲(chōng)式修复放缓、海外总(zǒng)需求回(huí)落预期(qī)逐步兑现，消费(fèi)回暖和产业升级(jí)将(jiāng)成为(wèi)推动下一阶段国(guó)内经济复苏的主线。

　　制造业、服务业是驱动一季度经(jīng)济(jì)复苏(sū)的主(zhǔ)因

　　从(cóng)一(yī)季(jì)度GDP表现(xiàn)看，制(zhì)造业，交通(tōng)运(yùn)输、房地(dì)产等行业景气度明显提升，而建筑业景气度回落，与年(nián)初(chū)出口数据(jù)好(hǎo)转、服务消费快速恢复(fù)、房(fáng)地产销售(shòu)回暖而(ér)投资(zī)疲(pí)弱的特(tè)点相一致。

　　从制(zhì)造业(yè)内部来看，今年3月，制(zhì)造业各行业景气度普遍回暖，多数从去(qù)年12月的(de)“量价齐(qí)跌”转(zhuǎn)入(rù)“量升价(jià)跌”，指向经济(jì)复苏初(chū)期，供给(gěi)端修复好于需求端，行业整体去库进程尚未(wèi)结束。从行业景气(qì)度边际改善情(qíng)况来看，下游消费制造>；；；中游装备制造>；；；上游原材料(liào)加工，煤(méi)炭行业(yè)景气度(dù)表(biǎo)现为(wèi)高(gāo)位放缓。

　　下游消费制造行业中，与出行(xíng)、地(dì)产后(hòu)周(zhōu)期相(xiāng)关的酒饮料茶、纺织服装、文(wén)教娱、烟草、家具制造行业景气(qì)度较(jiào)高，部分行业(yè)表现为“量价齐升”。

　　中游装(zhuāng)备制造业行(xíng)业景气度居(jū)中，表(biǎo)现为“量升(shēng)价跌”。从(cóng)“量(liàng)”维度看，电气机(jī)械、专用设备、运输设备>；；；汽车制造、金属制品>；；；通用设备、电(diàn)子(zi)设备(bèi)。

　　上(shàng)游原材料加工(gōng)行业(yè)景气度(dù)改善(shàn)幅度最(zuì)弱，由于(yú)行(xíng)业库存水平(píng)偏高，多数(shù)行业仍然受到价格下(xià)跌的困扰，表现(xiàn)为(wèi)“量(liàng)升价跌(diē)”。从“量”维(wéi)度看，有色金属(shǔ)>；；；黑(hēi)色金(jīn)属、非金属(shǔ)矿(kuàng)物>；；；石油石化行业。

　　消(xiāo)费回暖和产业升级或是(shì)推动下一(yī)阶段经济复苏的主线

　　一(yī)季(jì)度，国内经济复苏(sū)主要(yào)受益于疫后复苏(sū)红利驱动。需求(qiú)方面，出行类消费快速复苏，前期(qī)积压的购(gòu)房(fáng)、服务消费需(xū)求得以释放(fàng)；供给方面，国内复工复产加(jiā)快推进，生产端快(kuài)速恢(huī)复(fù)，是推动年初(chū)出口(kǒu)数(shù)据好转的重要原因(yīn)。

　　进入3月(yuè)，经济(jì)复苏节奏有所放(fàng)缓，指向疫后复苏红(hóng)利(lì)驱动边(biān)际转弱，随着未来海外总需求回落的预(yù)期逐步兑现，后续驱动国(guó)内经济增(zēng)长的线(xiàn)索(suǒ)，大概率来自于消费(fèi)回暖和产业(yè)升级两条(tiáo)主线。

　　一是，一季度居民收入向上修复，消费倾(qīng)向明显回升，已经高(gāo)于2020-2022年疫情期间水平，同时(shí)信贷数据指向居民“去(qù)杠杆”势头(tóu)缓和(hé)，未(wèi)来消费回暖的确定性(xìng)进一步增(zēng)强。预计交通、住宿、餐(cān)饮、娱乐等服务消费有(yǒu)望(wàng)持续修复(fù)，家(jiā)电、家具、纺服等与出行及地(dì)产后(hòu)周期相(xiāng)关的可(kě)选(xuǎn)消(xiāo)费也有望进(jìn)一步回暖。

　　二是，产业升级(jí)路径驱动(dòng)下，汽车和(hé)“新三样”产品出口优势增(zēng)强(qiáng)，有望维持出口韧性；随着(zhe)下游(yóu)消费稳步修复、二(èr)季(jì)度PPI同比触(特朗普为什么叫懂王吗？ 特朗普为什么称为懂王chù)底回升(shēng)，制(zhì)造业企业盈利(lì)有望向上修复，企业(yè)将从主动去库逐(zhú)步转(zhuǎn)向(xiàng)被动去(qù)库、主(zhǔ)动补库(kù)，设备(bèi)投资需求有望改善，推动中游装备制造景(jǐng)气度维(wéi)持高位。

　　风(fēng)险提(tí)示：国内(nèi)经济恢复力度不及预期；海外(wài)需求超(chāo)预期回落。

　　一、节后消费降温，带(dài)动(dòng)CPI涨幅明(míng)显回落(luò)

　　一、本周(zhōu)聚焦：疫后经济复苏有哪些结构性特征？

　　1.1 制(zhì)造业、服务业是驱动一(yī)季度(dù)经济复苏的主(zhǔ)因

　　一(yī)季(jì)度我国(guó)GDP总(zǒng)量实(shí)现超预(yù)期增(zēng)长，指向(xiàng)疫(yì)后复苏背(bèi)景下，国(guó)内经(jīng)济企稳回升。但不同于(yú)海外国(guó)家(jiā)疫后复(fù)苏的规律，本轮国内疫(yì)后复苏发(fā)生在(zài)外需回(huí)落、国(guó)内经济(jì)转向高质量发(fā)展、居(jū)民前期“去(qù)杠杆”的过程中，因此(cǐ)驱动疫后经济复苏(sū)的(de)力量并不均(jūn)衡，行(xíng)业分(fēn)化特(tè)征明显。因此，我们(men)重(zhòng)点(diǎn)从行业层面，观测当前各行业景气度水平。

　　从GDP不变(biàn)价观测各(gè)行业表(biǎo)现(xiàn)来看，今年一季(jì)度制造业、交(jiāo)通运输业、房地产(chǎn)业景气度明显提升，而(ér)建筑(zhù)业景气度回落，与年初出口数(shù)据好转、服务消(xiāo)费快(kuài)速恢复、房地产销售(shòu)回暖而投资疲弱的(de)情(qíng)况相一致(zhì)。

　　我们以2019年为基期计算各年份的复合增(zēng)速，观(guān)察(chá)各行业增加值变化。

　　今年一季度第一产业增加值增速为3.6％，低于去年四季度的4.9％，但仍高于2019年、2020年全年(nián)增速，与近年来(lái)加快建(jiàn)设农业强国(guó)，推进(jìn)农业农(nóng)村现代化的目标有关。

　　今年一季(jì)度第(dì)二产业(yè)增加(jiā)值增速升(shēng)至5.4％，高于去年四季度(dù)的4.4％。其中(zhōng)，制造(zào)业迎来较(jiào)快复苏，增加值增速提升至5.9％，高于去年四季度(dù)的4.7％，但低(dī)于2021年(nián)全年增(zēng)速，与去(qù)年下半年之后(hòu)外(wài)需转(zhuǎn)弱、居(jū)民商品消费恢复(fù)偏慢有关。而建筑业景气度明(míng)显(xiǎn)回落，增加值增(zēng)速回(huí)落至1.9％，低于去年四季度的3.1％，主要受房地产新开工(gōng)拖累(lèi)。

　　今年一季度第(dì)三产业增加值(zhí)增(zēng)速小幅升至4.7％，略高于去年四季度的4.6％，但相(xiāng)较疫情前仍存在产出缺口。其中，受(shòu)益于(yú)居民出行活动恢复，交通运输、仓储和邮政业增加值增速明显提(tí)升，自去年四季度的3.4％升至(zhì)5.9％，但低(dī)于2019年、2021年(nián)全年增(zēng)速；住(zhù)宿(sù)和餐饮(yǐn)业增加值增速小幅回升，尽管(guǎn)高于(yú)疫情(qíng)三年来的平均(jūn)增速，但绝对水平不(bù)及(jí)2019年，指(zhǐ)向供给(gěi)水平(píng)恢复较慢。而受益(yì)于新房(fáng)和二手房销售回暖，今年(nián)一(yī)季度房地产(chǎn)业增加值增速回(huí)正至2.3％。

　　1.2 制造业领域复苏(sū)分(fēn)化，中下游改善幅度(dù)好(hǎo)于上游

　　对于(yú)行业(yè)景气度的观(guān)测，我们(men)采用量（各行业工业增加值增速(sù)）与(yǔ)价格(gé)（各行业工业品价格增速）分(fēn)别作为(wèi)供需的衡量指标。主要(yào)选取28个主(zhǔ)要行业自2019年以来的月度数据，首先将各(gè)行业增加值增速(sù)调整为以2019年为基期的复合增速，其(qí)次计算(suàn)2019年-2023年3月(yuè)，每月的增加值增(zēng)速和(hé)PPI增(zēng)速的分位数(shù)水平，通过对比2022年(nián)12月(yuè)和2023年3月的分位(wèi)数水平，捕捉其边际变化。

　　今年3月，制造业各(gè)行(xíng)业景(jǐng)气度出现普遍回暖(nuǎn)，多数从(cóng)去年(nián)12月(yuè)的“量价齐跌”转入“量升价(jià)跌”，指向经济复苏(sū)初期(qī)，供给(gěi)端修复(fù)好于需求端，行(xíng)业(yè)整(zhěng)体去库(kù)进程尚未结束。从行(xíng)业景气度边际改(gǎi)善情况来看，下游消费制造(zào)>；；；中游装备制(zhì)造>；；；上游原材料(liào)加工，煤(méi)炭行业景气(qì)度(dù)呈(chéng)现高位放(fàng)缓情况。

　　下游消费制(zhì)造行(xíng)业中，与出行、地产后周期相(xiāng)关的行业(yè)景(jǐng)气度(dù)最(zuì)高，部(bù)分行业步入“量价(jià)齐升(shēng)”阶段(duàn)。今年3月，与居民外出消费(fèi)相关的，酒饮料茶、纺织(zhī)服装(zhuāng)、文(wén)教(jiào)娱(yú)乐(lè)的量价(jià)分位数水平均处在高(gāo)景气(qì)度区(qū)间，烟草、家(jiā)具制造(zào)行业也呈现“量价(jià)齐升”的特征；食(shí)品制造景气度(dù)有所回落(luò)，农副加工行业(yè)表现(xiàn)为“量价(jià)齐跌”，食(shí)品(pǐn)制造行业(yè)表(biǎo)现为“量(liàng)升(shēng)价跌”，二者价(jià)格下(xià)跌(diē)主要(yào)与高库存水平有关，今(jīn)年2月，库存同比均处(chù)在(zài)2016年以来(lái)90％以(yǐ)上分位数水平；而随着防疫需求的降温，医药(yào)制造业景(jǐng)气度有所(suǒ)回落，表现(xiàn)为(wèi)“量跌价(jià)平”。

　　中游装备制造业行业景(jǐng)气(qì)度居中，均表现为“量(liàng)升(shēng)价(jià)跌”。一方面与(yǔ)原材(cái)料成本下跌(diē)有关(guān)，另一方面，也与年初(chū)外(wài)需表现好于内(nèi)需，部(bù)分行业(yè)仍在去库进(jìn)程有关。其中，电气机(jī)械、专用设备、运输设备工(gōng)业增加(jiā)值增速改善幅度最大(dà)，受益于国内产业升(shēng)级、出口优(yōu)势带来的(de)韧性(xìng)驱(qū)动；其次是(shì)汽车(chē)制造、金(jīn)属制品(pǐn)，改善幅度(dù)最(zuì)弱的是通用设(shè)备、电子设备(bèi)，与房地产新开工强度较弱、消(xiāo)费(fèi)电子行业周期(qī)性走弱有(yǒu)关。

　　上游原材料加工行业(yè)景气度改善幅(fú)度偏弱，由于行业库(kù)存(cún)水平偏(piān)高，多数行业仍受制于价格下跌(diē)的困扰，表现(xiàn)为(wèi)“量升(shēng)价(jià)跌”。其中，有色金(jīn)属行业生(shēng)产(chǎn)端改善幅度(dù)最大(dà)，3月(yuè)增(zēng)加值增速位于2019年以(yǐ)来(lái)70％分(fēn)位数(shù)水平，但受全球大宗(zōng)商品下行周期影响，价格依(yī)旧承压；随着年(nián)初建筑业(yè)施工回暖，相关的黑色金属、非(fēi)金属制品景气度(dù)提(tí)升，但(dàn)由于库存水(shuǐ)平偏高，价(jià)格仍处在下跌区间，拖累整体(tǐ)盈(yíng)利(lì)水平(píng)；石化链条行业生产水平普遍回暖，但(dàn)分位(wèi)数水(shuǐ)平仍处在50％以(yǐ)下(xià)的(de)景气(qì)度(dù)偏低区间(jiān)，今年由于能源危机缓解，产品价(jià)格相较去年同(tóng)期也出现普遍下跌。

　　煤炭(tàn)开采景气度仍处在高位，但出现边际放缓，生产及价格水(shuǐ)平(píng)同步回(huí)落。这(zhè)与去年以来行业(yè)产能持(chí)续扩张有关，今(jīn)年(nián)2月，煤(méi)炭开(kāi)采产成品库(kù)存(cún)同比处在2016年(nián)以来94％分位数水平。

　　特朗普为什么叫懂王吗？ 特朗普为什么称为懂王lt="高瑞东 刘星辰(chén)：疫后经济(jì)复苏有哪些结构性特征？" src="http://getimg.jrj.com.cn/images/2023/04/weixin/one_20230423110008310.png">

　　1.3 消费回暖和(hé)产业升级或是推动下一阶段(duàn)经济复苏的主(zhǔ)线

　　一季度，国内经济(jì)复苏(sū)主(zhǔ)要受(shòu)益于(yú)疫后复苏红(hóng)利。一(yī)方(fāng)面，消费场(chǎng)景(jǐng)恢复后(hòu)，出行类消费快速复苏，前期积压的购房、服务性需求得以释放；另一方面(miàn)，国内复工复产加快推进，保证供给端(duān)的快速(sù)恢复(fù)，是推动年初出口数据好转(zhuǎn)的重(zhòng)要原因。

　　进(jìn)入3月，经济复苏(sū)节奏有所放缓(huǎn)，指向疫后红利(lì)释放效果转(zhuǎn)弱，随着未来(lái)海外总需求回落的预期(qī)逐步兑现，后续(xù)驱动国内经济增长的线索(suǒ)，大概率来自于(yú)消费回暖和产(chǎn)业(yè)升级两条(tiáo)主线。

　　一是，随(suí)着(zhe)居民收入提(tí)升和(hé)消(xiāo)费意愿改善，未(wèi)来消费(fèi)回暖的确(què)定性进(jìn)一步增强，交通、住宿(sù)、餐饮、娱乐等服务(wù)消费，以及家电、家具、纺(fǎng)服(fú)等(děng)可选(xuǎn)消费景气度均有(yǒu)望(wàng)提升。

　　从一季度(dù)居民(mín)收入和消费(fèi)数据(jù)看，居民(mín)收入增速提升，消费(fèi)倾向开(kāi)始回升，已经高于2020-2022年，但尚未修复至疫(yì)情前(qián)水平。以(yǐ)2019年为基期的(de)复合增速看，今年一季度(dù)，全国居民人均(jūn)可支(zhī)配收(shōu)入增(zēng)速提升至6.4％，高于(yú)去年四季度的5.6％，居民人均(jūn)消费支(zhī)出增速提升至5.0％，高于去年四季度的3.0％。一季度居(jū)民平(píng)均(jūn)消费倾(qīng)向为62.0％，已(yǐ)经高(gāo)于2020-2022年同期均值60.9％，但距(jù)离(lí)2019年同期的65.2％仍有(yǒu)一定差距。未来随着服务业(yè)恢复持续向好，有望带动相关就(jiù)业岗位加(jiā)快恢(huī)复，进一步(bù)提(tí)振居民消费(fèi)意愿。

　　从居民(mín)存贷款数据看，居民(mín)储蓄意愿有所减弱，消费(fèi)和投资信心正(zhèng)在筑底。今年(nián)以(yǐ)来，居(jū)民储蓄意愿有所(suǒ)减弱，“去杠杆”势头缓和。从存(cún)款数据看，3月居民新增存款同比增量降至2051亿元，低于(yú)1-2月9375亿元的同(tóng)比增量均值(zhí)，也低于2022年(nián)6617亿元的月均同比(bǐ)增量。从贷款数(shù)据看，3月居民(mín)部门新增净融资同比多增4859亿元，其(qí)中，短期信贷同比多增(zēng)2246亿元，中长期信(xìn)贷同比多(duō)增(zēng)2613亿(yì)元。居民部(bù)门(mén)新(xīn)增净融资连续2个月(yuè)维持(chí)同比扩张，指向居民预期可(kě)能(néng)正在筑底，“去杠杆”势头开始放缓。今年第一(yī)季度(dù)城镇(zhèn)储户问卷调(diào)查结果显示，倾(qīng)向于“更(gèng)多储蓄”的居民占58.0％，比上季度(dù)减少3.8个百分点；倾(qīng)向(xiàng)于“更多消费”和“更多投资”的居民分别占23.2％和(hé)18.8％，均分别高于上(shàng)季(jì)度的22.8％、15.5％，同(tóng)样也指向居民储蓄(xù)意愿降低、消(xiāo)费和投(tóu)资意(yì)愿提升。

　　二是(shì)，产业升(shēng)级(jí)路径驱动(dòng)下(xià)，汽车和“新三(sān)样”产(chǎn)品出口(kǒu)优(yōu)势增(zēng)强，以(yǐ)及相关行业(yè)设(shè)备投资更(gèng)新，有望推动中游装(zhuāng)备制造景气度维持高位。

　　一方(fāng)面(miàn)，今年(nián)一(yī)季度国内(nèi)出口数据(jù)回暖，除(chú)与欧(ōu)美(měi)供(gōng)需(xū)缺口短期走阔(kuò)、国(guó)内复工(gōng)复(fù)产加快推进外(wài)，也受益于RCEP政策红利持续释放(fàng)，以及汽车和(hé)“新三样(yàng)”产(chǎn)品出口(kǒu)优势增强。今(jīn)年(nián)在海外总需求(qiú)回落背景下(xià)，我国与RCEP国家贸易(yì)往来加强、以(yǐ)及新能(néng)源产品优势(shì)强(qiáng)化，有(yǒu)望维持装备(bèi)制(zhì)造领域(yù)出口韧性(xìng)。

　　另一方面(miàn)，企业盈利下滑和(hé)库存高位，对制造业(yè)投资扩产(chǎn)造成(chéng)一定压力。但(dàn)随(suí)着下(xià)游消费稳步(bù)修(xiū)复、二季度PPI同比触底回升，制(zhì)造业企业盈利(lì)有望向(xiàng)上(shàng)修复。目前看，电气(qì)机械等(děng)装备制造(zào)业去库进程已进入下半(bàn)场，今(jīn)年1-2月专用设备、通用设备(bèi)产成(chéng)品库存(cún)增速呈现触底(dǐ)反弹。随着需求回(huí)暖、盈利修(xiū)复，企业将从(cóng)主动去库逐步转向被动去库(kù)、主(zhǔ)动补库，设备投资(zī)需求将随(suí)之提(tí)升。

　　二、海(hǎi)外观察

　　2.1金融(róng)与流(liú)动性数据(jù)：各(gè)国国(guó)债收(shōu)益(yì)率多数(shù)上行(xíng)

　　特朗普为什么叫懂王吗？ 特朗普为什么称为懂王trong>美国10年期(qī)国债收益(yì)率上行(xíng)。本周（截(jié)至(zhì)4月21日）美国10年期国债收益率3.57％，较上周(zhōu)末上行5BP，其中通胀预(yù)期(qī)较上周下行2BP，实际收益率1.29％，较(jiào)上周末上升7BP。法国10年期国债收(shōu)益率(lǜ)较(jiào)上(shàng)周末上行5BP至2.99％，德国10年期国债收益率较上周末(mò)上行7BP至2.44％，日本10年期国债收益率较上(shàng)周末上行(xíng)2BP至0.48％（截至4月20日），英国10年期国债收益(yì)率较(jiào)上(shàng)周末上行20BP 至3.86％（截至4月19日(rì)）。

　　美国(guó)10y-2y国债收益率利差(chà)收窄。本(běn)周美国10年(nián)期和2年期国债(zhài)期限利差为-0.60％，较上周下行4BP。美国AAA级企(qǐ)业期权调整利差较上(shàng)周(zhōu)末(mò)持平(píng)为0.55％，美(měi)国(guó)高收(shōu)益(yì)债(zhài)期权调整(zhěng)利差(chà)较(jiào)上(shàng)周末上行(xíng)11BP至4.54％（截(jié)至4月(yuè)20日）。

　　2.2全球市场：全(quán)球股市涨跌分化，大宗商品价格(gé)普(pǔ)跌

　　全球股(gǔ)市涨跌分化。本周（4月17日(rì)至4月21日），欧洲股市普(pǔ)涨，法国CAC40、英(yīng)国富时100、德国DAX分别上涨0.76％、0.54％、0.47％，意大利富(fù)时MIB下跌0.45％。美股全(quán)线下跌，标普500、道琼(qióng)斯工业指数(shù)、纳斯达(dá)克指数分别下跌0.10％、0.23％、0.42％。亚(yà)洲股市分化(huà)，俄罗斯RTS、新西(xī)兰标普50、日经225分别上涨(zhǎng)3.69％、0.40％、0.25％，澳(ào)洲标普(pǔ)200、韩(hán)国综合(hé)指数、上证(zhèng)指(zhǐ)数、恒生指数分别下跌0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大宗商(shāng)品(pǐn)价格普跌。其中(zhōng)，LME铝上涨0.71％，其余大宗商品价格普跌。COMEX黄金(jīn)、COMEX白银、CBOT小(xiǎo)麦、LME铜、SHFE螺纹钢(gāng)、CBOT玉米、CBOT大豆、DCE焦炭、LME锌(xīn)、DCE焦(jiāo)煤、ICE布油、DCE铁矿石、NYMEX RBOB汽油分别下跌1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央行观察(chá)：美(měi)欧加息步伐或(huò)将继续(xù)

　　4月19日，美联储褐皮书(shū)公布，显示近几周美国(guó)经济增长(zhǎng)陷入停滞，通(tōng)胀和(hé)招聘(pìn)活动放缓，信贷渠道变窄。褐皮书称，最近几周(zhōu)美(měi)国(guó)总体经(jīng)济活动几乎没有(yǒu)变化，几个(gè)辖(xiá)区(qū)指出在不确定(dìng)性增加和对流(liú)动(dòng)性(xìng)的担忧(yōu)加剧之际，银(yín)行收紧了贷(dài)款标准。近期美国(guó)总体物价水平温和上升，但价(jià)格(gé)上涨速度或有所(suǒ)放缓。

　　美联(lián)储官员表(biǎo)示为应对高通胀，加息步伐或将继续。4月21日，美联储哈克称，需要(yào)进(jìn)一步收紧(jǐn)政策来应对高通胀，加息结束后美(měi)联储将需要在一段时间内(nèi)维持利率稳定。同日美(měi)联储梅斯特表示，预计今年货(huò)币政(zhèng)策将需要(yào)进(jìn)一(yī)步进入限制性区域(yù)，终端(duān)利率或将高(gāo)于(yú)5％，具体取决于经济和金融形势(shì)的发(fā)展。

　　欧(ōu)洲央(yāng)行(xíng)货(huò)币政(zhèng)策会议纪要公布，绝大多数委员同意将利率(lǜ)上调50个基点(diǎn)。4月(yuè)20日公布(bù)的(de)欧洲央行会议纪要(yào)显示，货币政策在降低通胀方面仍有一段路要走，一(yī)些委员认为整体而言通胀风险倾向于上行(xíng)。金(jīn)融市场紧张局势被视(shì)为经济和(hé)通胀前景重大不确定性的来(lái)源。然而除非形势显著恶(è)化(huà)，否则金融市场(chǎng)的紧张局势不(bù)太可能从(cóng)根本上(shàng)改变欧洲央行管理委(wěi)员会对通胀前景(jǐng)的评估。

　　2.4 海外政策：欧洲“芯(xīn)片法案”落(luò)地；美(měi)财长耶伦强调美国“国(guó)家安(ān)全”

　　4月18日(rì)，欧洲理(lǐ)事(shì)会和欧(ōu)洲议会通过了一项临时政(zhèng)治协议，就涉及430亿欧元补(bǔ)贴的《The EU Chips Act》最(zuì)终版本达成一(yī)致。法案目(mù)标是到2030年，欧(ōu)盟(méng)拟(nǐ)动用430亿(yì)欧元资金提振(zhèn)半导(dǎo)体(tǐ)行业，以将欧(ōu)盟占全球半(bàn)导体制造市场的份(fèn)额从10％提升至至少20％；大(dà)幅提升芯片制造(zào)工艺，建(jiàn)立欧盟的半导体供应链，并(bìng)与美国和亚洲(zhōu)同行竞争。

　　4月20日，美国众议院议(yì)长(zhǎng)麦卡锡表示，正在推出一份债务(wù)上(shàng)限相关(guān)立法(fǎ)措施。白宫需要开始就债(zhài)务上(shàng)限进行谈判；众议院共和党希望提高债务上(shàng)限并削减(jiǎn)支出；正在推出(chū)一份债务上限(xiàn)相(xiāng)关立法措施；债务法(fǎ)案将设(shè)法收回未使用的防(fáng)疫资(zī)金用于日常开(kāi)支；法案(àn)将减(jiǎn)少对国税(shuì)局(jú)的拨款，并结束绿(lǜ)色产业补贴措施。

　　4月(yuè)20日，美国财(cái)政(zhèng)部长耶伦(lún)就中美(měi)关系发表讲话，表明美国无意与中(zhōng)国(guó)脱钩，但未来仍将强调(diào)“国(guó)家(jiā)安(ān)全”。耶伦(lún)宣(xuān)称，任何与中国脱钩(gōu)的努力(lì)都(dōu)将是“灾难性的”，美国寻求与中国建立“建设性和公(gōng)平的经济关系”。但(dàn)“当美国利益受到威胁时”，美(měi)国将(jiāng)坚定地(dì)捍卫国家(jiā)安全(quán)，即使以(yǐ)牺(xī)牲(shēng)中美(měi)关系为代(dài)价。在国际关系中(zhōng)，耶伦表示美中两国有必要“坦诚讨论棘手问题”，比(bǐ)如帮(bāng)助面(miàn)临债务问题的新兴市场和发展中(zhōng)国家等。

　　三、国内观察

　　3.1上游：原油、铜价环比上涨

　　原油价格环比上涨，环比由负转正(zhèng)。2023年(nián)4月以来(lái)，WTI原油价格环比上涨10.06％，环(huán)比由负转正，由上月的(de)-4.54％转(zhuǎn)正为(wèi)本月的(de)10.06％，最新月度均价为(wèi)80.75美元/桶。布伦特(tè)原油价格(gé)环(huán)比上(shàng)涨7.14％，环比由负(fù)转正，由上月(yuè)的(de)-5.18％转正为本(běn)月(yuè)的7.14％，最新月度均价(jià)为84.87美元/桶。

　　铜价、铝(lǚ)价环比上涨(zhǎng)，铜、铝库存(cún)同比(bǐ)下降。2023年4月以来，铜价环比(bǐ)上涨0.86％，环比由负转正，由上月(yuè)的-1.33％转正为本月的0.86％，库存同比下(xià)降51.71％，降幅(fú)相对上月(yuè)扩大(dà)44.13个百分点。铝(lǚ)价环比(bǐ)上涨2.25％，环比由负转正(zhèng)，由上(shàng)月的-5.26％转(zhuǎn)正(zhèng)为本月的2.25％，库存同(tóng)比下降10.57％，降幅(fú)缩窄(zhǎi)15.36个(gè)百分点。

　　3.2中游：水泥价格指(zhǐ)数环比上升(shēng)，螺纹(wén)钢价格环比(bǐ)下跌，库存(cún)同(tóng)比下降

　　水泥价格指数(shù)环比上(shàng)升。4月以来，全国水(shuǐ)泥价(jià)格指(zhǐ)数环比上涨2.27％，增幅缩(suō)小0.92个百(bǎi)分点。华北、东北、华东、中(zhōng)南、西北(běi)以及西南各区价格指数(shù)环比分别为：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以(yǐ)及3.80％。

　　螺纹钢价(jià)格环(huán)比下跌，库存(cún)同比(bǐ)下降，钢坯(pī)库存同比(bǐ)上涨(zhǎng)。2023年4月(yuè)以(yǐ)来，螺(luó)纹钢价格环比由正转(zhuǎn)负，环(huán)比由上月的0.96％转负(fù)为-4.55％。螺纹钢库(kù)存同比(bǐ)下降15.42％，跌幅(fú)相对上月缩窄3.26个百分点。钢(gāng)坯库存同比上涨(zhǎng)64.88％，增幅缩小157.85个百分(fēn)点。

　　3.3下游(yóu)：商品房成交面积(jī)增幅缩窄(zhǎi)，猪(zhū)价(jià)菜价下跌，水(shuǐ)果价格上涨

　　商品房成交面积增幅(fú)缩(suō)窄。2023年4月以来，商品房成交面积(jī)上涨64.71％，增幅(fú)缩窄(zhǎi)12.17个(gè)百分点。其中，一线、二线(xiàn)、三线城市商品房成交面积同(tóng)比分(fēn)别为：97.11％、59.75％以及36.2％，同(tóng)比(bǐ)变(biàn)动幅(fú)度分别为(wèi)36.86、-6.71以(yǐ)及-117.7个(gè)百分点。

　　土地(dì)成交面(miàn)积跌幅收窄(zhǎi)。2023年4月(yuè)以(yǐ)来，百城(chéng)土地供应面积同比(bǐ)增速为(wèi)5.80％，上月为-12.02％；土地成交面(miàn)积同(tóng)比增(zēng)速(sù)为-0.12％，上月为-13.41％；土地成交溢价率为(wèi)5.50％，较上月(yuè)上涨1.99个百分点。

　　猪肉、蔬菜价格下跌，水果价格(gé)上涨(zhǎng)。2023年4月以来，猪肉价格环比下跌5.08％至(zhì)19.54元/公斤，跌幅相对(duì)上月(yuè)扩(kuò)大2.6个百分点。蔬(shū)菜价格环比下跌8.22％至4.89元/公斤，跌幅缩窄0.55个百分点。水果(guǒ)价格环比上(shàng)涨0.14％至7.89元/公斤，增幅缩小4.54个百(bǎi)分点。

　　乘用车日均零(líng)售(shòu)销量(liàng)增(zēng)幅扩大。4月(yuè)以来，乘用车日(rì)均零售销量(liàng)同比增加(jiā)17.39％，增幅扩(kuò)大(dà)16.26个百(bǎi)分点。批发销量同比增加15.64％，增幅扩大(dà)8.26个百分点(diǎn)。

　　3.4流(liú)动性(xìng)：货币市场利率趋势分化，国(guó)债(zhài)利(lì)率(lǜ)普遍下行(xíng)

　　货币市(shì)场利率趋势分(fēn)化，国债(zhài)利率普遍(biàn)下行(xíng)。2023年4月以来，R001较上月末下行(xíng)36bp至(zhì)2.29％；R007较上月末(mò)下行(xíng)120bp至2.51％；DR001较(jiào)上月(yuè)末上行46bp至2.27％；DR007较上(shàng)月末下行12bp至2.27％。一年(nián)期(qī)国债利率较上月末下(xià)行8bp至(zhì)2.19％。十年期国债利率较上月末下行2bp至2.83％。一年期AAA+企(qǐ)业债利率较上月(yuè)末下行3bp至2.7％。十(shí)年期(qī)AAA+企业(yè)债利率(lǜ)较上月(yuè)末下行5bp至3.34％。

　　3.5国内(nèi)政(zhèng)策：发改委强调提(tí)振消费持续回升的动力；国资委强(qiáng)调着力发展(zhǎn)战略(lüè)性新兴产业(yè)

　　4月19日，国(guó)家发展改(gǎi)革委举行4月份新闻发布(bù)会，强调(diào)要提振消费持续回升的动力。接下来(lái)将重点做好四方(fāng)面工作：一是，研究起(qǐ)草(cǎo)关于恢复和扩大(dà)消费的政策文件，围绕(rào)大宗消(xiāo)费、服务消费、农村消费等重点领域(yù)；二(èr)是(shì)，下大力气稳定汽车消费，大力推动新能源(yuán)汽车下乡；三是，会同有关方面优(yōu)化就(jiù)业、收(shōu)入分配和(hé)消(xiāo)费(fèi)全链条良性循环促进机制(zhì)；四是，研(yán)究制定关于营造(zào)放心消费环境的政策(cè)文件。

　　4月19日(rì)，国资委(wěi)党委召开(kāi)扩(kuò)大会议，强调推动国资央企(qǐ)着力发展实体经济(jì)特别(bié)是(shì)战略性(xìng)新兴(xīng)产业。会议认为，要更好(hǎo)推动国资(zī)央企在中国式现代化新征(zhēng)程(chéng)中走在前(qián)列，着力(lì)提升科技自(zì)立自强水平(píng)，提(tí)升自主(zhǔ)创(chuàng)新(xīn)能力；着力发(fā)展实体经济特别(bié)是战略性新兴产业，加快推(tuī)进(jìn)现代化产业体系建设；抓好(hǎo)新一(yī)轮(lún)国企改(gǎi)革深化提(tí)升行(xíng)动组织实(shí)施，高水(shuǐ)平参与(yǔ)共建“一带一(yī)路”。

　　4月20日，工信部举办发布(bù)会介(jiè)绍一季度工业和(hé)信息化发展状况，表示下一步将制定实施重(zhòng)点(diǎn)行业稳增长的工作方案(àn)。一是营造良好产业发展环境，落实落细稳(wěn)增长政策(cè)举措，抓实抓细(xì)部省协作、部(bù)门协(xié)同；二是推动出口保(bǎo)稳提质，加大对制(zhì)造(zào)业外贸企业(yè)的支(zhī)持力(lì)度，配(pèi)合有关部门落实好稳外贸政策举措；三是促(cù)进(jìn)内(nèi)需加(jiā)快恢复，以高质量(liàng)供给促进消(xiāo)费；四是持续增强发展动能，加快战略性新兴(xīng)产业的创新发展。

　　四(sì)、财经日历

　　五、风(fēng)险提示

　　国内经济恢(huī)复力(lì)度不(bù)及(jí)预期；海外需求超(chāo)预期回落。

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