来源：梁中华宏观(guān)研究

　　·概 要 ·

　　美联储(chǔ)如期加息(xī)25BP，并按计划缩(suō)表。坚持加(jiā)息的(de)关键仍(réng)是通胀压力(lì)太大(dà)。

　　本次美(měi)联储声明较(jiào)3月有何变(biàn)化？第一，重申经济依然稳健，表述修改为“一季度经济温和(hé)增长(zhǎng)，就(jiù)业强劲，失业率在低位”。第二，重(zhòng)申(shēn)美国银行稳健，明确银行风险导(dǎo)致家庭和企业信贷(dài)的收紧。第三，重申通(tōng)胀(zhàng)压力，“通货膨胀仍然很高(gāo)，委(wěi)员会仍然(rán)高度关注(zhù)通(tōng)货膨(péng)胀风险”。第(dì)四(sì)，修改货币政策表述，重申“委员(yuán)会评估货币政(zhèng)策的(de)滞后影响”，删(shān)除“委员(yuán)会(huì)预计一些额(é)外的政策紧缩可能是适当(dāng)的”。

　　鲍威尔有何表态？关于经济，认为经济可能面临来自紧缩信贷的(de)阻力，其影响还需要时间来体现；预(yù)计美国经济温和(hé)增长，有可能(néng)避免衰退，或者是温和衰退。关于加息，本次加息依然(rán)是共识；认为原则上(shàng)不需要利率提(tí)高那么高，正在(zài)评(píng)估是否达(dá)到限制(zhì)性水平(píng)，认为或已经达到（或已(yǐ)经接近达到）。关于(yú)降息，强调劳动力市场在走弱，但依然(rán)强劲，薪资水平仍(réng)高；通胀有所缓和，但依然(rán)高企(qǐ)，远高(gāo)于目(mù)标，降(jiàng)低(dī)通胀仍(réng)需较长时间，当前降息并不合(hé)适。关于(yú)银行和债务上限，强调地区性银行发挥非常重(zhòng)要的(de)作用，不希(xī)望(wàng)大型(xíng)银(yín)行进行大规模收购(gòu)，银行(xíng)业总体上有(yǒu)所改善，美国(guó)银行系统(tǒng)健康且(qiě)具有弹性。强调应及时提高(gāo)债务上(shàng)限。

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　　如期加息25BP

　　如期加息25BP。2023年5月3日，美(měi)联储(chǔ)5月(yuè)FOMC会议决定加(jiā)息25BP，上调联邦基(jī)金利(lì)率(lǜ)区(qū)间至5.0％-5.25％，利率回升(shēng)至(zhì)2006年(nián)6月以(yǐ)来(lái)的高(gāo)点。此外，上调准备金余额利率（IORB）至5.15％，上调隔(gé)夜逆回(huí)购利率(lǜ)（ON RRP）至5.05％，上调主要信贷利(lì)率(lǜ)至5.25％，上调(diào)隔(gé)夜回购利(lì)率至5.25％。

　　按计(jì)划缩表，美联储(chǔ)将继续(xù)减持(chí)美国国债、机(jī)构债务和(hé)机构抵(dǐ)押(yā)贷款支持证(zhèng)券(quàn)，上限为950亿(yì)美元（600亿美元国债和350亿美元(yuán)MBS）。

　　我们认为，美联储坚(jiān)持(chí)加息的关键(jiàn)仍(réng)在于通(tōng)胀(zhàng)压力较(jiào)大。例(lì)如(rú)，3月美(měi)国核心通胀季调环比仍在0.4％的高(gāo)位(wèi)，且已经连续(xù)4个月处于高位；核心通胀年化同比也仍在(zài)4.9％，边际上并(bìng)没有明显降温。本轮加息是80年代以来最快(kuài)的一次(cì)，10次便(biàn)累计加息500BP。

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　　加息(xī)或(huò)将(jiāng)结束

　　从声明来看，与2023年3月相比有哪(nǎ)些变(biàn)化？

　　关于经济(jì)方面，重申经(jīng)济依(yī)然(rán)稳(wěn)健。不(bù)过(guò)表述修改为“1季度经济活动以适度的(de)速度增长，最近几个月就业(yè)增(zēng)长强劲，失业(yè)率保持在(zài)低位(wèi)”。

　　关于通胀方面(miàn)，重申(shēn)通胀压力。“通(tōng)货膨胀仍然很高”、“委(wěi)员(yuán)会仍然高度关注通货(huò)膨(péng)胀风险”、“致力于(yú)恢复(fù)2％的通胀目标(biāo)”。

　　关(guān)于(yú)加息方(fāng)面，或将停止(zhǐ)加(jiā)息。重申委(wěi)员会将评(píng)估货币政策的滞后影响(xiǎng)，“在确定额外的政(zhèng)策紧(jǐn)缩(suō)在多大(dà)程(chéng)度上适合于随(suí)着(zhe)时(shí)间(jiān)的推移将通货膨胀(zhàng)率恢(huī)复到2％时，委员会将(jiāng)考虑(lǜ)货币政策的累积(jī)紧缩，货币政策影响经济活动和通货(huò)膨胀的(de)滞后，以(yǐ)及经济和金融发展”。重(zhòng)点是删除了“委(wěi)员会预计，一(yī)些额外(wài)的政策紧缩可能是适当的，以实现一种货(huò)币政策立场”，表明美联(lián)储加(jiā)息或将结束。

　　关于银行风险，重申美国(guó)银(yín)行稳健。“美国(guó)银行体系稳健且富有弹性”；明确银行(xíng)风险导(dǎo)致(zhì)了家庭和企业信(xìn)贷的(de)收(shōu)紧（上一(yī)次(cì)表(biǎo)述为“可能”），重申(shēn)这对经济、就业和通胀的(de)影响存在不确(què)定性，“家庭和企(qǐ)业信(xìn)贷条件(jiàn)收紧可能会拖(tuō)累经济活动、就业和通胀(zhàng)，这些(xiē)影响(xiǎng)的程度仍不确(què)定。”

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　　鲍威尔有何表态？

　　关于经济，仍期(qī)待“软着陆”。美联储主(zhǔ)席鲍威尔认为，经(jīng)济可能(néng)面临来自紧缩(suō)信贷的阻力，其影响还需要时(shí)间来(lái)体现（尤其是住房和投资领域）。不过明确指出，如果美国出(chū)现经济衰退，希望是温和的；强调，美国可能会出现轻微(wēi)的(de)经济衰退。

　　关于加息，或(huò)已经(jīng)达到限制性(xìng)水平。美联(lián)储在(zài)3月议息会(huì)议时，就已经在讨论停止(zhǐ)加息的问题；不过，鲍威尔指出(chū)本次加息依然是共识(shí)，所有人(rén)全(quán)票通过，一些政策(cè)制定者(zhě)谈到停止加息，但不(bù)是本次会议。

　　对于未来利(lì)率(lǜ)终点的问题，鲍威尔认为(wèi)原则(zé)上(shàng)不(bù)需要利率(lǜ)提高那么高，正在评(píng)估(gū)是否(fǒu)达到限制性水平，认为(wèi)或已经达(dá)到了限制(zhì)性水平（或已经接近达到），也就(jiù)意味(wèi)着也许可(kě)以暂停加息了。后续(xù)政策变化的关键仍是审视数据，尤其是(shì)通胀。

　　关于降息，当前并(bìng)不合适。鲍(bào)威尔(ěr)强调，美国劳动力市场在走弱，但(dàn)依(yī)然强劲，失业率(lǜ)仍在低位，薪资水平仍高，高(gāo)于(yú)2％的通胀水平。整体通胀有所(suǒ)缓(huǎn)和，但依然高企，远(yuǎn)高于目标水平，降(jiàng)低(dī)通胀仍需较长(zhǎng)时间，当前降息并(bìng)不合(hé)适。

　　关于银(yín)行风险，鲍威尔强调地(dì)区(qū)性银行发(fā)挥(huī)非常重要的作用，不希望大(dà)型银行进行大规(guī)模收购，银行(xíng)业总体(tǐ)上有所改(gǎi)善，美国银行(xíng)系统健康且(qiě)具有弹性。银行危机(jī)的影响程度(dù)目(mù)前尚不(bù)确定。

　　关于债(zhài)务上限风险，鲍威尔强调应及时提高债务上限，如(rú)果没(méi)有达成(chéng)债务协(xié)议，经(jīng)济后果“高度(dù)不确定”。此(cǐ)前，美国财政部长耶(yé)伦也强调(diào)，如果(guǒ)国会不尽早(zǎo)采取行动提高债务上限，美国可能(néng)最早于6月1日出现债务(wù)违约。

　　由于美联(lián)邦政府触及31.4万亿美元的(de)法定举债上(shàng)限(xiàn)，美国(guó)财(cái)政部(bù)于(yú)今年1月宣布采取特别措施，避免联(lián)邦(bāng)政府发生债务(wù)违(wéi)约(yuē)。美国国会预算办公(gōng)室5月1日(rì)发布的最新报告显示，美国在(zài)6月初(chū)耗尽资金的风险较之前更高。

　　往前看(kàn)，美国银行(xíng)风险演(yǎn)变成系统性风险的(de)概(gài)率或有限，但中小银行破产(chǎn)或依然会出现(xiàn)。目前(qián)市场(chǎng)依然(rán)预期美联储(chǔ)6-7月维持利率(lǜ)水(shuǐ)平不变(biàn)，9月开(kāi)始降(jiàng)息(xī)（概率达(dá)70％），年(nián)内至少降息50BP（概(gài)率达90％）。我(wǒ)们认为，美国经济虽(suī)在(zài)下(xià)滑，但(dàn)依然(rán)有(yǒu)韧性(xìng)；美国(guó)通胀压力仍(réng)大，年内降(jiàng)息概率或较低。

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