5月(yuè)13日，年内首只央(yāng)企(qǐ)主题ETF——华泰柏瑞中证央企红利ETF发布公告(gào)称，其累计有效认购申请(qǐng)份额总额超过20亿份发行上(shàng)限，将启动比例配(pèi)售(shòu)。这(zhè)则小公告体现出市(shì)场对这一(yī)“中(zhōng)特(tè)估(gū)”主题的追捧力度。

　　实际上(shàng)，近期围绕着(zhe)“中特(tè)估”的行情，市场关注度非常高，5月15日首批3只央企回(huí)报ETF发(fā)行，更成为这一波“中特估”行情(qíng)的(de)催(cuī)化剂。实际(jì)上，早在(zài)去年底及今(jīn)年一季度(dù)，一些基金经理开始调仓(cāng)换股“中特(tè)估概念”。

　　目前“中特估”资金面、情绪(xù)面(miàn)、估值(zhí)方式等问题(tí)成为市(shì)场关注焦点，中(zhōng)国基金报采(cǎi)访多位投(tóu)研人士，解析“中特估”这些焦点问题(tí)。

　　央企主(zhǔ)题ETF密集上报发行

　　行情催化剂？

　　市场对“中(zhōng)特估”主题积极追(zhuī)捧。不仅(jǐn)华(huá)泰柏瑞中(zhōng)证央企红利ETF罕见(jiàn)出现启动“比(bǐ)例(lì)配(pèi)售”情况(kuàng)，今年(n康桥在哪里再别康桥，徐志摩康桥在哪里ián)场(chǎng)内多只“中字头”ETF也持续“吸金”，15只央企(qǐ)、国企(qǐ)ETF合计“吸金”38.56亿(yì)元。

　　同时，后续有(yǒu)多(duō)只国央企主题(tí)基金发行，市场(chǎng)对此充满期待(dài)，如5月15日就有(yǒu)3只(zhǐ)央企回报ETF，后续跟踪央企科(kē)技引(yǐn)领、央(yāng)企现代能源(yuán)等ETF也将(jiāng)获批发行，更有扎堆上报(bào)的央国(guó)企基(jī)金在排队入市(shì)。

　　这(zhè)些或(huò)成(chéng)为这一波“中特估”行情的(de)催化(huà)剂。

　　融(róng)通红利(lì)机会基金经理何(hé)龙(lóng)表示，央企ETF发行在情绪上(shàng)是构成催化因素(sù)的，近期银行股大涨的一个催化因素(sù)就(jiù)是积极推(tuī)介相关央企ETF的发(fā)行。

　　“随着央企ETF的(de)发行，和诸多主题(tí)基金的(de)申报(bào)发行，我认为确(què)实会成为引爆行(xíng)情的催化剂，基(jī)本面、资金面、政策面都在向好(hǎo)，下(xià)半年，中特估有可能独领风骚。”万(wàn)家基金章(zhāng)恒(héng)更(gèng)是表(biǎo)示。

　　同(tóng)样，博时基金指数(shù)与量化投资部基金经理杨振(zhèn)建就(jiù)表示，近期密集申报的(de)国央企(qǐ)主题基金主要涉(shè)及“股东回报(bào)”、“科技引领”、“现代能源”几大主题，这样的布局可以更好支持央国企的估值重塑。

　　“央企ETF的发(fā)行将成为行情进一步上涨的催化剂。去(qù)年(nián)以(yǐ)来公募基金发行整体平淡，近期多只国央企主(zhǔ)题基金申(shēn)报和发行，行情火热(rè)下将为市场带来增量资金(jīn)，有(yǒu)望(wàng)推动进一步上涨。”杨(yáng)振建进一步表示。

　　此(cǐ)外，银华基金ETF业务总监(jiān)王帅认(rèn)为，公募基金(jīn)积极布局央(yāng)国企主题基金，一方面是因为新一康桥在哪里再别康桥，徐志摩康桥在哪里(yī)轮(lún)深化国(guó)企改革的大幕将拉开，叠加“中特估”概念，央国企上市公(gōng)司的(de)投资价值凸(tū)显，该主(zhǔ)题(tí)的基金将为投资者提供(gōng)更(gèng)丰富的工具以(yǐ)参与到央国企投(tóu)资。另一方面是落实公募(mù)基金行(xíng)业高(gāo)质量发展的要(yào)求，引导(dǎo)更多资金(jīn)参与央国企改革，更好发挥(huī)公(gōng)募基金服务资本市场改革、服(fú)务实体(tǐ)经济(jì)和(hé)国家战略的作用。

　　王(wáng)帅表示，未(wèi)来央企(qǐ)ETF的发(fā)行将为央企相关(guān)标的和板块(kuài)带来增量资金，提升交易活(huó)跃(yuè)度，有(yǒu)望成为中特(tè)估(gū)行(xíng)情的催化剂。

　　存量市场中变赛(sài)道(dào)

　　积极(jí)调仓换股？

　　2023年以来(lái)，市场结(jié)构性行(xíng)情明(míng)显(xiǎn)，中特估和人工智能成(chéng)为两大明显的主(zhǔ)线，而新能源等(děng)前期热门赛(sài)道股冷(lěng)却，在此背(bèi)景下，一(yī)些(xiē)基金经理开(kāi)始调仓(cāng)换股“中特估概念(niàn)”。

　　万家基金基金经理章恒(héng)直言(yán)，自己目前重点关注(zhù)三大(dà)行业，火(huǒ)电、券商、军(jūn)工，这三大行业主要是央企或地方国资所在的行业，民(mín)营企业占比较少。

　　“首先(xiān)是基(jī)于行业(yè)本身基本面在(zài)今年会(huì)有重大的向上变化的机会，比如火电(diàn)，会受(shòu)益于煤炭价格的(de)下跌，扭亏为(wèi)盈；券商，会受(shòu)益(yì)于今年市场成交量的放大，盈(yíng)利大幅增长等。同(tóng)时(shí)，随着国有(yǒu)企业改革的推进，大概(gài)率这些企业(yè)会(huì)进入一个提(tí)质增(zēng)效、释放业绩的过程。”章恒表(biǎo)示，中(zhōng)特(tè)估(gū)是过去5年10年改革的成果，是非常基(jī)本(běn)面的，和(hé)他过去1至2年(nián)研究(jiū)投资思路(lù)也非常(cháng)吻合(hé)，为(wèi)在下半年抓(zhuā)住这波中特估的投资机会做好了准备。

　　“去年年(nián)底已开始重视中特估的(de)投资机会，判断中特估(gū)的(de)机会未(wèi)来(lái)三年分两个阶(jiē)段。”融通红利(lì)机会基金(jīn)经理何龙表示，第一阶段也就是今年以(yǐ)数字经(jīng)济和“一带一路”的(de)主题普涨性机会为主，包括(kuò)低于1倍PB、分红(hóng)收益(yì)率(lǜ)极高的(de)品(pǐn)种，将会迎来普涨性的机会。第二阶段(duàn)是(shì)未来两(liǎng)年，在主(zhǔ)题性机会消散以(yǐ)后，基于顶层设计对(duì)国央经(jīng)营管理价值导向变化，我们判(pàn)断经营成果随之改(gǎi)变是(shì)一个慢变量，会在(zài)未来两年体现在每一个央国企的报表中。

　　何龙强调，目前(qián)在挖掘(jué)公司经营层面可能发生显(xiǎn)著正向变化(huà)的个股(gǔ)提前进行(xíng)布局(jú)，比(bǐ)如医药和消费等行业。

　　其实一季(jì)报已经显(xiǎn)露出不少基(jī)金在(zài)行动。国金证券研究所数据显示，偏(piān)股主动型基金(jīn)2022年年报前十大重仓(cāng)股股票池(chí)中，“中特估”概念占偏(piān)股(gǔ)主动型基金持有股票市值比例仅有1.18％。而(ér)2023年一季(jì)报披露(lù)的持(chí)仓中，“中特估”概念占偏(piān)股主动型(xíng)基金持有(yǒu)股票市值比例提高到4.19％。

　　“中特估(gū)”概念股(gǔ)在偏(piān)股主动型基金的(de)持仓中，占比(bǐ)明显提高。上(shàng)述数(shù)据显示，根据偏股主(zhǔ)动型基金2022年报及(jí)2023年一(yī)季报十大重仓股的(de)数据，剔除个(gè)股(gǔ)涨(zhǎng)跌影(yǐng)响，估计了各基金主动加仓(cāng)“中(zhōng)特估”概(gài)念(niàn)股的市值(zhí)占2022年末(mò)股票(piào)总市值(zhí)比(bǐ)例，一季度超过(guò)30％的偏股主动型基金(jīn)主动(dòng)加仓了“中(zhōng)特(tè)估”概念(niàn)股，198只基金在2022年(nián)末不(bù)持有(yǒu)“中特估”概念股，但(dàn)在一季度(dù)买入(rù)。

　　不(bù)仅如(rú)此，中信证(zhèng)券数据统计也显示，一季度主动偏股型公募基(jī)金(jīn)对(duì)港股央国企的(de)持股(gǔ)市值比(bǐ)重(zhòng)达(dá)到2019年(nián)以来(lái)的新高，港股(gǔ)央国企持股总(zǒng)市(shì)值占港股持(chí)股(gǔ)总(zǒng)市值的比重由(yóu)2022年四季度的(de)25.1％提升至2023年(nián)一季度的32.9％，远高于2020年低点时的7.5％。

　　投研上加大力量？

　　构建(jiàn)国(guó)央企(qǐ)专门的股(gǔ)票库

　　可(kě)以说中国特色估值体系，正深刻影响(xiǎng)基金公司的投研(yán)，落实到日(rì)常的投研流程(chéng)和实践之中，不少基(jī)金公司在加大投研力量，更有专(zhuān)门构建(jiàn)国(guó)央企股票(piào)库。

　　融(róng)通红利机(jī)会基金(jīn)经理何龙就介绍(shào)，一(yī)方面，康桥在哪里再别康桥，徐志摩康桥在哪里从顶(dǐng)层设计(jì)改变研(yán)究员过去对(duì)国央企的固定思(sī)维(wéi)，需要(yào)实(shí)地考察(chá)国央(yāng)企，并且需要利用当前国央企愿(yuàn)意交流的契机(jī)，多花(huā)精力(lì)去进行(xíng)跟踪发现(xiàn)变化。

　　另一方(fāng)面，融通(tōng)基(jī)金在行(xíng)动(dòng)上，要求研究员(yuán)将自己所覆(fù)盖行业的所(suǒ)有(yǒu)国(guó)央企(qǐ)构(gòu)建(jiàn)专(zhuān)门的股(gǔ)票库，并进行长期跟踪，包括考(kǎo)察(chá)其实地调(diào)研(yán)的的成(chéng)果，了(le)解(jiě)国央企(qǐ)经营思(sī)路和财务导向的变化(huà)，结(jié)合行业趋势(shì)和特征，寻找价值洼地，发(fā)现预(yù)期差。

　　同样的(de)，银华基金ETF业务总(zǒng)监王(wáng)帅也谈到(dào)“认识”上(shàng)的重(zhòng)视。他表示(shì)，通过深入学习，对“中特估(gū)”有了(le)更深(shēn)刻的认识：首先(xiān)要认识(shí)市场体制机制(zhì)、行(xíng)业产(chǎn)业结构、主体持续(xù)发展能(néng)力等(děng)方(fāng)面所(suǒ)体现的鲜明(míng)中国元素和发展阶(jiē)段特征，“中特(tè)估(gū)”应该(gāi)是(shì)在此基础上构建的(de)具(jù)有时代特(tè)征和(hé)中(zhōng)国(guó)特(tè)色、符(fú)合国家战略导向(xiàng)的估值(zhí)体系，而不是简单套用(yòng)国外的(de)传统(tǒng)估(gū)值模型。

　　“中(zhōng)特(tè)估是(shì)一种新的提法，但(dàn)是(shì)这(zhè)个(gè)概念所涉(shè)及到(dào)的行业和公司(sī)，一直在发生的变化。”万家基金(jīn)经理(lǐ)章恒表示，万(wàn)家基(jī)金(jīn)一直(zhí)非(fēi)常关注传统产业的变化，诸如煤炭、金融、建筑(zhù)等(děng)多个领(lǐng)域，因此(cǐ)也是一定(dìng)能够抓住中特估这(zhè)波行(xíng)情的机会的。同时(shí)，随着时(shí)局的变化，也在增加(jiā)相关行业的研究力量。

　　此外，创金合(hé)信基金首席经济学家(jiā)魏凤(fèng)春表示，积极践(jiàn)行中国特色的估值体系是资本市场使命，投(tóu)资者需要学习(xí)领会并针(zhēn)对原有的估值体系进行改造，以适应(yīng)现实的需(xū)要(yào)。明确(què)该体(tǐ)系的框架是第一位的工作，合理设置(zhì)指标也非常重要，投资(zī)者的认可和实施是(shì)最终该(gāi)体(tǐ)系能否具备(bèi)长期价值的基础。不(bù)过，他也提(tí)醒，人(rén)为的拔(bá)估值是很大的认知误区，市场化认可是基本的常(cháng)识，不(bù)可误判。

　　体现社会(huì)价值与(yǔ)国家战略价(jià)值

　　新估值(zhí)方(fāng)式(shì)？

　　央国企是(shì)国民经(jīng)济的(de)支(zhī)柱，国企央企(qǐ)发展要符合国家(jiā)战略发(fā)展发向，更需(xū)要承担(dān)社会公共责任等。而这些都应该考虑进估值体系之中(zhōng)，也引发(fā)市场(chǎng)关注。

　　多(duō)数受访(fǎng)的基(jī)金经理认为，对(duì)于国央企的(de)估值方式要充分体现(xiàn)企业的(de)社会价值与国家(jiā)战略价(jià)值，目(mù)前已经形成了初步的企业社会价值评价体系(xì)。

　　“如何定价国有(yǒu)企业承担社会价值、符(fú)合国家战略发展(zhǎn)的价值？首(shǒu)要(yào)任(rèn)务就构(gòu)建中国特色的价值评价体系，改变(biàn)从以私人股东权益出(chū)发(fā)，现金流折现(xiàn)为主要方法的单一价值估值体系(xì)，转向社会(huì)整(zhěng)体价值观念、纳入中(zhōng)国(guó)特(tè)色的(de)ESG评价(jià)体(tǐ)系，充分体现企业的社会价值与国家战(zhàn)略价值。”博时基金(jīn)指数(shù)与量化投资部(bù)基金经理杨振(zhèn)建表示(shì)。

　　杨振建也直言，近年来国(guó)资委指导国内团(tuán)队对(duì)于中国特(tè)色ESG披露(lù)与评价体系不断探索(suǒ)，结(jié)合国际(jì)通(tōng)用规则，目前已经形成了初步的企业社(shè)会价值评(píng)价体系，其中包(bāo)括《企业ESG披露(lù)指南》、《中央(yāng)企业上(shàng)市公司环境、社会(huì)及治理（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银华基金ETF业务总监、基(jī)金(jīn)经理(lǐ)王帅也认(rèn)为，“中特估(gū)”应该是注重企(qǐ)业价(jià)值的(de)可持续(xù)估(gū)值(zhí)，要重(zhòng)视股东、员(yuán)工和社(shè)会责任等要(yào)素(sù)对企(qǐ)业稳健成长(zhǎng)的重大意(yì)义，重视(shì)稳定的(de)现(xiàn)金(jīn)流(liú)、持续增长的盈(yíng)利(lì)、科(kē)技创新对提升企业内(nèi)在(zài)价值的积极(jí)作用，这样有利于提高估(gū)值定(dìng)价模(mó)型(xíng)的科学性和(hé)有(yǒu)效(xiào)性(xìng)。

　　“在指数编制、策略构建等(děng)实(shí)务工作中，都有成熟(shú)的量化指标可以(yǐ)使用，包括(kuò)净资产收益率、营业现金(jīn)比率(lǜ)、资产负(fù)债率、研(yán)发经费投(tóu)入强度等等。”王帅也(yě)表示(shì)。

　　嘉实(shí)金融精选(xuǎn)基金(jīn)经理李欣(xīn)更(gèng)细致分析在估值思维(wéi)、估(gū)值结论、估值判断(duàn)上(shàng)有变化(huà)，尤其是估值的方(fāng)法和指(zhǐ)标上，他认为其包括(kuò)产业链上下游的衡量、全要素成(chéng)本等，以及(jí)在纵向和横向上的(de)研究，强调(diào)政策优惠、产业发(fā)展、市场竞争力和可持续发(fā)展等(děng)各(gè)种因素与企业(yè)价值的关(guān)系(xì)。这(zhè)些因(yīn)素在对估值(zhí)结论(lùn)和(hé)判断的影响上(shàng)，也使得中国特色的估值体系与传统的估值(zhí)体系有(yǒu)所不(bù)同(tóng)。

　　“所以估(gū)值思(sī)维的变化，还(hái)有(yǒu)估值结论和估值判(pàn)断(duàn)的变化，都是为(wèi)了更好地适(shì)应中国的市(shì)场和经济特点(diǎn)，提供更(gèng)精(jīng)准、更(gèng)合(hé)理的(de)企(qǐ)业估值信息。”李欣表示。

　　不过(guò)，创金合(hé)信基金首席经济学家(jiā)魏凤春直(zhí)言，这需要(yào)在实践中进(jìn)行探索，目前尚(shàng)没有公认(rèn)的指标(biāo)可以使用。

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