金融界(jiè)5月27日消息(xī) 近(jìn)日(rì)因为昆(kūn)明(míng)国(guó)资委(wěi)的一封声明，让城投债(zhài)成为关(guān)注的焦点，当前地方债的规模和地方政府(fǔ)的偿债能力(lì)已(yǐ)经越来越被重视。如(rú)何如何处置地方(fāng)债务(wù)？

　　中泰证(zhèng)券首席经(jīng)济学家李迅雷(léi)发文称(chēng)，地(dì)方债包括地(dì)方一般债、专项债和包括城投债在内的各种(zhǒng)隐形债(zhài)，其规模究竟有多(duō)大，尚有争议，但(dàn)增长(zhǎng)迅猛。包括银行、保(bǎo)险、基(jī)金等(děng)在(zài)内的机构投资者(zhě)是地方债的(de)主要持有者，他们(men)普遍担心的还(hái)是城投债(zhài)务(wù)、非标等地(dì)方政府隐(yǐn)形债风(fēng)险。例如，近期(qī)贵州省政府(fǔ)发展研究中心提出(chū)，“化(huà)债工(gōng)作(zuò)推进(jìn)异常艰难，仅(jǐn)依(yī)靠自身能力(lì)已无法得到(dào)有效解(jiě)决。”

　　在李(lǐ)迅雷看来，在土地(dì)财政缩水的(de)背景下，地(dì)方政府的(de)财(cái)权与事(shì)权不(bù)匹配问题又凸显出来。在我(wǒ)国政府杠杆(gān)率水平并不算(suàn)高的(de)前提下，我(wǒ)国地方政(zhèng)府(fǔ)的杠(gāng)杆率水平确实够高了。需要调整中(zhōng)央和地方之间债务余额的比例(lì)关系(xì)。“今后应加大(dà)中央(yāng)政府的发债规模，为地方经济减负(fù)。”他明确指出。

　　李迅雷认为，在当前中国经(jīng)济转(zhuǎn)型的关键阶段(duàn)，维(wéi)护地方政(zhèng)府的信(xìn)用，防范区(qū)域性金融风险显得尤(yóu)为重要，故在城投公(gōng)司还没有与(yǔ)政府部门完(wán)全“脱钩”之前，城投(tóu)债(zhài)的“信(xìn)仰”仍需要保持。

　　李迅雷(léi)建议给予困(kùn)难省份一定(dìng)的“托(tuō)底”支持，在政策上大力(lì)度支持地方(fāng)政府“化债”。如(rú)帮(bāng)助地方政府（如城投公司的借新(xīn)还旧）降(jiàng)低债(zhài)务成本、拉长债务期限(xiàn)（非(fēi)债券类(lèi)债务展期(qī)，如遵义(yì)道桥实践(jiàn)银行贷(dài)款展期），通过政策(cè)性(xìng)银(yín)行或商业(yè)银行的低息资金来降(jiàng)低债务成(chéng)本，让债务更(gèng)加容易滚续。

　　李迅雷还建(jiàn)议(yì)，中央政策上(shàng)支持地方(fāng)政府通过出让(ràng)国(guó)有资产来偿债。他表示这类典(diǎn)型案(àn)例为“茅台化债(zhài)”：2019年12月(yuè)、2020年12月茅台(tái)集团(tuán)两次(cì)公告无(wú)偿(cháng)划转上市公司共计1亿(yì)股股份（合(hé)计占(zhàn)贵(guì)州茅台总股本8％，按当时(shí)市价计(jì)量市值约为(wèi)1600亿元(yuán)）至(zhì)贵州国资。

　　以下文字来源李(lǐ)迅雷金(jīn)融(róng)与(yǔ)投(tóu)资(zī)（ID:lixunlei0722），原标题《如何处置地方债(zhài)务的辨证思考》

　　截至(zhì)2022年末全国城(chéng)投(tóu)有(yǒu)息债务54.1万亿(yì)元(yuán)

　　城投平台成为地(dì)方债务(wù)主要(yào)体(tǐ)现(xiàn)形式

　　城投债是(shì)指城投(tóu)企业公开(kāi)发行(xíng)的公司债券和(hé)中期票据。按照新预算法、“43号文”出台明确城投债与地方政府信用(yòng)脱钩，城投公司定位由地方政府投融资机(jī)构转变(biàn)为(wèi)市场化运营主(zhǔ)体，地方政府不再对城投债兜底。但(dàn)实际上市场(chǎng)仍然(rán)把(bǎ)城投债看作(zuò)由地方(fāng)政府背(bèi)书的高(gāo)信用(yòng)等级债券。

　　因此城投公司(sī)通常都是地方政府下设的(de)投融资机构，很难(nán)完(wán)全独立成为与政府无(wú)关的纯市(shì)场化的企业。城投的债务主要包括向银行借(jiè)款和发行债券融资这两种方式，以(yǐ)前一种方式为主，但后一(yī)种债(zhài)权(quán)融资的规模(mó)也(yě)不(bù)小，到2022年末，余额估计在13万亿元以上。

　　总体看，2011年(nián)以(yǐ)来(lái)，全国城投有息债(zhài)务(wù)快速扩(kuò)张，每年增速均保持在10％以(yǐ)上，到(dào)2022年末(mò)，全国(guó)城投有息债务为54.1万亿元，相较(jiào)2011年的6.4万亿元(yuán)增长了7倍以上(shàng)。

城投平台(tái)发债余额的增长

图片来源：Wind， 中泰(tài)证券(quàn)研(yán)究所

　　因(yīn)此，城投平(píng)台实际上已经(jīng)成为(wèi)地(dì)方(fāng)债务的(de)主要体现(xiàn)形式，规(guī)模明显超过(guò)地方政府的一般(bān)债和专(zhuān)项债之和。城投平(píng)台(tái)中，如今，城(chéng)投平(píng)台的债券余额大约为(wèi)13.8万亿元，迄(qì)今并(bìng)无(wú)违约(yuē)案例，说明(míng)城投债仍属于地方政府(fǔ)背书的(de)高等(děng)级信(xìn)用债。但(dàn)是，城投平(píng)台的(de)非标违约情况时有发(fā)生(shēng)，银行贷款展期、调(diào)整还贷方式(shì)的也比(bǐ)较(jiào)多。

　　地方政府应确保城投(tóu)债按时兑付，不能轻易违约

　　当前市场对地方(fāng)政(zhèng)府(fǔ)债务增长和财政收入增速下降甚至负增长的(de)现象普遍担心，尤其对财力偏弱的东北、中西部省份，城(chéng)投债的收(shōu)益(yì)率普遍高于东(dōng)部发达省(shěng)市。2022年13个(gè)省土地出让金(jīn)对政府债务利(lì)息覆盖程度不足100％（2021年只有5个），扣除城投(tóu)拿地(dì)之后，捉襟(jīn)见肘的情况更加明显。

　　河南的永煤(méi)债违约之(zhī)后，对(duì)河南省乃至全国的信用债市场都(dōu)造(zào)成负面冲击，信(xìn)用分层现象加(jiā)剧，部分经(jīng)济偏弱(ruò)区(qū)域被边(biān)缘化。例如青海(hǎi)、云南和天津等近几(jǐ)年融资成本仍(réng)在(zài)上升；黑(hēi)龙江、贵州2017-2019年融(róng)资成本(běn)大幅(fú)上升，虽然(rán)2020年以来融资(zī)成本(běn)有所下降，但(dàn)整体降幅相较全国(guó)更小。辽宁、广西、吉林、重庆、陕西、宁夏(xià)和甘(gān)肃2020年以(yǐ)来城投债加权平均票面利率降幅也明显(xiǎn)不(bù)如全国。

　　当(dāng)前在经济复苏不及预期的(de)背景下，投资者的(de)风险偏好(hǎo)明显(xiǎn)下降。为此，地方(fāng)政府应(yīng)该确(què)保(bǎo)城(chéng)投债的(de)按时(shí)兑付。因为违约不仅不能解决债务问题(tí)，反而会恶化区域(yù)信用环境(jìng)，导致地方国(guó)美国各州的缩写是什么，美国各州缩写英文字母企融资难、融资(zī)贵。从(cóng)未来区(qū)域经济发展的角度(dù)看，政府(fǔ)部(bù)门仍(réng)需要持续举债来(lái)实(shí)现经济平稳增长，需要(yào)保(bǎo)持政府信用，不能轻(qīng)易(yì)违(wéi)约。

　　建(jiàn)议中央大力度支持地方政府“化债”

　　因此，当(dāng)前迫切需要增强城投债权人的持有信心，首先要确保城(chéng)投(tóu)债不违约，这就意味着城(chéng)投公司能够具备低成本的借新还旧能力。

　　中央提出“谁家的孩子谁家抱”，意(yì)味着(zhe)对地(dì)方(fāng)债(zhài)不兜底，但建议给予困(kùn)难省(shěng)份一定(dìng)的“托底(dǐ)”支持，即在政策上大力度支持地(dì)方政府“化债”，如帮助地方政府(fǔ)（如城(chéng)投公司的借新还旧）降低债务成本、拉长债务(wù)期限（非债券类(lèi)债(zhài)务展期，如遵义道(dào)桥实践银行贷款展(zhǎn)期），通过政策(cè)性(xìng)银行或商(shāng)业银行的低息资金来降低债务成本，让债务更加容易滚(gǔn)续。

　　此外，对(duì)于地方政府可(kě)否(fǒu)通过出让国有资产(chǎn)来偿债方面，也希(xī)望(wàng)中央给(gěi)予政策(cè)上的支持。因为今年3月(yuè)1日，国资委在对(duì)政协(xié)十(shí)三(sān)届(jiè)全国委员会第(dì)五(wǔ)次(cì)会(huì)议(yì)第00503号提案(àn)的答复中表示，将适时出台(tái)制度规定及(jí)操作(zuò)细则(zé)，探索国有权益份额规(guī)范化(huà)退出的有(yǒu)效方式和途径，充分发挥有限合伙(huǒ)企业的优势，助(zhù)力国有企业创(chuàng)新发展。

　　通过出让国有企业股权获(huò)得收入偿还债务，典型(xíng)案例为“茅台(tái)化债”：2019年12月、2020年(nián)12月茅台集团两次公告无偿划转上市公司(sī)共计1亿股股(gǔ)份（合计占贵州(zhōu)茅台总股本8％，按当时市价计(jì)量市值约为1600亿(yì)元）至贵(guì)州(zhōu)国资。

　　在(zài)当前中国(guó)经济(jì)转(zhuǎn)型的关键(jiàn)阶段，维(wéi)护地方政府(fǔ)的(de)信(xìn)用，防范区(qū)域性金融风(fēng)险(xiǎn)显得尤为重要(yào)，故在城投(tóu)公司还(hái)没有与(yǔ)政府部门(mén)完全“脱钩”之(zhī)前(qián)，城(chéng)投债的“信(xìn)仰(yǎng)”仍需要(yào)保持。

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