文(wén)丨明(míng)明(míng) 章立聪 余经纬(wěi)

　　跨季(jì)结束后资(zī)金利率(lǜ)自低位持续上(shàng)行，即便税(shuì)期结束，资金(jīn)利率却仍(réng)未回(huí)落，反(fǎn)而进一步(bù)走(zǒu)高。我们认(rèn)为主要是源(yuán)于：①货币政策(cè)力度边际转弱；②税期走(zǒu)款叠(dié)加4月信(xìn)贷投放情况较好(hǎo)，导(dǎo)致银(yín)行资金融(róng)出(chū)意愿与(yǔ)能力降低(d二婚和剩女哪个干净，女性生理需求ī)。③资(zī)金较(jiào)为拥挤导致债市(shì)敏感度增加。考虑(lǜ)假期和月末因素，预计短期内，资金(jīn)利率下(xià)行空(kōng)间有限，波动幅度加大，建(jiàn)议投资者关注资(zī)金(jīn)面的边(biān)际变化，警惕流动(dòng)性大幅收紧(jǐn)对债市情绪以及头寸管(guǎn)理的(de)影响。

　　▍近期资金(jīn)利率(lǜ)持续上行。

　　跨季结束后资金利率自(zì)低位持续上行，4月18-19日(rì)税期缴款，DR007围绕2.10％中枢运行(xíng)，然而税期结(jié)束后却并未回落，4月21日冲(chōng)高(gāo)至2.27％，隔夜利率上行幅度更大(dà)。从(cóng)隔(gé)夜(yè)利(lì)率角度观察，银行与非银机构(gòu)间流动性分层(céng)现象弱(ruò)化；此(cǐ)外，隔夜利率与7天利率的期(qī)限(xiàn)利差也明显压缩，DR001与DR007甚至已经倒(dào)挂。我们(men)认为税(shuì)期结束，资金不松，主要有以下几(jǐ)点原(yuán)二婚和剩女哪个干净，女性生理需求因：

　　▍其一，货币政策力度边际(jì)转弱(ruò)。

　　稳健的货币(bì)政(zhèng)策坚持以我为主、稳字当(dāng)头(tóu)，保(bǎo)持(chí二婚和剩女哪个干净，女性生理需求)货币信(xìn)贷合理增长，确保利率水平合适(shì)，在追求经济提(tí)振的同时，也注重防(fáng)范市场过(guò)热带来的金融风(fēng)险(xiǎn)。在满足广义流(liú)动(dòng)性供需匹配的前(qián)提下，货币(bì)工具力度可能会(huì)有(yǒu)所回摆。从(cóng)央行的具体操作上(shàng)来看，MLF小幅增量续做，逆回购投放(fàng)低(dī)量操作，结构性(xìng)工具“有进(jìn)有退”，均(jūn)预示(shì)后续政策将更(gèng)加“精(jīng)准有力”，流动性投放趋于(yú)谨慎。

　　▍其(qí)二，税期(qī)走款叠加4月(yuè)信贷(dài)投放情况较好(hǎo)，导致银行(xíng)资金(jīn)融出意愿与能力降低。

　　4月18到19日税期缴款，而4月通常(cháng)是(shì)缴税大(dà)月，因此(cǐ)走款(kuǎn)可(kě)能对银行间流动性带来了(le)一(yī)定的压力。此外，参考近(jìn)期票据利率走势，预计信贷增速(sù)较一季度将会有所放缓，但4月预计仍将(jiāng)保持同(tóng)比(bǐ)多(duō)增的(de)态势(shì)。税期缴款叠加信贷投放(fàng)，银(yín)行系统整体资金流出(chū)，因此(cǐ)向同业融出的意愿和能力有所降低。

　　▍其三(sān)，资金较(jiào)为拥挤可能会(huì)导致(zhì)债市脆弱性和敏(mǐn)感度增加，且投(tóu)资者(zhě)对于未来一(yī)个月资金利(lì)率上行的(de)担忧(yōu)增加。

　　从(cóng)质押式回(huí)购成交量和(hé)我们测算的杠杆率来看，虽然上周受资金收紧影响，加杠杆情绪(xù)有所降温，但依然处于历(lì)史相对积极(jí)的水平，导致债市(shì)敏感度增加。此外投(tóu)资者对货币政策力度以(yǐ)及跨月资金面(miàn)情况仍存担(dān)忧，使得市场上(shàng)对于未来一个月内资金价格(gé)上行的预期更为强(qiáng)烈。

　　▍后市(shì)展望：五一假期临近(jìn)，回(huí)购(gòu)资金的期限被动(dòng)拉长(zhǎng)，利率下(xià)行空间有限(xiàn)。

　　月末往(wǎng)往财政集中(zhōng)支出，向市场释(shì)放资(zī)金；但跨月前夕银行资金(jīn)融出意愿(yuàn)一般较低，预(yù)计资金波(bō)动幅度较大。对于债(zhài)市而言，短(duǎn)期交易(yì)主线或延续政策与基本面(miàn)预(yù)期交易，预计利率以震荡走势为(wèi)主(zhǔ)，建议投资者关注资金(jīn)面的边际(jì)变化，警惕(tì)流动性大(dà)幅收紧对债市情绪以及头(tóu)寸管(guǎn)理的影响。

　　▍风险提(tí)示：

　　央(yāng)行(xíng)货币政(zhèng)策不及预期；经济复苏节(jié)奏不及预(yù)期；银行间市场(chǎng)流动性过快收紧。

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