“现在的房地(dì)产很难(nán)再(zài)出现像过(guò)去十年的系统性行(xíng)情(qíng)。”思睿集(jí)团合(hé)伙(huǒ)人、首席经济(jì)学家洪灏向《红周刊》表示，房地产行(xíng)业分化的愈加(jiā)明显，让机构和(hé)投资者(zhě)的关(guān)注度从板(bǎn)块向单个标(biāo)的转移。上海利檀投资董事(shì)长陈昊扬(yáng)向《红周刊》指出(chū)，从(cóng)行业来(lái)看，无论是业绩，还是估值，房地(dì)产都已经(jīng)双杀到了最底部，而(ér)且(qiě)是反复(fù)地(dì)杀到(dào)了底部，再往下的空间(jiān)已经(jīng)不大了。

　　三道红线等指标

　　成挖掘个股阿尔法重要(yào)参(cān)考

　　那么如何寻找房地产个(gè)股的阿尔法呢？

　　洪灏提醒，在(zài)房(fáng)地产(chǎn)赛道中进行(xíng)选(xuǎn)择，需要非常小(xiǎo)心，避免选了(le)半天，标的公司出(chū)现(xiàn)爆雷的情况(kuàng)。除此(cǐ)之外(wài)，洪灏指出，需要满足以下三个基准：有(yǒu)大的(de)国(guó)资(zī)背景的(de)、杠杆率较低的、此前没有踩过红(hóng)线(xiàn)的。

　　他还表(biǎo)示(shì)，如果关(guān)注一下今年房地产的开发资(zī)金来源，可(kě)以(yǐ)发现，其实(shí)银行的(de)信贷倾向是不太(tài)愿意给房企贷款的，房企的主要资金(jīn)来源来自新盘的销售。但今年(nián)新(xīn)房的(de)销售情(qíng)况(kuàng)相较一般。再关注一下，哪些房企(qǐ)能从(cóng)银(yín)行拿到钱，其实主要(yào)还是那些有(yǒu)国企背景的房企，民营房企相对比较困难，所以(yǐ)整个行业出现了一个(gè)很(hěn)明(míng)显的(de)分化，无论是(shì)在销售，还是(shì)融资(zī)等各个方面都非常明显。现在有国资背景的(de)房(fáng)企在资本市场表现相对较好，但没有(yǒu)国资背(bèi)景的民营房(fáng)企股价大多表现很(hěn)一般(bān)。

　　陈昊扬则(zé)向《红周刊》表示，在房地产行业(yè)内，我们(men)的逻辑是，“寻找最后(hòu)的赢(yíng)家”。而具(jù)体到如何挖(wā)掘(jué)，我们会(huì)特别重(zhòng)视企业的(de)成本优(yōu)势，更具体一点，就是(shì)它的净借(jiè)贷水平（净负债(zhài)率(lǜ)）是不是行业(yè)内的最低水(shuǐ)平；利润率是不是行业(yè)内最(zuì)高的；融资成本是(shì)否是行业内最低(dī)的；建安成本是否也是业内最低的；这些都(dōu)是我们(men)看重(zhòng)的一家(jiā)房企的综合(hé)成本(běn)。

　　需要注意的是，能够同(tóng)时满足上述条件的(de)房企并不多(duō)。即便是在国央企(qǐ)中，仍有部分房企出(chū)现了“三道(dào)红线”的“踩线”情况，且有(yǒu)逐渐恶化的趋势。以A股为例，《红周(zhōu)刊》根据Wind数据整理发(fā)现，截至(zhì)2022年(nián)末，天(tiān)房发展、陆家(jiā)嘴、格力地(dì)产、西藏(cáng)城投、中交地产、中国武夷等国央企“三道红线(xiàn)”全踩。

　　除此之外，城建发(fā)展、京投发(fā)展(zhǎn)、光明(míng)地产、云南城投(tóu)、首开股(gǔ)份、珠江股份、城投控股等国央企房(fáng)企(qǐ)也踩(cǎi)了“三道(dào)红线”中的两条。

　　2022年激进扩张房企

　　需警惕其重蹈覆辙

　　不难看出，即便是(shì)有(yǒu)着较稳健特色(sè)的国央企房企(qǐ)，其财务指标称得上(shàng)完全(quán)健康的仍是少数。而(ér)更加值(zhí)得(dé)注意的是，在2022年，不少(shǎo)国企，甚至地方国企开始大举扩张(zhāng)。而这(zhè)无疑又(yòu)进一步(bù)考验着国(guó)央企的资(zī)金链(liàn)情况(kuàng)。

　　对(duì)房企而言，扩张速度(dù)的张弛有度尤(yóu)为(wèi)重(zhòng)要(yào)，节奏把握准确，有助于房企(qǐ)储备优质(zhì)“弹药”；但过于(yú)乐观的预判(pàn)未来市场(chǎng)，以及过于(yú)激进(jìn)的扩张拿(ná)地节奏也有可能让房企重蹈此前的高杠杆覆辙。

　　陈昊扬以(yǐ)其配(pèi)置的一家房企进行举例(lì)，它(tā)从(cóng)2018年(nián)开始到2021年(nián)，连续4年的净借贷(dài)比例都(dōu)维持(chí)在(zài)33％左右(yòu)，完全(quán)没有(yǒu)增加杠杆比(bǐ)例。而到(dào)2022年，这家房企明(míng)显感觉到机会来了(le)，其开始在一线城市进行大举拿地(dì)，净(jìng)负债率也(yě)由此前的33％左右水准(zhǔn)提高(gāo)到45％左右(yòu)，涨了接近三(sān)分之一(yī)。与此(cǐ)同(tóng)时，该房企新购(gòu)入地(dì)块也实现了快速的开盘利用率，预计今年会有更多的楼(lóu)盘(pán)入市。像(xiàng)这类企业就符合“最(zuì)后的赢家”的特(tè)点。一方面，在于它本身储备了很多弹药，去年拿地超(chāo)1000亿元，且其中一半在(zài)一线城(chéng)市，另外一半也主要集中在(zài)强(qiáng)二线和二线城市(shì)；另一方面，它的(de)扩张(zhāng)是有节制地扩张。

　　陈(chén)昊(hào)扬同样提醒道，与之相(xiāng)反，有些房(fáng)企的(de)扩张速度让人感觉又(yòu)回到了2016年、2017年，或者说(shuō)看到(dào)了(le)2016年～2020年(nián)期间扩张(zhāng)的民营企(qǐ)业的影(yǐng)子(zi)。虽然说，见到(dào)机会(huì)时要出手，但出(chū)手的章法仍(réng)要小心(xīn)，如果负债率扩张(zhāng)得太快，但未(wèi)来的两年市场没有想象得那么好，可能会重蹈覆辙。

　　那么(me)如(rú)何来衡量(liàng)一家房企的扩张速度是否激进？陈昊扬向《红周刊》表示，主要还(hái)是(shì)看房企的净负(fù)债率水平，在我看来，这个比例如果超过60％，就是(shì)扩张得(dé)过于快(kuài)速了。

　　不难看出，这一标准要比“三道红线”对房企的净(jìng)负债(zhài)率要求(qiú)不(bù)得高于100％要更加严格。陈昊扬解释，当前房地产(chǎn)行(xíng)业的复苏(sū)速度并没有那么快，所以要规避公(gōng)司(sī)净负债率提(tí)高到一个比较危险的(de)水平。

　　《红(hóng)周刊(kān)》对在2022年拿(ná)地较积极的房企梳理发现，中交地(dì)产(chǎn)、中国金(jīn)茂、华发股(gǔ)份(fèn)、越秀(xiù)地产、绿城中国、保利发展(zhǎn)等房企2022年净负债(zhài)率都在60％之(zhī)上。其(qí)中，中交地产净负债率持续居高不下(xià)，在2020年至2022年(nián)期间，依次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之形成(chéng)鲜(xiān)明(míng)对比的是(shì)，华润置地、中国海(hǎi)外发展(zhǎn)、万科A、滨江集团、招商蛇口、龙湖集(jí)团等房企在践行(xíng)较积极的拿地策略的同(tóng)时，也较好地(dì)控制(zhì)了(le)公司的扩张(zhāng)速度与净负债(zhài)率水害人精类似的三字词，像害人精这样的三字成语你还知道哪些平（见附(fù)表）。

　　滨江集团等个别民营房企(qǐ)

　　或具备“最后(hòu)赢家”的黑马特质(zhì)

　　陈昊扬指出，实(shí)际上(shàng)，他们是以同一筛选标准(zhǔn)来看(kàn)国(guó)央企与民营房企，但在各维度的实际表现上，国央企(qǐ)确实会更(gèng)胜一筹。如(rú)国央企的(de)融资成本更(gèng)低(dī)，融资渠道也(yě)更顺畅，能够做到想融就融，这样，国(guó)央企自然而然就具(jù)有天然优势(shì)。

　　虽(suī)然对比(bǐ)民营房企，机构更加看好国央(yāng)企，但这也并不意(yì)味(wèi)着，民营企业中就没有“黑马”的存在。

　　据(jù)《红周刊》梳(shū)理(lǐ)发(fā)现(xiàn)，仍有少(shǎo)数民营房企(qǐ)同样受到机构的青睐(lài)。比如，根据2023年一季(jì)报，滨江集团的十大流通股东中新进了“中国工商银行股份有限公司－景顺(shùn)长城(chéng)中国回报灵(líng)活配(pèi)置(zhì)混合型证(zhèng)券投(tóu)资基金”“全国社(shè)保基(jī)金一一(yī)六组合”等(děng)。

　　除此(cǐ)之(zhī)外，自2021年开始，百亿私(sī)募珠海阿巴马资产(chǎn)管理(lǐ)有限公司就长期持有滨江集(jí)团。根据一季报，该资产公司的几只产品合计持有滨江集团9543万股，约占(zhàn)流通(tōng)A股(gǔ)的3.56％。

　　滨江集团的受(shòu)青睐(lài)，和其自身的基本面表现存在一定关系(xì)。2020年以(yǐ)来的近三年时间(jiān)，房(fáng)地产市场整体在走“下坡路”，但作为杭州本(běn)土房企的滨(bīn)江集(jí)团仍是(shì)表现出较强的韧劲，2020年(nián)以来(lái)，滨江(jiāng)集团(tuán)在业绩(jì)表(biǎo)现、销售规模、新增土储、股价表现等多维(wéi)度都(dōu)表现了(le)较强(qiáng)的增(zēng)长势头。

　　业绩方面，2020年～2022年期间，滨江集(jí)团扣非(fēi)归(guī)母(mǔ)净利润依次为(wèi)21.27亿元、29.87亿元、37.22亿元；依(yī)次实现同(tóng)比增(zēng)长32.74％、40.40％、24.60％。而根(gēn)据近期(qī)发布(bù)的2023年一季报，今年一(yī)季度，滨江集团更是(shì)实现(xiàn)了扣非归(guī)母净利润(rùn)5.41亿元，同比增(zēng)长134.07％。

　　在(zài)房地产“青铜时(shí)代”仍能保持自身业绩(jì)的持续增长，和滨(bīn)江集(jí)团扎根杭州(zhōu)的(de)战略布(bù)局关(guān)系密切。根据(jù)2022年年报，滨江集团有(yǒu)近七成(chéng)营收来自(zì)杭(háng)州地区，而在2021年，杭州地区(qū)的营收比重只占到近(jìn)六成。近三年(nián)持续稳居杭州房企销(xiāo)售(shòu)排(pái)名(míng)第一。

　　与此(cǐ)同时，滨江集(jí)团在杭州的土储补充(chōng)同(tóng)样较为积极，根据诸葛(gé)找房、住在杭州网数据显示，2020年、2021年、2022年在杭拿(ná)地金(jīn)额依(yī)次为404.6亿元、237.1亿元(yuán)、479.4亿元，同(tóng)样持续稳(wěn)居杭州的本土第一。

　　而滨(bīn)江集团在杭(háng)州的较突(tū)出表现(xiàn)，也让(ràng)滨江集团的(de)房(fáng)企排(pái)名迅速(sù)提(tí)升(shēng)。到(dào)2023年，滨(bīn)江集团(tuán)的房企排名(míng)已(yǐ)冲(chōng)进前(qián)十，根据中指(zhǐ)数据，2023年前4月，滨江集团(tuán)实现销售额607.3亿元(yuán)，位列房企第九位。

　　值得(dé)注意(yì)的是，2020年(nián)至今，滨江集团股价(jià)翻了(le)超一(yī)倍以上，而近期，滨(bīn)江集团(tuán)更是迎来多家机构的集中(zhōng)调研。滨(bīn)江集团(tuán)发布(bù)公告表示，公司于5月10日(rì)接受了信(xìn)达(dá)证券、金鹰(yīng)基金(jīn)、建信养老(lǎo)、新华(huá)养老等18家(jiā)机构调研。

　　害人精类似的三字词，像害人精这样的三字成语你还知道哪些产业(yè)链(liàn)布局重点移(yí)至存量赛道

　　机构在下游家(jiā)纺、家居(jū)、物业(yè)觅α

　　实(shí)际上房(fáng)地产开(kāi)发只是(shì)房地(dì)产产业链上的中游环节，其(qí)上(shàng)游主要为钢铁、水泥、建材、玻纤等材料(liào)供应商，而(ér)下游(yóu)应(yīng)用行业主要包括中介(jiè)服务、家(jiā)用电器、物业管理、家(jiā)居用品。综(zōng)合《红周刊》的(de)采访(fǎng)，房地产开发(fā)环节(jié)与上游材料端息息相关(guān)，新盘(pán)开工不足导致上游不(bù)被看好，机构(gòu)寻觅(mì)个股阿尔法的思路(lù)渐渐移至下(xià)游。“中国房地产行业在(zài)进入存量房时代(dài)，所(suǒ)以对(duì)地产(chǎn)产(chǎn)业链(liàn)，尤(yóu)其是偏消费属性的家装家居领域，我们相对看好(hǎo)，因为居民保有的(de)住房规模(mó)越来越(yuè)大，随(suí)着时间的增加，内(nèi)装更新(xīn)的需(xū)求也(yě)会越(yuè)来越(yuè)多。美国过去的(de)数据充分说(shuō)明了这一点，在新房销售见顶之后(hòu)，家(jiā)具消费的(de)增(zēng)长却(què)一直都很好。对于地产产业(yè)链，我们相对看(kàn)好和内装相关的(de)行业(yè)，例(lì)如消费建材、家(jiā)居(jū)装(zhuāng)饰等(děng)。”万家基(jī)金(jīn)人士(shì)表示(shì)。

　　而根据《红(hóng)周刊》对下游细分中相(xiāng)关(guān)赛道龙头年(nián)内表(biǎo)现(xiàn)的统计，目前(qián)暂居前两(liǎng)位的都是来自家(jiā)纺(fǎng)赛(sài)道(dào)的(de)公司，它们分(fēn)别是富安娜和水(shuǐ)星家纺，特别是(shì)前(qián)者在月线连收七根阳线的(de)基(jī)础上，年(nián)内(nèi)迄(qì)今涨幅已经逼(bī)近30％。

　　以(yǐ)前者(zhě)为例，富安娜主(zhǔ)要从(cóng)事纺织家居、睡眠家居、生活类产品(pǐn)的研(yán)发、设计、生产及(jí)销售，旗下拥有原(yuán)创“富(fù)安娜(nà)”“VERSAI 维莎”“馨而乐”和(hé)“酷奇智”自有(yǒu)品牌。第一(yī)季度报(bào)告显(xiǎn)示，报告期(qī)内(nèi)，富安娜实(shí)现营业收(shōu)入约6.2亿元，同比减少7.57％；不过实(shí)现归(guī)属(shǔ)于上市公司股东的净利润约1.11亿(yì)元，同比增长5.28％。

　　而(ér)从上市公(gōng)司一季报的十大流(liú)通股股东来看，能够发现该(gāi)股(gǔ)早已成为基(jī)金重仓股的天下，彼时包括公募的(de)中欧价值发现、中欧潜力价值、工(gōng)银瑞(ruì)信灵(líng)动(dòng)价(jià)值、宝(bǎo)盈新价值和(hé)私募(mù)的明(míng)河2016，都在其中出现，占据了(le)半(bàn)壁江(jiāng)山。需要强调的(de)是，中欧的两只基金都是价值派(pài)基(jī)金(jīn)经(jīng)理曹名长在管的产品，首(shǒu)季其同时重仓的房地(dì)产产业链股票(piào)还有金地集(jí)团和(hé)大亚(yà)圣(shèng)象。

　　对比(bǐ)而言(yán)，前几年曾经(jīng)风光一(yī)时的家居板(bǎn)块也因疫情、消费(fèi)复苏进程缓(huǎn)慢等(děng)多因素一度沉(chén)寂，不过好在困境(jìng)反转露(lù)出(chū)曙(shǔ)光，家居板块中年内表现最好(hǎo)的是志邦家居。同一(yī)时间段，该股(gǔ)年(nián)内上涨(zhǎng)已经超过(guò)23％，从业绩来看，无论是营收还是归母净利润(rùn)，公司都实(shí)现了同(tóng)比双升。

　　从(cóng)公司的十(shí)大(dà)流通股股东来(lái)看，《红周刊》发现(xiàn)广发(fā)基金经理(lǐ)罗洋慧眼独具，一季报中他管理的(de)广发策略优选和(hé)广发安宏回(huí)报均增加了持股，而这两只(zhǐ)产(chǎn)品也成为志邦家(jiā)居十大流通股股东中仅有的两只公募。有意思的是(shì)，他(tā)似乎对(duì)于定制家居类标的(de)情有独钟，在另一家赛道(dào)公司(sī)金牌橱柜(guì)中，他管理的全部三(sān)只产品均登榜十大流通股股(gǔ)东，其(qí)也成(chéng)为他的独门重仓股。

　　除去家(jiā)居家纺外(wài)，下游(yóu)的物业股也越来越被机构所青(qīng)睐，不过这类标的(de)大多(duō)在香港上市，如何(hé)选择成为难题。对(duì)此，前述上海公募基金经理举例分析：“物业服务不(bù)是(shì)一个高(gāo)毛利(lì)的行业，挣钱(qián)很辛苦，我选(xuǎn)公司(sī)还是希望挣的是市场化应该挣的钱，以我(wǒ)曾经买(mǎi)的绿城服务为例(lì)，它在中(zhōng)高端楼盘占(zhàn)比(bǐ)是比较高的，每年到期的(de)合同里提价成功率在30％～40％。它能(néng)做到滚动的大部分项(xiàng)目到期(qī)之后，经过两三轮合同周期还能做到产品提价。”

　　“行业里真正能做到产品(pǐn)提(tí)价(jià)的公司很少，因(yīn)为(wèi)物业公司很(hěn)容(róng)易一开始是(shì)挣(zhēng)钱的(de)，后面因为保安这些固定人员成本的年度增长，不过服(fú)务没有特别好，客户没有那么满意，能做到提价难度是非常大的(de)。但是该公司能在业内做到到(dào)期之后提价率比较高，这(zhè)跟它的(de)定位和比较好的服务是(shì)有关(guān)系的。”他进一步强调。

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