5月13日，年内首只央企主题ETF——华泰柏(bǎi)瑞中证央企红利ETF发布公告称(chēng)，其累计有效认购(gòu)申(shēn)请份额总额超过20亿份发行上限，将启动比例配售。这则小公告体现出市场对这一“中特(tè)估”主(zhǔ)题的追捧力(lì)度。

　　实(shí)际(jì)上(shàng)，近期围绕着(zhe)“中(zhōng)特估(gū)”的行情(qíng)，市场关注度非常(cháng)高，5月(yuè)15日首批3只央(yāng)企回报ETF发行，更(gèng)成为这(zhè)一波“中特估”行情的催(cuī)化剂(jì)。实际上，早在去年底及今年一季度(dù)，一些基金(jīn)经(jīng)理开始调仓换股“中特估1兆欧等于多少千欧，1兆欧等于多少欧姆单位换算概(gài)念”。

　　目前“中特估(gū)”资金面、情绪面、估值方(fāng)式等问题(tí)成为市场关注焦点，中国(guó)基金报采访多(duō)位(wèi)投研人(rén)士(shì)，解析“中特估”这(zhè)些焦点问题(tí)。

　　央企主题ETF密集上报发行

　　行情催(cuī)化(huà)剂(jì)？

　　市场对“中特估”主(zhǔ)题积极追捧。不仅华泰柏瑞中证央(yāng)企红(hóng)利ETF罕见出现启动“比例配售”情况(kuàng)，今年(nián)场内多只“中(zhōng)字(zì)头”ETF也持(chí)续“吸(xī)金”，15只央企、国企ETF合计“吸金”38.56亿元(yuán)。

　　同时，后续有多只(zhǐ)国央企(qǐ)主题基金发行，市场对此充满期(qī)待，如5月(yuè)15日就有3只(zhǐ)央企回报ETF，后续跟踪央企科技引(yǐn)领、央企现代能源等ETF也将获批发行，更(gèng)有扎堆(duī)上报的央国企基金(jīn)在排队入市。

　　这些或成为这一波“中特估(gū)”行情(qíng)的(de)催化剂。

　　融通红利机会基金经(jīng)理何龙表示(shì)，央企ETF发行在(zài)情绪(xù)上是构成催(cuī)化因素的，近期(qī)银行股大涨的一个催化因素就是积极推介(jiè)相关央企ETF的发行。

　　“随着央企ETF的发(fā)行，和诸多主题基金(jīn)的申报(bào)发行，我认(rèn)为确实会成为(wèi)引爆行情(qíng)的催化剂，基本面、资(zī)金面(miàn)、政策面都在向好(hǎo)，下半年(nián)，中特估有可能独领风骚。”万家(jiā)基金(jīn)章恒更是表(biǎo)示。

　　同样，博时(shí)基(jī)金指数与量化投资部基金(jīn)经理杨(yáng)振建就表示，近期密集申报(bào)的国央企(qǐ)主(zhǔ)题基金主(zhǔ)要(yào)涉(shè)及“股东(dōng)回(huí)报”、“科(kē)技引领”、“现代能源(yuán)”几大(dà)主题，这样的布局可(kě)以更好(hǎo)支(zhī)持央国企的估值(zhí)重塑(sù)。

　　“央企ETF的发行将成为行(xíng)情进(jìn)一步上涨的催化(huà)剂。去年以来公募(mù)基金发行整(zhěng)体平(píng)淡，近期多只国央(yāng)企(qǐ)主题基(jī)金申报和发行，行情(qíng)火热下将为市(shì)场带来增(zēng)量资金，有望推(tuī)动进(jìn)一步上涨。”杨振建进一步表示。

　　此(cǐ)外(wài)，银(yín)华(huá)基金ETF业务总监(jiān)王帅(shuài)认为(wèi)，公募基金积极布局(jú)央国企主题基(jī)金，一(yī)方面是(shì)因为新(xīn)一轮深化国(guó)企改革(gé)的(de)大幕将拉开，叠加“中特估”概念，央国企上市公司的投资价值凸显，该主题的(de)基金将(jiāng)为投资(zī)者提供更丰富(fù)的工具以参(cān)与(yǔ)到央国企投资。另一方面是落实公募基(jī)金行业(yè)高质量(liàng)发展的要求，引(yǐn)导更多资(zī)金参与央国企改革，更好发挥公(gōng)募基金(jīn)服务资本(běn)市(shì)场(chǎng)改革、服务实体经济(jì)和国家战略的作用。

　　王帅表示(shì)，未来央企ETF的发行(xíng)将(jiāng)为央(yāng)企相关标(biāo)的和板块带来增量资金，提升交易(yì)活跃(yuè)度，有望(wàng)成为中特估行情的催(cuī)化(huà)剂。

　　存量市场中变赛道

　　积极调仓换股？

　　2023年以来，市场结(jié)构(gòu)性行情明显(xiǎn)，中特估和人工智能成为(wèi)两大(dà)明显(xiǎn)的主(zhǔ)线，而新能(néng)源等(děng)前期热门赛道股冷却，在此背景下，一些基金(jīn)经理开始调仓换(huàn)股“中特(tè)估(gū)概念”。

　　万家(jiā)基金基金经理章恒直言，自己目(mù)前重点关注三大(dà)行业(yè)，火电、券商(shāng)、军(jūn)工(gōng)，这三大行(xíng)业主要是央(yāng)企或地方国资(zī)所(suǒ)在的行业，民营(yíng)企业占(zhàn)比(bǐ)较少(shǎo)。

　　“首(shǒu)先(xiān)是基于行业本身基本(běn)面(miàn)在今年会有(yǒu)重大的向上(shàng)变化的机会，比如火电，会受益于煤炭价(jià)格的(de)下跌，扭亏为盈；券商，会受益(yì)于今年市场(chǎng)成(chéng)交量的(de)放大，盈利大(dà)幅增长等。同(tóng)时，随(suí)着国有企(qǐ)业改革(gé)的推进，大概率这些企业会进入一个提质增效、释放(fàng)业(yè)绩的过程。”章(zhāng)恒表示，中特估是过去5年10年改(gǎi)革的成果，是非常(cháng)基本面的，和他过去1至(zhì)2年研究投资(zī)思路也非常吻合，为在下(xià)半(bàn)年抓住(zhù)这波中特估(gū)的投(tóu)资机会做好(hǎo)了准(zhǔn)备。

　　“去年年(nián)底(dǐ)已开始重视中特估的投资机会，判(pàn)断中特估(gū)的(de)机会未(wèi)来三年分(fēn)两(liǎng)个阶段。”融通红利机会(huì)基(jī)金(jīn)经理何龙(lóng)表示，第(dì)一阶段也就是今年以数(shù)字经济和(hé)“一带一路”的主题普涨性机(jī)会为主，包括低(dī)于1倍PB、分红(hóng)收益率极高的品种(zhǒng)，将(jiāng)会迎来普涨性的机会。第二(èr)阶(jiē)段是(shì)未来两(liǎng)年(nián)，在主题性(xìng)机会消散以后，基于(yú)顶层设计(jì)对(duì)国(guó)央(yāng)经营(yíng)管理价(jià)值导向变化，我们判断经(jīng)营成果随(suí)之改变是一个慢变(biàn)量，会在未(wèi)来(lái)两年体现在每一个央(yāng)国企的报(bào)表中。

　　何龙强调，目(mù)前在挖掘公司经营层面可能发生显著正向变(biàn)化的个股(gǔ)提前(qián)进行布局，比如医药和消费等行(xíng)业(yè)。

　　其实一季报已经显露出不少基(jī)金在(zài)行动。国(guó)金证券研究所数据显示(shì)，偏(piān)股主动(dòng)型基金(jīn)2022年年(nián)报前十大(dà)重(zhòng)仓股股(gǔ)票池中，“中特估(gū)”概念占偏(piān)股(gǔ)主动型(xíng)基金持有股票市值比(bǐ)例仅有1.18％。而2023年一(yī)季报披露(lù)的持(chí)仓中，“中特(tè)估(gū)”概念占偏股主动型基(jī)金持有股票(piào)市值比(bǐ)例提高到4.19％。

　　“中特估”概(gài)念(niàn)股在偏股主动型基金的持仓中，占(zhàn)比明显提高。上述数据显示(shì)，根据偏股(gǔ)主动型基金2022年(nián)报及2023年一(yī)季报十大重仓(cāng)股的数据，剔除个(gè)股涨跌影响，估计了各(gè)基金主(zhǔ)动加仓(cāng)“中特估”概念股的市值占2022年末股票总(zǒng)市值比例，一季度超过30％的偏股主动型基金(jīn)主动加(jiā)仓了“中特估”概念股，198只基金在2022年(nián)末不持有“中特估”概念股，但在一季(jì)度买入。

　　不仅如(rú)此，中信(xìn)证券数据(jù)统(tǒng)计也显(xiǎn)示(shì)，一季度主(zhǔ)动偏(piān)股(gǔ)型公募(mù)基金对港股央国企(qǐ)的持(chí)股市值比重达(dá)到2019年以来的新高，港股央国企持股总市值占港股持股总市值的(de)比(bǐ)重由2022年四季度的(de)25.1％提升至(zhì)2023年一(yī)季度的(de)32.9％，远(yuǎn)高于2020年低点时的7.5％。

　　投研上加大力量？

　　构建国央企专门的股(gǔ)票(piào)库(kù)

　　可以(yǐ)说中国特色估(gū)值体系，正深(shēn)刻影(yǐng)响基金公(gōng)司的投研(yán)，落实到日常的投研流(liú)程和(hé)实践之中，不(bù)少(shǎo)基(jī)金公司在加大投研(yán)力量，更有专门构建(jiàn)国央企股票库。

　　融通红利机(jī)会基金经理何(hé)龙就介(jiè)绍，一方(fāng)面，从顶层设计改变研究员过去对国(guó)央企的固定思维，需(xū)要实地考察国央企，并且需要(yào)利(lì)用当前国央企愿意交流的契机，多花精力去进行跟踪(zōng)发现变化。

　　另(lìng)一方面，融(róng)通(tōng)基金在(zài)行动(dòng)上，要(yào)求研究员将(jiāng)自(zì)己所覆盖行业的所有国央企构(gòu)建专门的股票库，并进行长期跟踪(zōng)，包括(kuò)考察其实地调(diào)研的的成果(guǒ)，了(le)解国央(yāng)企经(jīng)营(yíng)思路和财务导向的变化，结合行业趋势和特(tè)征，寻找价值洼地，发现预期(qī)差(chà)。

　　同样的，银(yín)华基金ETF业务(wù)总监(jiān)王帅(shuài)也谈(tán)到“认识”上的重视。他表示，通(tōng)过深(shēn)入学习，对“中特估”有了更深刻(kè)的认识：首先要认识市(shì)场体制机(jī)制、行业产业结构、主(zhǔ)体持续发展(zhǎn)能力等方面所体现的(de)鲜明(míng)中(zhōng)国元素和发展阶段特(tè)征，“中特估”应该是(shì)在此基础上构建的(de)具有时代(dài)特征和中国特(tè)色、符合(hé)国家(jiā)战略导向的估(gū)值(zhí)体系，而不是简单套用(yòng)国外的传统估值模型。

　　“中特估是(shì)一种新的提法，但是这个(gè)概念所涉及到的行业和公司，一直在发(fā)生的(de)变化。”万家基金经(jīng)理章恒表示(shì)，万家基金(jīn)一直(zhí)非常(cháng)关注(zhù)传统产(chǎn)业的变化，诸如煤炭、金融、建筑等多(duō)个领域(yù)，因此也是(shì)一(yī)定能够抓住中(zhōng)特(tè)估这波行情的机会的。同时，随着时局的变化，也在(zài)增加(jiā)相关行业的研究力量(liàng)。

　　此外，创金合信(xìn)基金(jīn)首席(xí)经(jīng)济(jì)学家魏凤春表示，积极(jí)践行中(zhōng)国(guó)特(tè)色的(de)估(gū)值体(tǐ)系是资(zī)本市场使命，投资者(zhě)需要学(xué)习(xí)领会并针对原有的估值体系进行改造(zào)，以适应现实(shí)的需(xū)要。明确该体系(xì)的(de)框架是第一位(wèi)的工作，合(hé)理设置(zhì)指标也非(fēi)常重要，投资者的认可和实施是(shì)最终该体系能否具备长(zhǎng)期价值的基(jī)础。不过，他也提醒(xǐng)，人为的拔估值(zhí)是很大的认知误区，市场化(huà)认可是基本的常(cháng)识(shí)，不可误判(pàn)。

　　体现社会(huì)价值(zhí)与国家(jiā)战略价值

　　新估值方式？

　　央国企(qǐ)是(shì)国民(mín)经济的支柱，国企央企发(fā)展要符合国家战略发(fā)展发向，更需(xū)要(yào)承担(dān)社(shè)会公共责(zé)任(rèn)等(děng)。而(ér)这些都应该考虑(lǜ)进估值体系之中，也引发(fā)市(shì)场关注。

　　多(duō)数受访的基金经理(lǐ)认为，对于国央企(qǐ)的估值方式(shì)要充分体现企业的社会价值与(yǔ)国家(jiā)战(zhàn)略价(jià)值，目前已经形成了初步的企业社会(huì)价(jià)值(zhí)评(píng)价体系。

　　“如何定价国有企(qǐ)业承(chéng)担社会价值、符(fú)合国家战略(lüè)发展的价值(zhí)？首要任务就构建(jiàn)中国特色(sè)的(de)价(jià)值评价(jià)体系(xì)，改变(biàn)从(cóng)以私人股东(dōng)权益出发，现金流折(zhé)现为主要方法的单(dān)一价值估值体系，转向社会整体价值观念、纳入(rù)中国特(tè)色的ESG评(píng)价体系，充(chōng)分体现(xiàn)企业的社会价值(zhí)与国(guó)家战略(lüè)价值(zhí)。”博时基金指数(shù)与量化投(tóu)资部基金(jīn)经(jīng)理杨振建表示。

　　杨振建也直(zhí)言(yán)，近年来国资(zī)委指导国内团队对(duì)于中国特色ESG披露与评(píng)价体系不断探索，结合国际(jì)通(tōng)用规则，目前已经(jīng)形成了初步(bù)的企业社(shè)会价值评价(jià)体系，其中包括(kuò)《企(qǐ)业ESG披露指(zhǐ)南》、《中央企业上市公司(sī)环(huán)境、社(shè)会及(jí)治(zhì)理（ESG）蓝皮(pí)书（2022）》等。

　　银华(huá)基金ETF业务(wù)总监、基金经理王帅(shuài)也(yě)认(rèn)为，“中特估”应该(gāi)是注重企业价值(zhí)的可(kě)持(chí)续估值，要重视股东、员工和社会责(zé)任(rèn)等要素对企业稳健成(chéng)长的重大意义，重视稳(wěn)定(dìng)的现(xiàn)金流(liú)、持(chí)续增长的(de)盈利(lì)、科(kē)技(jì)创新对提(tí)升企业内(nèi)在价值的积极(jí)作用，这样有利于提高估值定价模型的科学(xué)性和有效(xiào)性。

　　“在指(zhǐ)数编制、策略构(gòu)建等实(shí)务工作(zuò)中，都有成(chéng)熟(shú)的量(liàng)化指标可以使(shǐ)用(yòng)，包括净资(zī)产收益率(lǜ)、营业(yè)1兆欧等于多少千欧，1兆欧等于多少欧姆单位换算现金比(bǐ)率、资产负债率、研发经费投入(rù)强(qiáng)度等等(děng)。”王帅(shuài)也(yě)表示(shì)。

　　嘉(jiā)实(shí)金融精选基金经理(lǐ)李欣更细致(zhì)分析在估值思(sī)维、估值结论(lùn)、估值判断上有(yǒu)变化(huà)，尤(yóu)其(qí)是估值的方(fāng)法(fǎ)和指标(biāo)上(shàng)，他认为其(qí)包括产业链上下游的衡量、全要素成本等，以及在纵向和横(héng)向上的(de)研(yán)究，强(qiáng)调政策优惠、产业发展、市场竞争力和(hé)可持续发展等各种因素(sù)与1兆欧等于多少千欧，1兆欧等于多少欧姆单位换算企业价值(zhí)的关(guān)系。这(zhè)些因(yīn)素在对估值结论(lùn)和判(pàn)断的影响上，也使得中国特色(sè)的估值体系与传统的(de)估值体系有(yǒu)所不同。

　　“所以估值(zhí)思维的变化，还有估值结论和(hé)估值判断的变(biàn)化，都(dōu)是为(wèi)了更好(hǎo)地(dì)适(shì)应中国的市场(chǎng)和经济特(tè)点，提供更精(jīng)准、更合理的(de)企业(yè)估(gū)值(zhí)信息。”李欣表示(shì)。

　　不过，创金合信基(jī)金(jīn)首席经济学家魏凤春(chūn)直言，这需要在实践中进行探索，目前尚没(méi)有公认(rèn)的(de)指标可以使用。

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